海外经营持续改善，业务转型稳步推进

证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据 2024-03-27 事件：公司公告2023年实现营收457.99亿元同增6.94%；实现归属净利润2 收盘价(元)11.19 流通股本(亿股)17.43 每股净资产(元)7.23 总股本(亿股)26.42 最近12月市场表现 中材国际 上证指数 沪深300 专业工程 31% 17% 4% -9% -23% -36% 分析师毕春晖 SAC证书编号：S0160522070001 bich@ctsec.com 相关报告 1.《三业协同谋发展，出海经营助成长2024-01-09 2.《Q3海外订单维持高增，毛利率持续改善》2023-10-27 3.《海外业务快速扩张，转型升级持续推进》2023-08-25 9.16亿元同增14.74%；实现扣非归属净利润26.77亿元同增26.84%。2023年 公司拟派发现金红利10.57亿元，每10股现金红利4元（含税），现金分红比例约36%。 Q4业绩确认加速，海外经营显著修复。公司Q1-Q4营收分别为100.14/105.36/109.60/142.89亿元，同比变动0.63/-2.11/18.13/11.34%；归属净利润分别为6.17/7.51/6.34/9.14亿元，同比变动5.52%/7.37%/9.78%/34.48%。分业务看2023年工程服务实现营收266.65亿元同增7.55%，毛利率15.73%同增3.5pct；合肥院顺利并购，装备业务实现营收71.76亿元同增2%，毛利率25.47%同增1.39pct；生产运营服务实现营业收入106亿元，同比增长13.83%。其中，矿山运维实现营收64.82亿元同增22.45%，水泥及其他运维服务实现营收41.18亿元同增2.48%。分地区来看，海外业务收入及盈利能力快速修复，公司2023年在境内/境外分别实现收入254.93/200.89亿元，分别同增1.99%/14.42%分别实现毛利率17.79%/21.2%，同增0.46pct/4.24pct。 中东、非洲以及欧美地区新签快速增长。公司2023年实现新签616.4亿元同增18%，分季度看，2023Q1-Q4新签订单增速分别为103%/40%/30%/-51%；分地区看，公司境内、境外2023年分别实现新签283.4/333.1亿元分别同比-8%/55%，其中中东、非洲以及欧美地区订单实现较快增长，东南亚/中东 /亚洲其它地区/非洲/欧洲/美洲分别新签18.4/83.03/41.12/75.21/44.9/12.15亿元，同比-42.7%/96.8%/-19.6%/56.1%/3434.7%/935.9%；分业务看，工程技术服务、高端装备制造、生产运营服务以及其他业务实现新签390.67/74.11/135.86 /15.79亿元，分别同增21%/14%/14%/2%，其中，生产运营服务中，矿山运维及水泥运维分别实现新签79.8/27.4亿元，分别同增7%/61%。 毛利率及现金流修复，汇兑变动及减值损失影响较大。公司2023年实现毛利率19.43%同增2.09pct；期间费用率10.52%同增1.19pct，其中公司销售/管理及研发/财务费用率分别为1.22%/8.75%/0.55%，分别同增0.03pct/0.21pct/0.95pct，财务费用率大幅变动系尼日利亚奈拉贬值产生汇兑损失，而上年同期为汇兑收益所致（2023年损失2.27亿元，2022年收益1.75亿元）；资产及信用减值损失率1.07%同增0.6pct；归属净利率6.37%同增0.43pct。公司2023年经营性现金流净流入35.36亿元，较上年多流入23.96亿元；收现比81.88%同降1.28pct；付现比74.54%同降6.53pct。截至2023年底公司应收账款及票据、存货+合同资产、应付账款及票据、预收账款+合同负债规模分别为101.6 /97.5/143.4/76.2亿元，较年初同比变动22.85%/13.57%/13.28%/11.65%。 主业需求平稳，业务结构转型持续深化。水泥行业政策约束力度逐步加大生态环境部等部门提出2025年前重点区域水泥熟料50%产能完成超低排放改造、2028年前重点区域基本完成改造，全国力争80%产能完成改造的目标。 请阅读最后一页的重要声明！ 截止到2022年底全国新型干法水泥生产线累计1572条，其中运转10年以上的线占比80%，国内老线绿色智能技术改造仍有较大需求。海外业务方面公司母公司中国建材提出未来十年在海外再造一个“中建材”。目前，集团旗下天山股份以及中材国际共同增资中材水泥82.3亿元，公司持有40%股权，进一步开拓境外基础建材业务。公司装备业务积极外扩，目前装备运维公司核心主机装备自给率超过60%，境外业务收入占装备收入比重提升至25%，装备外行业收入占装备收入比重提升至32%。运维业务持续增长，在执行矿山运维服务项目281个，其中境外项目5个；完成供矿量6.5亿吨同增25%；在执 行水泥运维服务生产线56条，年提供产能超过1亿吨同增23%。 投资建议：中长期看，随着公司三业布局逐步完善，业务协同能力进一步增强，公司竞争力增强的同时，毛利率也存在进一步提升的空间。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润33.03/37.73/43.94亿元，EPS分别为1.25/1.43/1.66元/股，最新收盘价对应PE估值分别为8.95/7.84/6.73倍，维持“增持”评级 风险提示：水泥运维业务推进不及预期、装备业务外扩不及预期、“一带一路” 推进不及预期。 