2024年国内铜企增量一览

11 中邮证券 2024年1月6日 证券研究报告 2024年国内铜企增量一览 行业投资评级：强大于市|维持 李帅华/魏欣 中邮证券研究所有色新材料团队 投资要点 铜将是2024年确定性最大的有色金属之一。展望2024年，供给收紧、降息周期、经济复苏将是支撑铜价上行的三大逻辑，铜将是确定性最大的有色金属之一。供给方面，根据我们《2024年全球铜供给格局》所述，2024年铜行业供给预期偏紧，巴拿马Cobre铜矿关闭、英美资源下调2024年铜产量目标等事件对供需平衡造成较大冲击，带来约41万吨的供给减量，供需平衡表由过剩转向紧平衡。金融属性方面，根据市场最新预测，美联储或最早于3月开始降息，全年降息6次，降息周期下政策对大宗商品的价格压制放松，铜将是弹性较强的品种之一。经济周期方面，我们认为2024年全球经济将呈现弱复苏格局，一方面，国内宏观经济改善的趋势较为明确，2024年经济增速目标可能会设定在5%左右，财政政策发力下基建和制造业将带动经济，货币政策进入长期宽松通道；另一方面，美国经济虽面临衰退的可能，但历史上美联储通常可以在经济明显恶化前开启降息，货币宽松将脉冲式的舒缓市场情绪，美国经济仍有软着陆的可能。 2024年铜行业上市公司标的梳理。我们选取了国内A+H股共14家铜行业上市公司，从产量占比、新增权益产量、 权益产量同比增速三个方面对公司进行梳理，产量占比排名前五的公司分别为紫金矿业、洛阳钼业、铜陵有色、西部矿业、金诚信；新增产量排名前五的公司分别为洛阳钼业、紫金矿业、铜陵有色、中国黄金国际、藏格矿业；新增产量增速排名前五的公司分别为金诚信、中国黄金国际、铜陵有色、藏格矿业、河钢资源。 风险提示：铜价波动风险；项目进度超预期风险；下游需求不及预期；模型假设与实际不符；政策风险等。 请参阅附注免责声明2 3 3 一 铜将是2024年确定性最大的有色金属之一 展望2024年，供给收紧、降息周期、经济复苏将是支撑铜价上行的三大逻辑，铜将是确定性最大的有色金属之一。 供给扰动频发，24年维持紧平衡。供给方面，根据我们《2024年全球铜供给格局》所述，2024年铜行业供给预期偏紧，巴拿马Cobre铜矿关闭、英美资源下调2024年铜产量目标等事件对供需平衡造成较大冲击，带来约41万吨的供给减量，供需平衡表由过剩转向紧平衡。 降息周期下铜的弹性更强。与其他金属相比，铜资源更加稀缺且难以替代，易于保存且单位价值高，因此在基本金属中金融属性最强。根据市场最新预测，美联储或最早于3月开始降息，全年降息6次，降息周期下政策对大宗商品的价格压制放松，铜将是弹性较强的品种之一。 复苏周期支撑铜价上行。我们认为2024年全球经济将呈现弱复苏格局，国内经济弱复苏、美国经济软着陆，得其一可支撑铜价上行。一方面，国内宏观经济改善的趋势较为明确，2024年经济增速目标可能会设定在5%左右，财政政策发力下基建和制造业将带动经济，货币政策进入长期宽松通道；另一方面，美国经济虽面临衰退的可能，但历史上美联储通常可以在经济明显恶化前开启降息，货币宽松将脉冲式的舒缓市场情绪，美国经济仍有软着陆的可能。 请参阅附注免责声明4 图表1：2024年铜行业供需预期紧平衡 (万吨） 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 全球铜精矿产量 2068 2110 2194.1 2260.0 2299.0 2329.0 Yoy(%) 2.0% 4.0% 3.0% 1.7% 1.3% 全球精炼铜产量 2458.9 2480.1 2567.2 2652.8 2698.6 2733.8 Yoy(%) 0.9% 3.5% 3.3% 1.7% 1.3% 其中:原生精炼铜产量 2074.6 2065.2 2146.2 2210.7 2248.8 2278.2 再生精炼铜 产量 384.3 414.9 421.1 442.1 