12月金融数据点评：政府债券贡献较多，信贷结构继续不佳

固定 收政府债券贡献较多，信贷结构继续不佳 益——12月金融数据点评 固定收益分析师： 岳安时 执业证书编号：S1380513070002 内容提要： 2024年1月15日 联系电话：010-88300844 证邮箱：yueanshi@gkzq.com.cn 券近期研究报告 研究报告 固定收益点评报告 社融新增总量略低于预期。12月新增社会融资规模1.94万亿元，新增金融机构人民币贷款1.17万亿元。金融数据略低于市场预期，社融存量增速小幅回升至9.5%。 同比多增部分主要为企业债券和政府债券融资贡献。12月社融同比多增6342亿元。其中，企业债券融资12月新增-2625亿元，同比少减2262亿元，政府债券新增9279亿元，同比多增6470亿元。企业债券融资同比少减的主要原因是2022年11月-12月债市赎回潮导致信用环境恶化，大量信用债取消发行使得基数较低所致，而政府债券多增主要原因在于增发的1万亿国债于四季度集中发行。 12月信贷结构上继续表现不佳。12月新增信贷1.17万亿元，同比少增 2300亿元，票据融资规模同比有所回升，本月新增1497亿元，同比多增351亿元。企业中长期贷款增长8612亿元，同比少增3498亿元。在企业中长期贷款占比方面，同、环比绝对水平均不低，但其实侧面反映了居民端贷款的疲弱，被动拉高了企业端贷款在整体信贷中的比重。从居民看，中长期贷款新增1462亿元，同比少增403亿元，在近期地产政策密集出台的情况下，中长期贷款水平仍然不高，需要注意累加效应逐步褪去的可能。 居民存款少增，企业存款多增。居民户存款新增1.98万亿元，同比少增9123亿元，主要原因为2022年12月理财赎回潮导致居民存款大幅上升，导致基数偏高所致；企业存款增加3165亿元，同比多增2341亿元，企业存款的增加结合中长期贷款同比回落，亦反映了企业融资需求不足的情况。 债市策略方面，近期市场对于一季度降息预期较高，并带动长端利率重新回到去年低点附近。开年来机构对行情抢跑非常激烈，如央行降息则债市有可能出现靴子落地的情况，而一旦不降息则会直接带动止盈盘的涌出。考虑到流动性最为宽松的时点或已过去，短端利率进一步下行的空间有限，长端利率短期内预计亦仍然较难以打破2.5%附近的低点。 风险提示：经济运行环境出现超预期变化；央行货币政策重大调整风险；各类债券供需超预期变化风险。 1、总量略低于预期，政府债券贡献较多 央行公布金融数据显示，12月新增社会融资规模1.94万亿元，新增金融机构人民币贷款1.17万亿元。金融数据略低于市场预期，社融存量增速小幅回升至9.5%。 从同比看，12月社融同比多增6342亿元，多增部分主要为企业债券和政府债券融资。其中，企业债融资12月新增-2625亿元，同比少减2262亿元，政府债券新增9279亿元，同比多增6470亿元。企业债券融资同比少减的主要原因是2022年11月-12月债市赎回潮导致信用环境恶化，大量信用债取消发行使得基数较低所致，而政府债券多增主要原因在于增发的1万亿国债于四季度集中发行。其他项方面，对实体发放人民币贷款新增1.11万亿元，同比少增3351亿元；表外融资12月降幅同比略有扩大，其中委托贷款新增-43亿元，同比少减58亿元，信托贷款新增348亿元，同比多增1112亿元，未贴现银行承兑汇票新增-1869亿元，同比多减1315亿元。表外融资和直接融资同为负值，且政府债券同比多增量高于本月社融整体增量，说明实体经济融资情况仍不乐观。 图1：12月新增社融规模情况图2：表内、表外及直接融资新增情况 亿元社会融资规模:当月值 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 0 亿元表内融资表外融资直接融资 60,000.00 50,000.00 40,000.00 30,000.00 20,000.00 10,000.00 0.00 -10,000.00 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 图3：12月社融分项新增情况图4：社融存量同比小幅回升 亿元2022-122023-12 20,000 15,000 10,000 5,000 0 -5,000 -10,000 %20.00 15.00 10.00 5.00 2016-01 2016-07 2017-01 2017-07 2018-01 2018-07 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 2023-07 0.00 社会融资规模存量:同比 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 政府债券方面，12月新增9279亿元，主要为国债净融资贡献。2024年地方债将继续靠前发力，带动扩大有效投资。截至2024年1月12日，23个省市公布的一季度发行计划规模已经超过14922亿元，山东、江苏、浙江分别以2159.58亿元、1400.87亿元、1358.7亿元的地方政府债规模位居前三。 从新增信贷看，12月信贷结构上继续不佳。12月新增信贷1.17万亿元，同比少增2300亿元，票据融资规模同比有所回升，本月新增1497亿元，同比多增351亿元。企业中长期贷款增长8612亿元，同比少增3498亿元。在企业中长期贷款占比方面，同、环比绝对水平均不低，但其实侧面反映了居民端贷款的疲弱，被动拉高了企业端贷款在整体信贷中的比重。从居民看，中长期贷款新增1462亿元，同比少增403亿元，在近期地产政策密集出台的情况下，中长期贷款水平仍然不高，需要注意累加效应逐步褪去的可能。 