盈利预测： 2022A 2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元) 42826 45799 50910 5606561435 收入增长率(%) 17.22 6.94 11.16 10.139.58 归母净利润(百万元) 2541 2916 3303 37734394 净利润增长率(%) 40.22 14.74 13.29 14.2216.45 EPS(元/股) 0.98 1.12 1.25 1.431.66 PE 8.69 8.34 8.95 7.846.73 ROE(%) 14.58 15.27 15.92 16.4017.14 PB 1.11 1.29 1.42 1.291.15 数据来源：Wind3月27日数据，财通证券研究所 公司财务报表及指标预测 利润表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E财务指标 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入42825.7645798.8450910.2956065.2661435.46成长性 减:营业成本35400.2036900.3941321.4045648.5150243.52营业收入增长率17.2%6.9%11.2%10.1%9.6% 营业税费192.51220.72239.28257.90276.46营业利润增长率32.9%14.4%14.9%15.8%16.1% 销售费用509.40557.96621.11672.78737.23净利润增长率40.2%14.7%13.3%14.2%16.5% 管理费用2028.052164.892402.972635.072875.18EBITDA增长率15.7%28.7%12.6%12.1%13.8% 研发费用1626.581841.542036.412242.612457.42EBIT增长率14.8%31.0%8.3%13.1%15.1% 财务费用-171.02252.39133.4348.89-7.56NOPLAT增长率18.1%29.9%8.1%13.1%15.1% 资产减值损失-111.91-218.02-79.32-79.32-79.32投资资本增长率41.2%8.8%8.4%8.7%9.4% 加:公允价值变动收益-19.6578.390.000.000.00净资产增长率36.4%9.3%9.6%11.8%12.4% 投资和汇兑收益14.64-32.57152.73392.46860.10利润率 营业利润3156.743611.774150.944804.775576.88毛利率17.3%19.4%18.8%18.6%18.2% 加:营业外净收支92.8685.7770.0070.00100.00营业利润率7.4%7.9%8.2%8.6%9.1% 利润总额3249.593697.544220.944874.775676.88净利润率6.6%7.0%7.1%7.5%7.9% 减:所得税425.18511.42590.93682.47794.76EBITDA/营业收入8.3%10.0%10.1%10.3%10.7% 净利润2541.222915.813303.303773.074393.90EBIT/营业收入7.2%8.8%8.6%8.8%9.2% 资产负债表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E运营效率 货币资金8984.299638.1410939.4912704.4817464.13固定资产周转天数3036363431 交易性金融资产601.17251.48251.48251.48251.48流动营业资本周转天数516172014 应收帐款8201.4710098.3111557.6512721.8913965.59流动资产周转天数283296292289295 应收票据67.1259.9659.4057.6254.61应收帐款周转天数5772777878 预付帐款5395.405074.485371.785706.065526.79存货周转天数2829252321 存货3058.162879.252904.322883.232970.00总资产周转天数386411398387385 其他流动资产193.77440.38440.38440.38440.38投资资本周转天数180206201198197 可供出售金融资产投资回报率 持有至到期投资ROE14.6%15.3%15.9%16.4%17.1% 长期股权投资687.261215.711215.711215.711215.71ROA5.1%5.4%5.7%6.0%6.4% 投资性房地产668.31739.19689.19639.19589.19ROIC10.6%12.7%12.7%13.2%13.9% 固定资产4186.985097.025226.355302.725325.91费用率 在建工程850.61576.11565.06555.12546.18销售费用率1.2%1.2%1.2%1.2%1.2% 无形资产1114.231092.461042.13991.79941.46管理费用率4.7%4.7%4.7%4.7%4.7% 其他非流动资产897.62551.62551.62551.62551.62财务费用率-0.4%0.6%0.3%0.1%0.0% 资产总额50067.6954419.5458143.9762388.6369134.59三费/营业收入5.5%6.5%6.2%6.0%5.9% 短期债务2100.402025.702225.702025.701825.70偿债能力 应付帐款10281.5912462.4613199.8913948.1616747.84资产负债率62.3%62.1%61.1%59.5%58.9% 应付票据2373.021872.612089.032345.832651.74负债权益比165.5%164.0%157.3%146.9%143.5% 其他流动负债360.70369.75369.75369.75369.75流动比率1.331.321.361.431.47 长期借款1810.732043.712143.712243.712343.71速动比率0.770.760.800.860.95 其他非流动负债0.