449.8 455.6 全球精炼铜消费量 2497.5 2525.6 2600.0 2650.0 2716.3 2800.0 增速（%） 1.1% 2.9% 1.9% 2.5% 3.1% 供需缺口 -38.6 -45.5 -32.8 2.8 -17.7 -66.2 资料来源：iFinD，ICSG，Mysteel，各公司公告，中邮证券研究所 图表2：市场预期2024年美联储将有6次降息 资料来源：芝商所，中邮证券研究所 请参阅附注免责声明5 6 6 二 2024年国内铜企预期产量及变化 我们梳理了国内A+H股共14家铜行业上市公司，从产量占比、新增权益产量、新增权益产量增速三个方面对公司进行梳理。 2024年产量占比排名前五的公司分别为紫金矿业、洛阳钼业、铜陵有色、西部矿业、金诚信； 2024年新增权益产量排名前五的公司分别为洛阳钼业、紫金矿业、铜陵有色、中国黄金国际、藏格矿业； 图表4：2024年国内铜行业上市公司权益铜增量及增速（万吨） 2024年权益产量同比增速排名前五的公司分别为金诚信、中国黄金国际、铜陵有色、藏格矿业、河钢资源。 图表3：2024年国内铜行业上市公司权益铜产量及占比（万吨） 藏格矿业,7.70,3% 中金黄金,7.20,3% 北方铜业,4.23,2% 云南铜业,6.50,3% 江西铜业,20.05,8% 河钢资源,2.96,1% 中金岭南,1.20,1% 中国有色矿业, 18.48,8%中国黄金国际,8.60, 4% 紫金矿业,90.06, 38% 14.0 权益产量增量权益产量增速（右轴） 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 400.0% 350.0% 300.0% 250.0% 200.0% 150.0% 100.0% 50.0% 0.0% 金诚信,2.96,1% 西部矿业,10.20,4% 铜陵有色,13.40,6% 洛阳钼业,42.41, 18% 资料来源：公司公告，中邮证券研究所资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请参阅附注免责声明7 铜矿资源量：根据公司2022年年报，公司铜矿资源量为7372万吨。 2022年产量：根据公司2022年年报，公司矿山产铜87.7万吨（含卡莫阿权益）。 2024-2025年主要增量矿山： 卡莫阿铜矿：2015年公司收购卡莫阿铜矿，持股比例为45%，2023年上半年，卡莫阿铜矿生产19.7万吨铜。目前一、二期联合改扩能计划已完成，年产能已达45万吨铜；三期及配套50万吨铜冶炼厂预计2024年第四季度建成投产，届时年产能将提升至60万吨铜以上。 巨龙铜业：巨龙铜业拥有西藏驱龙铜多金属矿、荣木错拉铜矿和知不拉铜多金属矿矿权，拥有资源储量为铜金属量1072万吨，伴生钼金属量57万吨。公司于2020年6月收购巨龙铜业50.1%的股权并主导项目运营，2021年12月27日，巨龙铜业旗下驱龙铜矿一期工程选矿系统正式投入生产，年产铜约16万吨/年，此外巨龙铜业通过分阶段实施二期、三期工程对低品位资源进行综合开发利用，巨龙二期预计2025年上半年投产，产铜量扩至30-35万吨/年，三期投产后远期产能可达60万吨铜/年。 2023-2025年预计权益铜产量：根据公司《2023年度主要产品产量情况公告》和2022年年报，2023年公司产铜101万吨，预 计到2025年实现117万吨铜产量，考虑权益情况下预计2023-2025年公司铜产量为82.7/90.0/95.8万吨。 请参阅附注免责声明8 铜矿资源量：根据公司2022年年报，公司自有矿山（TFM、KFM）铜矿资源量为3524.91万吨。 2022年产量：根据公司2022年年报，公司矿山产铜27.70万吨。 