纯碱年度策略报告：江山代有才人出 各领风骚数百年

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】338号 恒力期货研究院 2023.12.25 研究员 黄科 从业资格证号：F3082924投资咨询证号：Z0017898邮箱：huangke@hengliqihuo.com 联系人 程驰文 从业资格证号：F03112826邮箱：chengchiwen@hengliqihuo.com 相关研究报告 投资要点： 2024年观点（以当下价格为基础）：大方向看跌，预计全年价格区间在（1400，2800） 理由：供需过剩转为现实。 2024年策略： 1.逢高空纯碱近月合约。 2.成本边际逢低做多远月合约。 3.逢高介入5-9反套。 2023年行情回顾： 1.实际行情：纯碱期货价格呈现大幅回落后低位大幅反弹走势，并未如预期呈现逐步下跌走势。 2.偏差理由：新产能投放延期以及厂家环保限产等因素，碱厂累库不及预期。 3.年底Q4：现货下跌至低位后下游再度补库叠加厂家环保限产，价格再度大幅上行。 2024年预期判断： 1.上半年碱厂压力将持续放大，现货价格向下弹性也将放大，现货或将向成本端靠近。 2.下半年随着碱厂夏季检修推进以及现货价格处于低位后中下游补库的预期，现货存在阶段反弹的机会。 风险因素：中下游阶段性补库，碱厂夏季检修（上行风险），纯碱投产压力（下行风险）。 纯碱 江山代有才人出各领风骚数百年 玻璃纯碱2023年四季报：秋 风萧瑟大势已去2023.9 玻璃纯碱2023年半年报：迂 回婉转弱势将现2023.6 正文目录 1.2023年行情回顾3 2.纯碱供给端：供给端压力加大6 3.纯碱需求端：刚需预计稳中有增7 4.纯碱成本利润：纯碱现金流成本或成为价格支撑9 5.纯碱2024年供需平衡表：供需宽松预期将转为现实10 6.纯碱2024年行情展望11 图表目录 图12023年纯碱加权期货走势（单位：元/吨）3 图2沙河重碱市场价5 图3纯碱01合约基差5 图4纯碱厂家库存5 图5玻璃厂纯碱库存天数5 图6纯碱表观需求5 图7重碱下游玻璃消耗量5 图8重碱氨碱法成本6 图9重碱氨碱法利润6 图10碱厂开工率（%）6 图11纯碱周产量（万吨）6 图12光伏玻璃日熔量（万吨）9 图13浮法玻璃日熔量（万吨）9 图14纯碱进口数量（吨）9 图15纯碱出口数量（万吨）9 图162024年纯碱库存预估（万吨）11 表12023年碱厂产能变化6 表22024年碱厂预计产能变化7 表32024年重碱刚需预估8 表4纯碱年度供需平衡表（万吨）10 表52024年纯碱月度平衡表（万吨）10 1.2023年行情回顾 图12023年纯碱加权期货走势（单位：元/吨） 数据来源：博易云恒力期货研究院 2023年，纯碱期货价格呈现大幅回落后震荡上行走势。一季度，纯碱虽然刚需支撑较强，但中下游持货意愿走弱，盘面呈现震荡偏弱走势；二季度，基于远兴投产对于后市看跌心态，厂家陷入螺旋式降价；三季度，远兴投产拖延叠加碱厂检修推进，碱厂库存降至低位推动价格反弹；四季度，现货下跌至低位后下游再度补库叠加厂家环保限产，价格再度大幅上行。 1月，整体宏观情绪偏暖，纯碱在上中下游均维持低库存以及重碱较强的刚需支撑下，05合约持续上涨 至3069元/吨，而后随着玻璃厂对于大投产前的纯碱高价持货意愿持续转弱，玻璃厂的纯碱库存天数由年初 的23天压缩至16天，对于碱厂的压价心态明显。重碱的需求虽然维持刚性，但话语权已逐步向下游倾斜， 提涨无力的前提下，已无更利多驱动支撑盘面继续上涨，盘面在2月呈现高位盘整的状态。 3月，现货价格由前期高位3060元/吨小幅下调至2920元/吨，轻碱需求逐渐放缓，对重碱价格形成拖 累。同时，远兴能源500万吨大投产项目逐渐临近，对于部分订单不稳定的碱厂心态产生一定影响，现货市 场呈现局部分化。西北的低价货源开始松动，高价维持坚挺，而盘面对标最低送到价为主，盘面走势跟随最低价呈现震荡偏弱的状态。 