NASH元年后面还有什么看点催化？

一、当周（3.4-3.8）回顾与周专题： 当周（3.4-3.8）申万医药指数环比-2.24%，涨跌幅列全行业第24位，跑输创业板指数，跑输沪深300指数。本次专题，我们对NASH元年后面还有什么看点催化进行梳理，供各位参考。 二、近期复盘： 1、当周表现：市场当周略微震荡上行，医药表现弱于市场，尤其是周四出现大幅下跌。医药细分来看，脑机接口、减肥药表现较好，活跃度较高。个别老主题龙头表现尚可。CXO当周博弈比较厉害。基药有阶段性表现。一些低估值也有一定表现。 2、原因分析：在经历了上周巨幅震荡盘整期之后，当周市场略微震荡上行，医药表现弱于市场，周四的大跌和美国生物安全法案影响CXO进而影响整个板块有关。细分来看，脑机接口表现不错，市场关注度高，除了和两会代表提及有关外，AI主题承接成交额过大后，资金也希望找到新主题端口，减肥药在这个过程中所有反应也有这一部分原因，当然减肥药也有海外映射的影响。在没有新主线的情况下，一些个别老主题龙头反复博弈。CXO当周初和下半周表现差别较大，主要是市场博弈美国《生物安全法案》，带来了整个医药板块的波动。基药的阶段性表现是市场预期基药目录的出台带来的。一些超低估值的修复，也确实是当下医药没主线的状态下的一种选择，找不到主线，就抓两头，要么科技大主题，要么低估值，这个也是对应当下市场的选择。另外一季报当周没有特别多新增的亮点。 3、未来展望：这段时间我们对医药节奏的判断还算准确：反弹期、先风格后基本面、一季报、科技主题和低估红利抓两头等，都得到了验证。上周周报提及的脑机接口主题也得到了市场演绎的验证，近期我们认为减肥药可能也会有轮动演绎的机会，但今年要缩容，聚焦在机制最好最可能成为优效安全的创新药的公司。后续我们还是看结构性机会，除了一季报，我们的思路考虑就是以下几个维度，第一，在大的经济预期没有变化的时候，医药科技型公司还是比较重要的方向，包括空白需求大单品（NASH、减肥等等）、颠覆式新技术（脑机接口、ADC、TCE双抗等等）；第二，重点考虑三层细分逻辑，独立景气，比如中硼硅药用玻璃、亚非拉国际化、老龄化下的膏药等等，不回答一层医药行不行的问题，也不用回答二层细分类似于中药行不行的问题，直接找三层独立景气的细分逻辑。第三，整体市场情绪下行状态下，单纯的线性外推式成长股不太容易达成共识，此时主业稳定或者主业出清预期后有一个差不多增速并能够讲出未来2-3年二次成长曲线逻辑的公司认可度较高。 三、策略配置思路： 第一，产业趋势角度 1、空白需求大单品：（1）NASH：福瑞股份；（2）减肥：众生药业、博瑞医药、信达生物；（3）其他：智飞生物（带状疱疹疫苗&RSV疫苗）、智翔金泰（自免、狗抗）、诺思兰德（下至缺血）、兴齐眼药（近视）、凯因科技（乙肝功能性治愈）、悦康药业（AD&脑卒中）、迈得医疗（美瞳）、阿尔兹海默。 2、新技术颠覆：（1）ADC：科伦博泰、迈威生物、荣昌生物；（2） TCE双抗：泽璟制药、百利天恒、康诺亚；（3）脑机接口：诚益通； （4）其他：小核酸、CGT等。 3、国际化：（1）生物类似物国际化：健友股份、百奥泰；（2）亚非拉出口。 4、强者恒强：赛生药业、翰森制药、恒瑞医药、新诺威、百洋医药、华东医药、东诚药业、科伦药业。 5、其他景气：（1）中硼硅药用玻璃：力诺特玻、山东药玻；（2）凝胶贴膏：九典制药；（3）其他：惠泰医疗、微电生理、澳华内径、安图生物、海泰新光、戴维医疗、国际医学、阳光诺和、恩华药业、海思科、人福医药、维力医疗。 第二，市场风格与政策趋势角度 1、传统企业二次成长曲线拐点：赛生药业、济川药业、智飞生物、佐力药业、贵州三力（叠加基药）、九安医疗（三联、CGM）； 2、低估修复：柳药集团、新华医疗、英科医疗； 3、国企改革：昆药集团、九强生物、太极集团等； 4、政策倾斜：（1）基药&中药创新药：济川药业、方盛制药、贵州三力、佐力药业、悦康药业、康缘药业、天士力。 