2024Q1开局稳健，产品结构升级延续

2024年04月22日 公司研究●证券研究报告 金徽酒（603919.SH） 公司快报 2024Q1开局稳健，产品结构升级延续事件：公司发布2024年一季报，24Q1公司实现营业收入10.76亿元，同比增长20.41%，实现归母净利润2.21亿元，同比增长21.58%，实现扣非后归母净利润2.22亿元，同比增长22.48%。投资要点 产品结构持续优化，省内市场表现亮眼。24Q1公司实现营收10.76亿元，同比 +20.41%。1）分产品，产品结构持续优化。24Q1公司300元以上（金徽年份系列、金徽老窖系列等）、100-300元（柔和金徽系列、金徽正能量系列、世纪金徽五星等）、100元以下（世纪金徽四星、世纪金徽三星、世纪金徽二星、金徽陈酿等）价位产品分别实现营收1.9、5.5、3.2亿元，同比增长86.5%、24.1%、-4.2%。300元以上产品实现稳步增长，主要系公司核心大单品金徽28、金徽18放量较快。结构上，产品持续升级，百元以上产品占比进一步提升，占比同比提升7.84pct至69.6%。 2）分地区，省内外市场共驱增长。24Q1甘肃省内地区实现营收8.48亿元，同比 +22.55%，占比约79.5%，甘肃省外地区实现营收2.18亿元，同比+13.23%，占比约20.5%。截至2024年第一季度，公司经销商892家，净增28家。其中省内经销商283家，净增11家，省外经销商609家，净增17家。 3）分渠道，互联网渠道实现突破。24Q1经销商渠道实现营业收入10.06亿元，同比+19.35%；直销（含团购）渠道实现营业收入0.27亿元，同比+31.33%； 互联网销售渠道实现营业收入0.32亿元，同比+57.72%。 产品结构升级优化，带动毛利率略有提升。24Q1毛利率为65.4%，同比+0.43pct，主要系产品结构升级优化。24Q1公司费用率为26.10%，同比+0.03pct，其中销售、管理费用率分别为17.98%、7.91%，同比+0.15、+0.68pct。销售费用率同比提升，主要系公司新市场开拓、品牌宣传以及消费者培育互动费用增加所致；管理费用率同比提升，主要系公司短期发放奖金绩效所致。综合来看，24Q1净利率为20.39%，同比+0.11pct。展望2024年，公司重点布局100-300元价格带，且继续夯实省内强势地位，打造西北龙头品牌。展望2024年，我们认为： 1）产品策略上，公司主流价格带重点聚焦100-300元产品，预计维持20-30%增速目标，300元以上产品预计维持30%增速，主要系公司在大客户运营、大客户工程方面做了大量的工作。2）渠道端：省内市场一县一策精准运营，夯实大西北根据地市场建设，带动市占率稳步提升；省外市场逐步培育华东、北方成为第二增长曲线，助力公司中长期战略落地；互联网打造金徽全国化线上营销平台，有望成为第三增长曲线。 食品饮料|白酒Ⅲ 投资评级增持-A(维持)股价(2024-04-22)21.26元交易数据总市值（百万元）10,784.35流通市值（百万元）10,784.35总股本（百万股）507.26流通股本（百万股）507.2612个月价格区间29.41/18.63一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-0.22-11.530.2绝对收益-1.62-3.54-12.24 分析师李鑫鑫 SAC执业证书编号：S0910523120001lixinxin@huajinsc.cn 相关报告金徽酒：产品结构持续优化，省内夯实省外拓展有序-金徽酒年报点评2024.3.23 根据公司下一个5年规划，公司计划夯实省内强势地位，成为西北引领性品牌。 3）24年目标：公司制定2024年目标，力争实现营收30亿元，净利润4亿元。 投资建议：中长期来看，我们认为公司省内产品结构持续升级优化，叠加省外拓展新增量，预计未来业绩仍具备较大增长空间。同时，考虑到公司24Q1业绩迎来开门红，我们略微调整盈利预测。综上，我们预计2024-2026年公司营业收入分别为30.6、36.1、42.0亿元，同比增长20%、18.1%、16.3%，归母净利润4.1、5.1、6.3亿元，同比增长23.1%、26.7%、22.7%，对应EPS分别为0.80、1.01、 1.24元，对应PE分别为26.6x、21.0x、17.1x，维持“增持-A”评级。 风险提示：行业竞争加剧、原材料成本上涨风险、省外拓展不及预期、食品安全问题等。 财务数据与估值会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,012 2,548 3,057 3,611 4,201 YoY(%) 12.5 26.6 20.0 18.1 16.3 归母净利润(百万元) 280 329 405 513 630 YoY(%) -13.7 17.3 23.1 26.7 22.7 毛利率(%) 62.8 62.4 63.4 64.0 64.6 EPS(摊薄/元) 0.55 0.65 0.80 1.01 1.24 ROE(%) 8.9 9.7 10.8 12.3 13.4 P/E(倍) 38.5 32.8 26.6 21.0 17.1 P/B(倍) 3.4 3.2 2.9 2.6 2.3 净利率(%) 13.9 12.9 13.2 14.2 15.0 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产 2386 2739 3268 3486 3769 营业收入 2012 2548 3057 