利润短暂承压，重视公司矿产资源价值

2024年03月29日 中国中冶（601618）证券研究报告 利润短暂承压，重视公司矿产资源价值 23年营收实现稳步增长，受减值拖累利润短暂承压 公司23年实现收入6338.7亿元，同比+6.95%，归母净利润为86.7亿，同 投资评级 行业建筑装饰/专业工程 6个月评级买入（维持评级） 当前价格3.36元 目标价格4.36元 比-15.6%，扣非净利润为75.5亿，同比-21.9%，其中非经常性损益为11.2 亿，较去年同期增加5.1亿元，利润承压主要受减值计提影响较大，若按照22年资产及信用减值水平测算，23年归母净利润较22年同比+23.2%。Q4单季实现营收1665.5亿，同比-14.9%，归母净利润为4.87亿，同比 -86.3%。 工程承包业务带动整体营收提升，海外业务有望实现较快增长 分业务来看，23年工程承包/资源开发/特色业务/综合地产业务分别实现营收5854.8、68.2、319.8、165.2亿元，同比分别+9.3%、-23.1%、+0.2%、-27.3%。 工程业务中，冶金工程/房建工程/市政工程分别实现营收1112.7、3433.5、1213.7亿元，同比分别-8.2%、+16.6%、+9.5%，市政工程实现较快增长，三座在产矿山合计实现归属公司的净利润12.14亿元，同时年产2万吨粗铜的设计冶炼产能于24年1月投产，矿产资源对营收及利润的贡献有望提升。分区域来看，境内、境外业务分别实现营收6075.2、263.5亿元，分别同比+6.7%、+14.5%。从订单角度来看，23年公司新签合同14247.8亿元，同比+6%，其中新签海外合同634亿元，同比+43.72%。24M1-2新签合同1954.1亿元，同比+0.4%，其中新签海外合同49.1亿元，同比+3.2%，海外业务仍有望实现较快增长。 毛利率小幅改善，减值计提损失有所增加 毛利率小幅改善，23年工程承包/资源开发/特色业务/综合地产业务毛利率分别为9.09%、30.99%、15.81%、7.89%，同比分别+0.25pct、-5.36pct、 +2.09pct、-3.11pct，综合来看全年毛利率为9.7%，同比提升0.05pct，项 基本数据 A股总股本(百万股) 17,852.62 流通A股股本(百万股) 17,852.62 A股总市值(百万元) 59,984.80 流通A股市值(百万元) 59,984.80 每股净资产(元) 4.73 资产负债率(%) 74.61 一年内最高/最低(元) 4.68/2.89 作者鲍荣富 分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛分析师 SAC执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 王雯分析师 SAC执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 股价走势 目管理效益有所提升。费用率基本持平，销售、管理、研发、财务费用率中国中冶沪深300 分别为0.5%、1.95%、3.11%、0.16%，同比变动+0.01pct、+0.05pct、-0.05pct、0pct。资产及信用减值损失为89.5亿，较去年同期增加39.9亿，拖累利润增长，全年归母净利率为1.37%，同比下滑0.37pct。23年CFO净额为58.9亿元，同比少流入122.6亿元，收付现比分别为76.8%、75.2%，同比变动 -11.2pct、-8.39pct，总资产周转率为1.02，同比减少0.03次。 在手订单充足，重视资源及新兴业务价值，维持“买入”评级 公司作为“冶金建设国家队”全球影响力有望持续深化，建议重视公司资源及新兴业务价值，考虑到地产下行压力较大以及金属价格波动的不确定性，我们下调公司盈利预测，预计24-26年实现归母净利润为100、111、123亿元，（前值139/161亿元），认可给予公司24年9倍PE对应目标价 4.36元，维持“买入”评级。 风险提示：基建投资增速不及预期、金属价格大幅波动风险、高镍电池需求不及预期、矿产项目运营意外事件风险、地缘政治风险。 21% 15% 9% 3% -3% -9% -15% -21% 2023-032023-072023-112024-03 资料来源：聚源数据 相关报告 1《中国中冶-季报点评:净利润保持较快增长，海外订单同比大幅提升》2023-10-28 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2023-09-01 营业收入(百万元) 592,669.07 633,870.42 694,980.24 763,936.95 839,316.30 3《中国中冶-季报点评:高基数高增长， 增长率(%) 18.40 6.95 9.64 9.92 9.87 资产负债表持续优化》2023-04-29 EBITDA(百万元) 44,501.81 49,052.18 32,566.31 36,298.32 41,438.29 归属母公司净利润(百万元) 10,272.36 8,670.41 10,047.20 11,094.76 12,348.60 增长率(%) 22.66 (15.59) 15.88 10.43 11.30 EPS(元/股) 0.50 0.42 0.48 0.54 0.60 市盈率(P/E) 6.78 8.03 6.93 6.28 5.64 市净率(P/B) 0.57 0.48 0.45 0.42 0.39 市销率(P/S) 0.12 0.11 0.10 0.09 0.08 EV/EBITDA 1.23 0.44 0.81 0.61 0.45 资料来源：wind，天风证券研究所 2《中国中冶-半年报点评:业绩保持较快增长，盈利能力边际改善》 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 