2024-2025年主要增量矿山： TFM：公司持有TFM铜钴矿80%股权，2023年10月TFM混合矿三条产线全部投产，根据公司披露，TFM混合矿项目达产预计新增铜产量约20万吨，2024年铜产量有望达到45万吨（2022年25.4万吨+混合矿20万吨）。 KFM：公司目前持有KFM71.25%股权，该项目于2023年Q2投产，根据公司披露，KFM项目达产预计新增铜产量约9万吨，我们预计由于首采等原因，初期产量或超过最初计划。 2023-2025年预计权益铜产量：根据公司《关于2023年度主要产品产量情况的公告》和投资者交流，2023年公司实现铜金属 产量42.0万吨，预计2024年公司产量将达到54万吨左右，考虑权益情况下预计2023-2025年公司铜产量为30.4/42.4/47.2万吨。 请参阅附注免责声明9 公司介绍：公司是集铜采选、冶炼、加工、贸易为一体的大型全产业链铜生产企业，主要产品涵盖阴极铜、硫酸、黄金、白银、 铜箔及铜板带等，其中自产铜矿约5万吨。 储量：根据公司公告，米拉多铜矿项目保有资源量为1453.29Mt，可采储量为806.29Mt，包括米拉多矿区523.83Mt和米拉多北矿区282.464Mt，按品位折算铜金属约409.2万吨。 主要矿山： 米拉多铜矿：米拉多铜矿由铜陵有色集团（70%股份）和中国铁建（30%股份）共同出资，2019年建成投产，一期工程于2021年达产。根据公司2023年7月24日公告《收购报告书》，集团将持有的中铁建铜冠股权置入上市公司，公司通过可转债、发行股份、支付现金等方式收购改资产，2023年9月7日登记完成。根据公司《厄瓜多尔科里安特公司Mirador1（Acumulada）铜矿采矿特许权评估报告》，米拉多铜矿共分两期，一期项目产能为2000万t/a，已经投产，二期项目考虑米拉多北的开采，产能扩至4620万t/a，建设期为2023年1月至2025年6月，2025年下半年和2026年生产规模达到设计生产规模的87.5%，合计生产规模达到4310万t/a，2027年达到设计的生产规模（4640万t/a）。 2023-2025年预计权益铜产量：根据安徽省国资委和公司披露，米拉多铜矿2022年产量超12万吨，二期建设期间一期项目照常生产，2025年下半年产能提升至2310t/a，考虑公司原有自产铜产量以及米拉动铜矿并表时间，预计2023-2025年权益铜产量为7.5/13.4/14.8万吨。 请参阅附注免责声明10 铜资源储量：根据公司2022年年报，公司共有西藏玉龙铜矿、内蒙古获各琦铜矿、新疆瑞伦铜镍矿等铜矿资源，铜矿资源储量 为624.77万吨。 2022年产量：根据公司披露，2022年公司生产铜精矿14.40万金属吨。 2024-2025年主要增量矿山： 玉龙铜矿：玉龙铜矿是国内第二大铜矿，公司持股58%，紫金矿业持股22%，2023年11月玉龙铜业选厂二车间完成技改,达产后玉龙铜业的矿石处理能力可以达到2280万吨/年，矿产铜由12万吨增加至15万吨。 2023-2025年预计权益铜产量：根据公司披露，2023年玉龙矿业矿产量计划为11.9万吨，获各琦铜矿产量计划为1.5万吨，考虑权益情况下预计2023-2025年公司铜产量为8.4/10.2/10.70万吨。 请参阅附注免责声明11 铜矿资源量：根据公司2022年年报，公司铜矿资源量106万吨。 2022年产量：根据公司2022年年报，公司Dikulushi铜矿全年生产铜精矿含铜2800吨。 2024-2025年主要增量矿山： 刚果（金）Dikulushi（迪库路希）铜矿：公司目前持有85%权益。该铜矿位于刚果（金）东南部加丹加省，采矿权面积68.77平方公里，项目资源量约为8万吨铜，其中：采矿权PE606矿床Dikulushi铜银矿石量约113万吨，铜平均品位6.33%。该项目已于2021年12月投产。 刚果（金）Lonshi（龙溪）铜矿：目前公司股权比例为95%。Lonshi铜矿位于刚果（金）加丹加省东南部，距离赞比亚边境3公里，采矿权资源量约为87万吨