水泥熟料销量平稳，现金流同比改善

海螺水泥(600585.SH) 水泥熟料销量平稳，现金流同比改善 建材 2024年03月20日 推荐(维持) 股价:23.2元 主要数据 行业建材 公司网址www.conch.cn 大股东/持股安徽海螺集团有限责任公司/36.40%实际控制人安徽省国有资产监督管理委员会总股本(百万股)5,299 流通A股(百万股)4,000 流通B/H股(百万股)1,300 总市值(亿元)1,131 流通A股市值(亿元)928 每股净资产(元)34.97 资产负债率(%)19.6 行情走势图 相关研究报告 【平安证券】海螺水泥（600585.SH）*季报点评*业绩短期承压，在手现金充沛*推荐20231028 证券分析师 郑南宏 投资咨询资格编号 S1060521120001 ZHENGNANHONG873@pingan.com.cn 事项： 公司公布2023年报，全年实现营收1,410.0亿元，同比增长6.8%，归母净利润 104.3亿元，同比降33.4%；公司拟每股派发现金红利0.96元人民币（含税）。 平安观点： 水泥熟料销量平稳，价格下行导致业绩承压。期内营收增长6.8%，主要因一是公司充分利用大宗材料供销渠道服务客户，贸易收入同比增长；二是骨料及机制砂、商品混凝土业务随着产能释放带来业绩贡献，营收分别同比增长73.3%、24.7%至38.6亿元、22.5亿元；但水泥熟料自产品销售业务受水泥行业需求疲弱与价格下行影响，营收同比减少14%至779亿元。期内公司净利润下滑33.4%，降幅较大主要因尽管煤炭成本降低，但水泥熟料、骨料、混凝土价格下行幅度较大，导致自产品综合毛利率同比降3pct至25.7%。期内公司经营费率7%，同比持平。2023年公司水泥熟料自产品销量2.85亿吨，同比上升0.7%；2024年计划全年水泥和熟料净销量（不含贸易量）2.99亿吨，较2023年稳中有增。 资本开支减少，积极延伸产业链。全年公司资本性支出195亿元。全年增加熟料产能350万吨、水泥产能705万吨、骨料产能4,070万吨、商品混凝土产能1,430万立方米，光储发电装机容量67兆瓦。期末熟料产能2.72亿吨，水泥产能3.95亿吨，骨料产能1.49亿吨，商品混凝土产能3,980万立方米，在运行光储发电装机容量542兆瓦。2024年计划资本性支出152亿元，将主要用于项目建设、节能环保技改及并购项目支出等。预计全年新增熟料产能390万吨、水泥产能840万吨、骨料产能2,550万吨、商品混凝土产能720万立方米。 经营性现金流大幅增加，应收款同比减少。期内公司收现比121.7%，高于2022年119.6%，付现比113.0%，低于2022年120.2%，经营活动产生的现金流量净额201亿元，高于2022年96.5亿元。期末应收账款票据及 公 司报 告 公 司年报点 评 证 券研究报 告 杨侃 投资咨询资格编号S1060514080002BQV514YANGKAN034@pingan.com.cn 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 132,022 140,999 148,859 160,454 171,223 YOY(%) -21.4 6.8 5.6 7.8 6.7 净利润(百万元) 15,661 10,430 9,112 10,520 11,910 YOY(%) -52.9 -33.4 -12.6 15.5 13.2 毛利率(%) 21.3 16.6 14.4 15.0 15.5 净利率(%) 11.9 7.4 6.1 6.6 7.0 ROE(%) 8.5 5.6 4.8 5.4 5.9 EPS(摊薄/元) 2.96 1.97 1.72 1.99 2.25 P/E(倍) 7.9 11.8 13.5 11.7 10.3 P/B(倍) 0.7 0.7 0.6 0.6 0.6 其他应收款144.2亿元，低于2022年末181.3亿元。 海螺水泥公司年报点评 投资建议：考虑地产修复、基建实物需求落地情况低于此前预期，下调公司盈利预测，预计2024-2025年归母净利润分别为91亿元、105亿元，此前预测为161亿元、178亿元，新增2026年预测为119亿元，当前股价对应PE分别为13.5倍、11.7倍、10.3倍。尽管盈利预测下调，但考虑海螺作为水泥行业领军者，成本管控、运营效率长期保持行业领先水平，同时股价大幅调整后，当前分红比例、股息率具备一定吸引力，因此维持“推荐”评级。 风险提示：1）需求修复或错峰生产不及预期，行业供需矛盾或加大：若后续地产销售、施工修复力度弱，或基建实物需求落地不及预期，或各地错峰生产执行不力，行业供需矛盾加大将导致水泥量价承压。2）原材料、燃料价格继续上涨，利润率进一步承压风险：当前煤炭价格维持高位，水泥生产成本端压力较大，若后续煤炭、电力价格继续上涨，将导致公司利润率进一步承压。3）骨料、新能源等业务发展不及预期：公司近年积极拓展骨料石子、混凝土、新能源等业务，以促进与主业协同发展并打开未来成长空间，但业务模式与水泥熟料存在差异，存在相关业务发展不及预期的风险。 