第三，其他长期覆盖跟踪： 上海谊众、华纳药厂、振东制药、普瑞眼科、爱尔眼科、药明康德、药明生物、凯莱英、九洲药业、康龙化成、博腾股份、安杰思、南微医学、太极集团、达仁堂、盘龙药业、华润双鹤、天益医疗、葵花药业、圣诺生物、欧林生物、英诺特、博拓生物、万孚生物、特一药业、华北制药、一品红、欧林生物、康华生物、康泰生物、泰恩康、东诚药业、奥泰生物、康哲药业、仁和药业、祥生医疗、西藏药业、鱼跃医疗、苑东生物、健之佳、大参林、可孚医疗、九州通、片仔癀、泰格医药、以岭药业、乐普医疗、益丰药房、信立泰、丽珠集团、神州细胞-U、健康元、昭衍新药、贝达药业、老百姓、三星医疗、纳微科技、新里程、康缘药业、诺唯赞、重药控股、诺禾致源、艾德生物、佐力药业、药康生物、百普赛斯、柳药集团、凯普生物、加科思、力生制药、万泽股份、前沿生物、司太立、首药控股-U、吉林敖东、丰原药业、中红医疗、哈药股份、广誉远、天士力、珍宝岛、健民集团、聚光科技等。 风险提示：1）医药负向政策超预期；2）行业增速不及预期；3）行业竞争加剧风险。 一、医药核心观点 一、当周（3.4-3.8）回顾与周专题： 当周（3.4-3.8）申万医药指数环比-2.24%，涨跌幅列全行业第24位，跑输创业板指数，跑输沪深300指数。本次专题，我们对NASH元年后面还有什么看点催化进行梳理，供各位参考。 二、近期复盘： 1、当周表现：市场当周略微震荡上行，医药表现弱于市场，尤其是周四出现大幅下跌。 医药细分来看，脑机接口、减肥药表现较好，活跃度较高。个别老主题龙头表现尚可。 CXO当周博弈比较厉害。基药有阶段性表现。一些低估值也有一定表现。 2、原因分析：在经历了上周巨幅震荡盘整期之后，当周市场略微震荡上行，医药表现弱于市场，周四的大跌和美国生物安全法案影响CXO进而影响整个板块有关。细分来看，脑机接口表现不错，市场关注度高，除了和两会代表提及有关外，AI主题承接成交额过大后，资金也希望找到新主题端口，减肥药在这个过程中所有反应也有这一部分原因，当然减肥药也有海外映射的影响。在没有新主线的情况下，一些个别老主题龙头反复博弈。CXO当周初和下半周表现差别较大，主要是市场博弈美国《生物安全法案》，带来了整个医药板块的波动。基药的阶段性表现是市场预期基药目录的出台带来的。一些超低估值的修复，也确实是当下医药没主线的状态下的一种选择，找不到主线，就抓两头，要么科技大主题，要么低估值，这个也是对应当下市场的选择。另外一季报当周没有特别多新增的亮点。 3、未来展望：这段时间我们对医药节奏的判断还算准确：反弹期、先风格后基本面、一季报、科技主题和低估红利抓两头等，都得到了验证。上周周报提及的脑机接口主题也得到了市场演绎的验证，近期我们认为减肥药可能也会有轮动演绎的机会，但今年要缩容，聚焦在机制最好最可能成为优效安全的创新药的公司。后续我们还是看结构性机会，除了一季报，我们的思路考虑就是以下几个维度，第一，在大的经济预期没有变化的时候，医药科技型公司还是比较重要的方向，包括空白需求大单品（NASH、减肥等等）、颠覆式新技术（脑机接口、ADC、TCE双抗等等）；第二，重点考虑三层细分逻辑，独立景气，比如中硼硅药用玻璃、亚非拉国际化、老龄化下的膏药等等，不回答一层医药行不行的问题，也不用回答二层细分类似于中药行不行的问题，直接找三层独立景气的细分逻辑。第三，整体市场情绪下行状态下，单纯的线性外推式成长股不太容易达成共识，此时主业稳定或者主业出清预期后有一个差不多增速并能够讲出未来2-3年二次成长曲线逻辑的公司认可度较高。 