3611 4201 现金 810 1042 1150 1184 1011 营业成本 749 957 1119 1299 1488 应收票据及应收账款 15 7 19 12 25 营业税金及附加 294 375 439 523 611 预付账款 7 11 10 15 14 营业费用 420 535 611 715 823 存货 1512 1620 2044 2206 2664 管理费用 217 275 330 394 462 其他流动资产 41 59 44 69 55 研发费用 50 51 70 94 113 非流动资产 1710 1663 1653 1995 2397 财务费用 -13 -20 -2 -17 -29 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -1 -1 -1 -1 -2 固定资产 1443 1364 1339 1647 2021 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 199 213 207 201 196 投资净收益 0 0 0 0 0 其他非流动资产 68 86 106 147 181 营业利润 314 397 488 603 730 资产总计 4095 4402 4920 5481 6166 营业外收入 2 2 1 1 2 流动负债 905 1029 1144 1292 1443 营业外支出 13 19 14 14 15 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 303 380 475 590 717 应付票据及应付账款 144 175 199 235 262 所得税 24 57 72 81 93 其他流动负债 761 854 946 1056 1181 税后利润 279 323 403 509 624 非流动负债 39 51 51 51 51 少数股东损益 -1 -6 -2 -4 -6 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 280 329 405 513 630 其他非流动负债 39 51 51 51 51 EBITDA 386 461 534 661 817 负债合计 944 1080 1195 1342 1494 少数股东权益 1 -3 -6 -9 -15 主要财务比率 股本 507 507 507 507 507 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 资本公积 871 871 871 871 871 成长能力 留存收益 1772 1948 2224 2581 3024 营业收入(%) 12.5 26.6 20.0 18.1 16.3 归属母公司股东权益 3150 3326 3731 4148 4687 营业利润(%) -21.7 26.4 23.0 23.6 21.1 负债和股东权益 4095 4402 4920 5481 6166 归属于母公司净利润(%) -13.7 17.3 23.1 26.7 22.7 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 62.8 62.4 63.4 64.0 64.6 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 净利率(%) 13.9 12.9 13.2 14.2 15.0 经营活动现金流 319 450 206 561 424 ROE(%) 8.9 9.7 10.8 12.3 13.4 净利润 279 323 403 509 624 ROIC(%) 8.0 8.8 10.0 11.5 12.6 折旧摊销 107 113 92 106 133 偿债能力 财务费用 -13 -20 -2 -17 -29 资产负债率(%) 23.1 24.5 24.3 24.5 24.2 投资损失 -0 -0 -0 -0 -0 流动比率 2.6 2.7 2.9 2.7 2.6 营运资金变动 -54 19 -286 -37 -304 速动比率 0.9 1.1 1.0 1.0 0.7 其他经营现金流 -0 16 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -57 -65 -81 -448 -535 总资产周转率 0.5 0.6 0.7 0.7 0.7 筹资活动现金流 -121 -162 -17 -79 -61 应收账款周转率 119.6 229.3 229.3 229.3 229.3 应付账款周转率 5.7 6.0 6.0 6.0 6.0 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.55 0.65 0.80 1.01 1.24 P/E 38.5 32.8 26.6 21.0 17.1 每股经营现金流(最新摊薄) 0.63 0.89 0.41 1.11 0.84 P/B 3.4 3.2 2.9 2.6 2.3 每股净资产(最新摊薄) 6.21 6.56 7.36 8.18 9.24 EV/EBITDA 26.0 21.2 18.1 14.5 12.0 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 李鑫鑫声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，