图5：历年12月新增短期贷款及票据融资情况图6：历年12月新增中长期贷款情况 亿元 6,000.00 4,000.00 2,000.00 0.00 -2,000.00 -4,000.00 金融机构:新增人民币贷款:短期贷款及票据融资:当月值金融机构:新增人民币贷款:票据融资:当月值 金融机构:新增人民币贷款:居民户:短期:当月值 金融机构:新增人民币贷款:非金融性公司:短期:当月值 亿元 16,000.00 14,000.00 12,000.00 10,000.00 8,000.00 6,000.00 4,000.00 2,000.00 2017-12 2018-12 2019-12 2020-12 2021-12 2022-12 2023-12 0.00 金融机构:新增人民币贷款:中长期:当月值 金融机构:新增人民币贷款:居民户:中长期:当月值 金融机构:新增人民币贷款:非金融性公司:中长期:当月值 2017-12 2018-12 2019-12 2020-12 2021-12 2022-12 2023-12 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 图7：历年12月企业中长期贷款占比图8：企业中长期贷款占比维持高位 %历年12月企业中长期贷款占比 100 80 60 40 20 %企业中长期贷款占比 100 80 60 40 20 2017-04 2017-09 2018-02 2018-07 2018-12 2019-05 2019-10 2020-03 2020-08 2021-01 2021-06 2021-11 2022-04 2022-09 2023-02 2023-07 2023-12 0 0 2017201820192020202120222023 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 2、M2小幅回落 12月M2回落0.3个百分点至9.7%，M1持平于1.3%，M2与M1的剪刀差较12月有所收窄。 存款数据中，居民户存款新增1.98万亿元，同比少增9123亿元，主要原因为2022年12月理财赎回潮导致居民存款大幅上升，导致基数偏高所致；企业存款增加3165亿元，同比多增2341亿元，企业存款的增加结合中长期贷款同比回落，亦反映了企业融资需求不足的情况。 12月财政存款9221亿元，从历年12月财政存款变动情况看，2023年12月财政支出力度略低于近年来财政支出的平均水平；非银存款减少5326亿元，与2022年同期规模基本持平。 图9：12月M2小幅回落图10：12月新增存款分项 %M2-M1（右轴）M1:同比M2:同比%亿元2023-122022-12 45.00 40.00 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 -10.0 -15.0 2005-11 2007-01 2008-03 2009-05 2010-07 2011-09 2012-11 2014-01 2015-03 2016-05 2017-07 2018-09 2019-11 2021-01 2022-03 2023-05 -20.0 35,000.00 30,000.00 25,000.00 20,000.00 15,000.00 10,000.00 5,000.00 0.00 -5,000.00 -10,000.00 -15,000.00 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 图11：非银存款具有较强的季节性图12：历年12月新增财政存款情况 亿元20202021 亿元12月新增财政存款 20,000 15,000 10,000 5,000 0 -5,000 -10,000 -15,000 -20,000 20222023 123456789101112 0.00 -5,000.00 -10,000.00 -15,000.00 -20,000.00 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 3、总体观点 12月社融数据基本延续了前几个月的态势，即总量基本符合或略低于市场预期，但结构的改善较难以显现。总结来看： 一方面，政府债券对整体社融影响持续较大，由于实体经济融资需求低迷，政府债券起到了支撑社融的主要因素，且国债增发、特殊再融资债密集发行等情况对社融节奏上影响亦较为突出；另一方面，居民端中长期贷款改善时间难以持续，目前居民部门加杠杆空间较为有限，房地产政策密集出台的叠加效应效果如何仍待观察。 债市策略方面，近期央行货币政策司司长邹澜表示，“在总量方面，中国人民银行将综合运用公开市场操作、中期借贷便利、再贷款再贴现、准备金等基础货币投放工具，为社会融资规模和货币信贷合理增长提供有力支撑。同时，防止资金淤积，引导金融机构加强流动性风险管理，维护货币市场平稳运行”。近期市场对于一季度降息预期较高，并带动长端利率重新回到去年低点附近。开年来机构对行情抢跑非常激烈，如央行降息则债市有可能出现靴子落地的情况，而一旦不降息则会直接带动止盈盘的涌出。考虑到流动性最为宽松的时点或已过去，短端利率进一步下行的空间有限，长端利率短期内预计亦仍然较难以打破2.5%附近的低点。 风险提示：经济运行环境出现超预期变化；央行货币政策重大调整风险；各类债券供需超预期变化风险。 分析师简介承诺 岳安时，经济学硕士，2012年加入国开证券研究与发展部，12年证券行业从业经历，现任固定收益研究员，主要负责对利率品的研究。 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册登记为证券分析师，保证报告所采用的数据均来自合规公开渠道，