三、策略配置思路： 第一，产业趋势角度 1、空白需求大单品：（1）NASH：福瑞股份；（2）减肥：众生药业、博瑞医药、信达生物；（3）其他：智飞生物（带状疱疹疫苗&RSV疫苗）、智翔金泰（自免、狗抗）、诺思兰德（下至缺血）、兴齐眼药（近视）、凯因科技（乙肝功能性治愈）、悦康药业（AD&脑卒中）、迈得医疗（美瞳）、阿尔兹海默； 2、新技术颠覆：（1）ADC：科伦博泰、迈威生物、荣昌生物；（2）TCE双抗：泽璟制药、百利天恒、康诺亚；（3）脑机接口：诚益通；（4）其他：小核酸、CGT等； 3、国际化：（1）生物类似物国际化：健友股份、百奥泰；（2）亚非拉出口； 4、强者恒强：赛生药业、翰森制药、恒瑞医药、新诺威、百洋医药、华东医药、东诚药业、科伦药业； 5、其他景气：（1）中硼硅药用玻璃：力诺特玻、山东药玻；（2）凝胶贴膏：九典制药；（3）其他：惠泰医疗、微电生理、澳华内径、安图生物、海泰新光、戴维医疗、国际医学、阳光诺和、恩华药业、海思科、人福医药、维力医疗。 二、市场风格与政策趋势角度 1、传统企业二次成长曲线拐点：赛生药业、济川药业、智飞生物、佐力药业、贵州三力（叠加基药）、九安医疗（三联、CGM）； 2、低估修复：柳药集团、新华医疗、英科医疗； 3、国企改革：昆药集团、九强生物、太极集团等； 4、政策倾斜：（1）基药&中药创新药：济川药业、方盛制药、贵州三力、佐力药业、悦康药业、康缘药业、天士力。 （三）其他长期覆盖跟踪： 上海谊众、华纳药厂、振东制药、普瑞眼科、爱尔眼科、药明康德、药明生物、凯莱英、九洲药业、康龙化成、博腾股份、安杰思、南微医学、太极集团、达仁堂、盘龙药业、华润双鹤、天益医疗、葵花药业、圣诺生物、欧林生物、英诺特、博拓生物、万孚生物、特一药业、华北制药、一品红、欧林生物、康华生物、康泰生物、泰恩康、东诚药业、奥泰生物、康哲药业、仁和药业、祥生医疗、西藏药业、鱼跃医疗、苑东生物、健之佳、大参林、可孚医疗、九州通、片仔癀、泰格医药、以岭药业、乐普医疗、益丰药房、信立泰、丽珠集团、神州细胞-U、健康元、昭衍新药、贝达药业、老百姓、三星医疗、纳微科技、新里程、康缘药业、诺唯赞、重药控股、诺禾致源、艾德生物、佐力药业、药康生物、百普赛斯、柳药集团、凯普生物、加科思、力生制药、万泽股份、前沿生物、司太立、首药控股-U、吉林敖东、丰原药业、中红医疗、哈药股份、广誉远、天士力、珍宝岛、健民集团、聚光科技等。 二、NASH元年后面还有什么看点催化？ 我们认为今年是NASH元年，首款药物有望获批上市，且多款在研产品有望读出关键数据，在产业层面持续释放积极信号，带动NASH治疗领域正向循环。今年以来，已有多款NASH/MASH药物积极进展：2月6号，礼来已宣布替尔泊肽治疗NASH的II期SYNERGY-NASH研究达到了主要终点。结果显示，在治疗第52周时，替尔泊肽组有73.9%的患者达到了NASH消退且纤维化程度未恶化，而安慰剂组这一比例为12.6%。 2月26号，BI双靶点药物Survodutide（胰高血糖素/GLP-1受体双重激动剂）II期试验达到主要终点和次要终点，与安慰剂(18.2%)相比，接受survodutide治疗的成人中，高达83.0%MASH取得了统计上显著改善。3月4日，AkeroTherapeutics发布了HARMONY研究，即Efruxifermin(EFX)治疗MASH/NASH（F2-F3）2b期96周顶线结果。 治疗24周后，41%的50mgEFX组患者纤维化改善≥1且MASH没有恶化，28mgEFX比例为39%，而安慰剂组为20%；96周时，50mgEFX组该终点反应率增至75%，28mgEFX增至46%，而安慰剂为24%。 我们看好行业新变革新趋势，NASH药物有望实现从0到1突破。随行业催化因素的持续释放，相关企业有望获益：NASH在研药企众生药业、歌礼制药-U、海思科、正大天晴等；以及NASH检测龙头福瑞股份。当周专题，我们对目前处于进度后期且关注度较高的在研产品进行梳理，并对整个行业逻辑及发展趋势进行了详细整理。 图表1：部分在研NASH药物整理 2.1NASH发病机制复杂，临床研究推进挑战重重 非酒精性脂肪性肝炎(NASH)是NAFLD的严重类型，目前全球仍有巨大未满足临床需求。非酒精性脂肪性肝病（NAFLD）