会计年度2023A2024E2025E2026E 资产负债表 利润表 流动资产 101096 103906 111730 119000 现金 68362 66986 72204 77050 应收票据及应收账款 12616 15137 16316 17412 其他应收款 3694 3739 4030 4301 预付账款 2404 2325 2506 2674 存货 10100 11982 12818 13598 其他流动资产 3921 3736 3855 3966 非流动资产 145093 151417 151371 149874 长期投资 7765 8066 8367 8668 固定资产 85905 87355 90435 94732 无形资产 32380 30761 29142 27523 其他非流动资产 19044 25235 23426 18951 资产总计 246189 255323 263101 268874 流动负债 29660 36760 42251 45107 短期借款 4480 7036 10423 11318 应付票据及应付账款 6568 7687 8223 8723 其他流动负债 18612 22038 23605 25065 非流动负债 18561 15771 12489 9101 长期借款 15810 13020 9738 6350 其他非流动负债 2751 2751 2751 2751 负债合计 48220 52531 54739 54207 少数股东权益 12648 12916 13225 13575 股本 5299 5299 5299 5299 资本公积 10629 10629 10629 10629 留存收益 169393 173949 179209 185164 归属母公司股东权益 185321 189877 195137 201092 负债和股东权益 246189 255323 263101 268874 单位:百万元 海螺水泥公司年报点评 会计年度2023A2024E2025E2026E 营业收入 140999 148859 160454 171223 营业成本 117637 127468 136362 144655 税金及附加 1024 1091 1176 1255 营业费用 3424 3462 3732 3983 管理费用 5652 5581 6016 6419 研发费用 1860 1800 1940 2070 财务费用 -1119 -911 -982 -1189 资产减值损失 -301 -106 -114 -122 信用减值损失 -32 -19 -21 -22 其他收益 565 565 565 565 公允价值变动收益 -206 0 0 0 投资净收益 544 544 544 544 资产处置收益 46 53 53 53 营业利润 13138 11404 13238 15048 营业外收入 649 649 649 649 营业外支出 186 186 186 186 利润总额 13600 11867 13700 15511 所得税 2851 2487 2872 3251 净利润 10749 9380 10829 12260 少数股东损益 319 268 309 350 归属母公司净利润 10430 9112 10520 11910 EBITDA 13335 16932 19066 21119 EPS（元） 1.97 1.72 1.99 2.25 单位:百万元 会计年度2023A2024E2025E2026E 主要财务比率 会计年度2023A2024E2025E2026E 现金流量表 成长能力营业收入(%) 6.8 5.6 7.8 6.7 营业利润(%) -32.5 -13.2 16.1 13.7 归属于母公司净利润(%) -33.4 -12.6 15.5 13.2 获利能力毛利率(%) 16.6 14.4 15.0 15.5 净利率(%) 7.4 6.1 6.6 7.0 ROE(%) 5.6 4.8 5.4 5.9 ROIC(%) 4.8 3.9 4.4 4.9 偿债能力资产负债率(%) 19.6 20.6 20.8 20.2 净负债比率(%) -24.3 -23.1 -25.0 -27.7 流动比率 3.4 2.8 2.6 2.6 速动比率 2.9 2.4 2.2 2.2 营运能力总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 应收账款周转率 22.4 20.3 20.3 20.3 应付账款周转率 18.68 17.04 17.04 17.04 每股指标（元）每股收益(最新摊薄) 1.97 1.72 1.99 2.25 每股经营现金流(最新摊薄) 2.47 2.75 2.91 3.24 每股净资产(最新摊薄) 34.97 35.83 36.82 37.95 估值比率P/E 11.8 13.5 11.7 10.3 P/B 0.7 0.6 0.6 0.6 EV/EBITDA 11 9 8 7 单位:百万元 经营活动现金流 13075 14548 15436 17149 净利润 10749 9380 10829 12260 折旧摊销 854 5977 6348 6798 财务费用 -1119 -911 -982 -1189 投资损失 -544 -544 -544 -544 营运资金变动 3250 359 -503 -463 其他经营现金流 -115 288 288 288 投资活动现金流 -19540 -12045 -6045 -5045 资本支出 14084 12000 6000 5000 长期投资 -7240 0 0 0 其他投资现金流 -26383 -24045 -12045 -10045 筹资活动现金流 0 -3878 -4172 -7258 短期借款 -5558 2556 3387 896 长期借款 6065 -2790 -3282 -3388 其他筹资现金流 -507 -3644 -4278 -4766 现金净增加额 -6465 -1375 5218 4846 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 平安证券研究所投资评级: 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上）推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计