上半年扭亏为盈，机队扩充长期看好

投资要点 事件：国泰航空]公布2023年半年报。2023年上半年营业收入435.93亿港元，同比+135%；归属于上市公司股东的净利润42.68亿港元，2022年同期则亏损49.99亿港元，实现同比扭亏为盈。截至2023年6月30日，公司机队总数合计225架，平均机龄10.7年。 香港及中国内地全面通关后，公司把握机会业绩表现良好。公司上半年财报显示，今年上半年，国泰航空的客运收益增至250.13亿港元，较2022年同期增加1109.5%。以可用座位千米计算的可载客量增加1111.3%，而以收入乘客千米计算的客运量则增加1685.0%。上半年运载乘客共780万人次，平均每日载客43184人次，较2022年同期增加2233.1%。运载率为87.2%，而2022年同期则为59.2%，相关指标在疫情防控解除后皆大幅上升提振。 重建香港国际航空枢纽航班网络，客货回升未来可期。客运业务方面，公司的可载客量有望于今年底达至疫情前70%，服务八十个航点，并有信心于2024年底达至疫情前100%。未来公司将致力于为顾客带来更佳体验，同时推出更多崭新的机舱产品。货运业务方面，与过去三年的卓越表现相比，预期业务将继续放缓。预计业务于今年下半年会保持稳健表现，并随着踏入传统旺季，第三季度末的载货吨数将有所改善。在国家“十四五”规划下，香港国际航空枢纽在国家整体发展中担当重要角色，三跑道系统于2024年底在香港国际机场全面投入运作，公司客货回升未来可期。 持续投资扩充机队，积极进行机队现代化以提高长期竞争力。8月9日，国泰航空在港交所发布公告称，根据认购协议，CPAS获得及空中巴士公司授予可购买额外最多三十二架空中巴士A321-200neo型或A320-200neo型飞机的权利（购买权）。CPAS有意于2023年9月30日或的前行使购买权以购买最多三十二架空中巴士A321-200neo型或A320-200neo型飞机。新飞机预计于2029年底前交付，主要服务中国内地及其他亚洲航点。公司的投资有助于优化机队结构，提升公司的运营管理能力与市场竞争力。 盈利预测与评级：看好利润端进一步的弹性释放，给予2023年1倍PB，对应目标价11.10港元，上调至“买入”评级。 风险提示：油价高企、地缘冲突加剧、竞争环境改变等风险。 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设： 假设1：2023-2025年，疫情对航空业的影响将会逐渐减弱，结合公司规划，我们认为公司ASK将分别达到疫情之前的70%、100%、130%。基于以上推测得出2023-2025年ASK增速为469.76%、42.86%、30%； 假设2：出行意愿上升，客座率也会随之提升。因此，将2023-2025年客座率调升至87%、88%、89%； 假设3：运力提升，客公里收益随之下降。因此，将2023-2025年客公里收益调低至0.70、0.68、0.62港元； 假设4：收入大幅改善，毛利率也将随之改善。结合今年半年报数据，将2023-2025年毛利率调升至16.22%、16.70%、16.07%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年收入如下表： 表1：盈利预测 预计公司2023-2025年营业收入分别为1020亿港元（+99.9%）、1365亿港元（+33.8%）和1626亿港元（+19.1%），归母净利润分别为76.0亿港元（+206.1%）、108.0亿元（+42.1%）、120. 7亿元（+11.7%），EPS分别为1.18港元、1.68港元、1.87港元，对应动态PE分别为8倍、5倍、5倍。 综合考虑业务范围，选取了航空行业3家港股上市公司作为估值参考，东方航空、中国国航和南方航空都是行业龙头，是我国三大国有骨干航空运输集团。 表2：可比公司估值 从PB角度看，公司2023年估值为0.8倍，三大航空平均值为2.3倍，显著低于三大航空公司平均估值水平。伴随未来出行需求复苏和公司机队优势巩固，叠加提升顾客服务体验，包括恢复若干航线上的头等客舱服务等因素，业绩将呈现高质量增长趋势，看好利润端进一步的弹性释放，给予2023年1倍PB，对应目标价11.10港元，上调至“买入”评级。