2023年业绩符合预期，2024年订单趋势良好

2023年公司收入同比-10%/业绩同比基本持平。1）公司发布2023年业绩公告：2023年主营收入同比-10.1%至249.7亿元，归母净利润同比-0.1%至45.6亿元。其中政府补助2.5亿元（2022年为1.7亿元）、汇兑收益1.5亿元（2022年为11.1亿元），利息收入7.8亿元（2022年为2.8亿元），剔除以上三项因素影响后我们判断净利润同比稳健增长。2）量价拆分：我们根据公司产品及汇率趋势变化估计2023年公司销售量下降低双位数/人民币销售平均单价提升中个位数/美元单价略有提升。3）盈利质量：2023年毛利率同比+2.2pct至24.3%（其中H1、 H2 毛利率分别22.4%、25.8%，伴随着产能利用率改善，公司毛利率已有环比提升）；销售/管理费用率同比分别-0.1/+0.5pct至0.7%/7.5%，净利率同比+1.8pct至18.3%。4）单 H2 来看，2023H2公司主营收入同比-5.5%至134.1亿元，归母净利润同比+10.7%至24.3亿元。 核心客户2024年订单预计均稳健增长，改善趋势清晰。2023年内伴随着下游品牌商库存去化推进，公司订单逐步环比改善，我们判断2024年趋势预计持续。 1）分拆客户来看：2023年公司向前四大客户销售分别为77.0/60.0/36.9/24.9亿元，同比分别-11%/+3%/-24%/-28%，占比分别为31%/24%/15%/10%；其他客户实现销售50.9亿元，同比+2%。我们判断公司核心客户品牌2024年订单同比均稳健增长。2）分拆品类来看：2023年运动/休闲/内衣/其他品类销售分别为180.3/56.7/10.7/2.0亿元 ， 同比分别-14%/-1%/+30%/-42%， 占比分别72%/23%/4%/1%。2）分拆地区来看：2023年公司销往国内/欧洲/美国/日本/其他地区销售分别为71.2/50.3/38.8/36.8/52.6亿元，同比分别+1%/-19%/-20%/-6%/-8%，占比分别29%/20%/16%/15%/21%。 目前产能利用率表现良好，长期持续强化产业链优势。1）根据同业公司近况及行业情况，我们判断当前公司国内及海外工厂产能利用率均基本饱和，预计2024年内毛利率有望逐步环比提升。2）中长期公司继续推进独立一体化、国际化产业链建设，强化核心竞争力。目前公司员工逾9万人，年产自用针织面料逾20万吨、针织成衣约5亿件，当前补充梭织面料产品、进一步完善品类布局。①国内：强化数字化建设，以研发、效率、速度为核心竞争优势。②海外新增产能后续有望顺利释放，同时伴随着配套的完善、快反能力有望提升，2023年海外贡献成衣产出占比约53%（同比+7pct）、未来有望持续提升。 2023年内逐步修复，2024年预计健康增长。我们估计2024Q1以来公司订单及出货稳步增长。展望2024全年，我们判断全年公司收入有望稳健增长中双位数、年内毛利率预计逐步修复、主营业务利润（剔除汇率等因素影响）有望快速增长。 投资建议。公司是全球最大纵向一体化成衣制造商，目前订单改善趋势清晰，长期产能扩张、效率提升、竞争力增强。我们综合预计2024~2026年公司归母净利润分别为56.05/64.31/72.56亿元，同比分别增长23%/15%/13%，现价对应2024年PE为16倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求波动风险；产能扩张不及预期风险；大客户订单波动风险；外汇波动风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）