4-5月，现货价格的大幅下跌正式开启，2个月时间现货下调了1000元/吨。随着抢跑的碱厂增多，区域间价差拉大，其他高价碱厂只能被动跟随降价。大投产在即，现货降价压力增大，抢订单维系客户对于碱厂来说是首要目的。4月的降价相对缓慢，5月随着远兴能源1号产线150万吨装置项目的顺利推进，现货价格则开始大幅下调。在成本端煤价和原盐价格持续下调下，纯碱的下边际也持续打开。同时由于上中下游的持货意愿都开始走弱，前期的隐形库存开始显性化，流入市场，碱厂开始小幅累库，一个半月时间碱厂累库25万吨。成本塌陷叠加需求走弱，盘面价格持续下探至重碱的氨碱法成本线附近。 6月，在待发订单相对充裕且轻碱需求小幅回暖的前提下，现货价格止跌。而后7月在远兴投产进度一 再推迟下，碱厂检修也开始推进，但下游前期未备货，碱厂开始自1950元/吨持续提涨至2200元/吨，彼时盘面由于贴水较大，开始向上修复预期差。8月，远兴投产进度依旧缓慢，同时部分碱厂因环保原因降负，抑或是由于检修拖延而导致临时停车的情况时有发生，在远兴产量未放量而碱厂开工下降的情况下，市场货源较为紧缺，中下游库存干涸，碱厂库存走向历史最低位，将现货不断向上推升至3250元/吨左右的高度。 9-10月，远兴二线正式投料，投产进度出乎意料的顺利，同时前期因环保问题降负荷的碱厂以及部分夏季检修的企业也陆续恢复生产，使得纯碱供给端提升速度大幅加快。伴随着国内供给端的提升，内外价差较大下，进口碱到港也增多。9-10月合计进口纯碱34万吨，市场恐慌情绪开始有所蔓延，碱厂连续低位累库。而企业在高利润状态下对于边际变化非常敏感，10月现货价格自3100元/吨持续下调至2050元/吨，而01 合约降幅较窄，下跌至纯碱氨碱法成本1700元/吨附近，几乎将年底现货累库至高位的跌价预期打满，开始维持低位震荡。 11月初，轻碱下游开始补库，现货价格开始有企稳迹象。短期轻碱订单增多导致部分碱厂封单，伴随着 现货稳定在2050元/吨，盘面由于贴水仍在300元/吨以上开始向上修复基差，同时由于此前重碱下游玻璃厂 纯碱库存维持在8-9天的历史低位，现货企稳以及盘面上涨情绪助推下也开始补库。随着下游补库情绪的转暖，供给端也出现问题，远兴三线投产的延缓以及青海地区的环保限产使得纯碱产量出现小幅度下降。短期供需缺口再现，碱厂再次持续去库，对现货形成正反馈，现货价格由11月初的2050元/吨持续回升至12月 的2900-3000元/吨。而后随着下游补库情绪的减弱致使现货阴跌至2700元/吨附近，01合约大幅向上修复 贴水至2817元/吨的高位后则震荡下行。 图2沙河重碱市场价图3纯碱01合约基差 3500 3000 2500 2000 1500 1500 1000 500 0 1000 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 20年21年22年23年 -500 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 20年21年22年23年 数据来源：隆众恒力期货研究院数据来源：隆众恒力期货研究院 图4纯碱厂家库存图5玻璃厂纯碱库存天数 200 150 100 50 0 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 20年21年22年23年 55 45 35 25 15 5 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 2020年2021年2022年2023年 数据来源：隆众恒力期货研究院数据来源：隆众恒力期货研究院 图6纯碱表观需求图7重碱下游玻璃消耗量 80 70 60 50 40 30 20 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 2020年2021年2022年2023年 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 