图1：可比公司估值表 股票代码 公司名称 市值（亿元） 收盘价(元） 22A EPS（元）23A/E 24E 25E 22A PE23A/E 24E 25E 601390.SH 中国中铁 1,735 7.01 1.26 1.40 1.55 1.72 5.5 5.0 4.5 4.1 601800.SH 中国交建 1,403 8.62 1.17 1.30 1.44 1.60 7.3 6.6 6.0 5.4 601117.SH 中国化学 412 6.75 0.89 0.97 1.14 1.32 7.6 6.9 5.9 5.1 601669.SH 中国电建 856 4.97 0.66 0.76 0.88 1.02 7.5 6.6 5.6 4.9 601868.SH 中国能建 884 2.12 0.19 0.18 0.22 0.25 11.3 11.5 9.8 8.4 000928.SZ 中钢国际 88 6.13 0.44 0.56 0.64 0.73 13.9 11.0 9.6 8.4 平均值 8.9 7.9 6.9 6.0 中位数 7.6 6.8 6.0 5.2 601618.SH 中国中冶 696 3.36 0.50 0.42 0.48 0.54 6.8 8.0 6.9 6.3 资料来源：Wind，天风证券研究所 注：时间截至于2024/3/29，除中国中冶外其余均为Wind一致预期。 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 45,485.41 44,440.27 138,996.05 152,787.39 167,863.26 营业收入 592,669.07 633,870.42 694,980.24 763,936.95 839,316.30 应收票据及应收账款 98,567.10 135,620.97 127,313.22 174,017.46 180,360.53 营业成本 535,516.92 572,456.85 628,404.10 689,960.54 756,028.45 预付账款 36,352.53 33,120.92 43,142.30 40,591.42 51,160.31 营业税金及附加 1,870.77 1,921.07 2,106.28 2,315.27 2,543.72 存货 79,948.63 80,075.51 95,588.08 97,282.95 114,056.65 销售费用 2,883.12 3,169.32 3,474.86 3,819.64 4,196.53 其他 71,025.39 69,042.57 201,228.88 224,356.74 227,020.95 管理费用 11,273.97 12,360.31 13,551.94 14,896.58 16,366.45 流动资产合计 331,379.06 362,300.24 606,268.54 689,035.97 740,461.71 研发费用 18,732.63 19,730.40 20,590.09 22,480.27 24,698.45 长期股权投资 31,863.70 36,236.40 36,236.40 36,236.40 36,236.40 财务费用 940.84 989.12 3,209.13 5,296.08 7,417.84 固定资产 25,411.11 27,725.93 27,840.46 27,797.39 27,595.09 资产/信用减值损失 (4,961.53) (8,949.11) (6,403.65) (6,211.55) (6,304.29) 在建工程 4,077.35 3,830.58 3,864.46 3,891.57 3,913.26 公允价值变动收益 (317.78) (314.22) 0.00 0.00 0.00 无形资产 22,026.29 22,849.85 21,771.38 20,692.90 19,614.43 投资净收益 (1,523.21) (1,487.35) (1,338.61) (1,298.45) (1,259.50) 其他 63,800.28 86,825.53 90,624.46 94,619.39 98,832.16 其他 12,868.46 20,278.19 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 147,178.73 177,468.29 180,337.16 183,237.65 186,191.33 营业利润 15,384.88 13,715.84 15,901.57 17,658.57 20,501.07 资产总计 585,384.39 661,602.24 786,605.70 872,273.62 926,653.04 营业外收入 323.06 288.79 288.79 200.00 50.00 短期借款 20,192.88 28,220.28 103,190.06 113,717.48 123,944.30 营业外支出 315.82 239.85 239.85 245.00 245.00 应付票据及应付账款 224,346.51 272,111.23 272,866.24 325,495.46 330,163.00 利润总额 15,392.12 13,764.77 15,950.51 17,613.57 20,306.07 其他 67,289.04 83,667.55 167,491.95 174,590.49 195,724.72 所得税 2,464.64 2,358.66 2,733.20 3,018.17 4,061.21 流动负债合计 311,828.44 383,999.06 543,548.24 613,803.43 649,832.02 净利润 12,927.47 11,406.11 13,217.3