19年20年21年22年23年 数据来源：隆众恒力期货研究院数据来源：隆众恒力期货研究院 图8重碱氨碱法成本图9重碱氨碱法利润 22002000 20001500 18001000 1600 1400 1200 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 19年20年21年22年23年 500 0 -500 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/12/1 19年20年21年22年23年 数据来源：隆众恒力期货研究院数据来源：隆众恒力期货研究院 图10碱厂开工率（%）图11纯碱周产量（万吨） 100 90 80 70 60 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 19年20年21年22年23年 75 70 65 60 55 50 45 40 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 19年20年21年22年23年 数据来源：隆众恒力期货研究院数据来源：隆众恒力期货研究院 2.纯碱供给端：供给端压力加大 2023年碱厂产能增加640万吨，年产能增至3780万吨，年产量提升8%，产量的有效提升多集中于四季度后。2024年，纯碱年产能预计提升至4020万吨。虽然供给端压力加大，但企业可以根据利润情况调节开工率来控制产量。预计在明年库存压力加大而利润逐步走低至亏损过程中，碱厂将提前于传统检修季开始检修，5月碱厂或将逐渐降低开工，至7月开工或将降低至70%以下。在夏季碱厂检修的带动下，碱厂能阶段性缓解库存压力，但全年角度来说仍较难缓解。 表12023年碱厂产能变化 企业 年产能变化/万吨 投产时间 工艺 月产量变化/万吨 安徽红四方 20 23.6月 联碱法 1.85 内蒙古阿拉善一期1线 150 23.6月 天然碱 13.86 金山化工五期 200 23.8月 联碱法 18.48 内蒙古阿拉善一期2线 150 23.9月 天然碱 13.86 重庆湘渝 20 23.9月 联碱法 1.85 内蒙古阿拉善一期3线 100 23.11月 天然碱 9.24 合计产能增量 640 数据来源：公开资料整理恒力期货研究院表22024年碱厂预计产能变化 企业 年产能变化/万吨 投产时间 工艺 月产量变化/万吨 内蒙古阿拉善一期4线 100 2024年一季度 天然碱 9.24 连云港德邦 60 2024年上半年 联碱法 5.55 连云港碱厂搬迁新装置 110 2024年下半年 联碱法 10.17 内蒙古阜丰集团 30 2024年 联碱法 2.77 南方碱业装置淘汰 -60 2024年 氨碱法 -5.55 合计产能增量 240 数据来源：公开资料整理恒力期货研究院 3.纯碱需求端：刚需预计稳中有增 纯碱需求端从大类上可以分为重碱需求、轻碱需求以及出口需求，而从补库对象来看可以分为下游刚需补库和中游投机补库。 重碱需求主要从光伏玻璃和浮法玻璃两端去考虑。2023年光伏玻璃产能也处于扩张周期中，但由于供需过剩，扩产速度已有所放缓。2023年，光伏玻璃在产产能由年初的8万吨增至9.88万吨，除去部分冷修产线，新点火的产线日熔量在2.16万吨。2024年光伏玻璃仍有较多产线有新点火计划，目前计划内投产产线日熔量合计在4万吨左右，但考虑到当前光伏玻璃已处于供需过剩的格局，新点火量预计不如计划内的那么 多，预计实际投产产线在1.8万吨左右，预计2024年全年光伏玻璃对纯碱需求量在700万吨左右，较23年 增加19%。浮法玻璃端在2023年已处于供给高位，日熔量达到17.2万吨，已接近21年的历史最高水平。 24年在大方向供需面存走弱预期且超龄产线仍较多的前提下，供给端或将呈现下降趋势，到24年年底日熔 量或将降至16万吨附近，对于纯碱的年需求量预计在1230万吨，较23年增加2