短期内临床外包服务需求出现隐忧

香港股市|医药 昭衍新药（6127HK） 短期内临床外包服务需求出现隐忧 2023年上半年主营业务收入与核心业务盈利略逊预期 公司公布2023年上半年盈利预告，预计营业收入将同比增加25.3%~35.3%至约9.7~10.5亿元人民币（下同）。由于二季度实验猴市场价下跌导致公司将录得约1.8~1.9亿元生物资产公允值亏损（去年同期为1.3亿公允值收益），因此股东净利润将同比下跌70.4%~80.4%至7276.6万~1.1亿元。如剔除生物资产公允值收益影响，上半年核心业务盈利同比增加10.4%~12.5%至2.5亿~3.0亿元，收入与核心业务盈利增速略逊预期。 实验猴市场价突然下降反映临床试验外包服务需求短期忧虑 公司上半年生物资产公允值亏损的主因是二季度实验猴市场价突然转跌，国家采购中心4月17日招标公告显示，食蟹猴中标价格从去年的18~19万下降到17万元/只，我们预计原因包括：1）疫情舒缓后实验猴供不应求的情况改善；2）目前部分中小型药企融资困难导致临床试验外包需求下滑。中国医药管理协会发布的《2022年医药工业经济运行情况》表明，2022年前三季度生物医药领域（包含医疗器械）融资总额同比下降38%，很多研发型生物科技公司因为融资变难压缩研发投入。我们预计上述医药行业经营情况2023年内仍会持续，2023年公司新签订单增速将下滑。由于公司在收到订单后通常需要 1~2年完成，订单增速下滑或对2023年下半年及2024~25年收入造成不利影响。下调2023-25E收入与盈利预测 综合以上情况，我们将2023-25E收入预测分别下调6.8%、3.6%、2.5%。2023E股东净利润预测下调33.9%至5.6亿元，反映生物资产公允值亏损的影响。国务院近日出台政策支持中小企业融资，长远看优质新药需求将增加，而且政府也会持续鼓励新药研发，因此预计2024年后医药行业经营和药企融资环境均会改善，临床试验需求也将回升。如临床 试验需求回升，实验猴需求也将回暖，市场价再持续大幅下跌可能性不高。我们将2024-25E股东净利润预测分别下调2.1%、2.4%，反映收入预测下调。 目标价调整至22.10港元，给予“中性”评级 考虑到盈利预测的下调与公司早前10送4股方案已于2023年6月20日除净，我们将目 标价从49.65港元调整至22.10港元，对应16倍2024EPER（过去1年历史均值为16.5 倍），评级从“买入”调整为“中性”。 风险提示：（一）如客户削减研发开支可能影响收入；（二）动物实验模型价格涨幅如超预期可能影响业绩；（三）海外业务扩张与临床业务拓展可能慢于预期。 主要财务数据（百万人民币）（估值更新至7月19日） 更新报告 评级：，中性 目标价：22.10港元 股票资料（更新至2023年7月19日） 现价20.25港元 总市值20,807.43百万港元流通股比例（H股）84.83%已发行总股本119.00百万 52周价格区间17-42.092港元 3个月日均成交额15.70百万港元 主要股东冯氏家族（占 33.47%） 股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 2023-1-17：昭衍新药（6127HK）:2022年 收入与核心盈利将维持快速增长分析师 施佳丽（ScarlettShi） +85223591854 Scarlett.shi@ztsc.com.hk 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总收入 1,517 2,268 2,864 3,558 4,319 增长率（%） 41.0 49.5 26.3 24.2 21.4 股东净利润 557 1,075 559 958 1,090 增长率（%） 78.1 92.9 -48.0 71.5 13.7 每股盈利（人民币） 0.74 1.43 0.74 1.27 1.44 市盈率（倍） 25.1 13.0 25.2 14.7 12.9 每股股息（人民币） 0.18 0.29 0.15 0.25 0.29 股息率（%） 0.98 1.53 0.80 1.36 1.55 每股净资产（人民币） 18.83 21.59 21.57 24.73 28.04 市净率（倍） 0.99 0.86 0.86 0.75 0.66 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 图表1：盈利预测调整（年结：12月31日，百万人民币） 2023年 2024年 2025年 2023年 2024年 2025年 2023年 2024年 2025年 旧预测 旧预测 旧预测 新预测 新预测 新预测 调整幅度 调整幅度 调整幅度 收入 3,069 3,685 4,422 2,864 3,558 4,319 (6.7) (3.5) (2.3) 服务成本 (1,543) (1,853) (2,273) (1,478) (1,824) (2,265) (4.2) (1.6) (0.4) 毛利 1,526 1,832 2,148 1,386 1,734 2,054 (9.2) (5.4) (4.4) 其他收益及生物资产收益 124 133 142 (367) 161 161 (395.5) 21.2 13.0 销售及营销开支 (32) (44) (53) (30) (43) (52) (6.7) (3.5) (2.3) 一般及行政开支 (536) (643) (772) (500) (621) (754) (6.7) (3.4) (2.3) 研发开支 (105) (147) (177) (106) (125) (151) 0.2 (15.5) (14.5) 经营溢利 977 1,130 1,289 646 1,106 1,258 (33.8) (2.1) (2.4) 财务成本 (4) (3) (3) (4) (3) (3) 0.0 0.0 0.0 应占联营公司溢利 0 0 0 0 0 0 不适用 不适用 不适用 除税前溢利 973 1,126 1,285 642 1,103 1,254 (34.0) (2.1) (2.4) 所得税 (131) (152) (173) (86) (148) (169) (34.0) (2.1) (2.4) 年╱期内溢利 842 975 1,112 556 954 1,085 (34.0) (2.1) (2.4) 股东净利润 845 978 1,117 559 958 1,090 (33.9) (2.1) (2.4) 非控股权益 (3) (3) (4) (3) (3) (4) (6.7) (3.5) (2.3) 来源：中泰国际研究部预测^剔除生物资产公允值损益后2021-25E年核心净利润分别为4.3亿、7.4亿、8.2亿、9.5亿、11.2亿元 图表2：财务摘要（年结：12月31日；人民币百万元） 来源：公司资料，中泰国际研究部预测^剔除生物资产公允值损益后2021-25E年核心净利润分别为4.3亿、7.4亿、8.2亿、9.5亿、11.2亿元 昭衍新药（6127HK）股价表现及评级时间表 历史建议和目标价 来源：彭博，中泰国际研究部 日期 前收市价 评级变动 目标价 1 2022-2-10 HK$58.00 买入 HK$128.58 2 2022-4-4 HK$67.50 买入 HK$130.75 3 2022-9-1 HK$42.00 买入 HK$53.00 4 2022-11-1 HK$25.45 买入 HK$48.70 5 2023-1-17 HK$25.45 买入 HK$52.35 6 2023-4-4 HK$29.60 买入 HK$49.65 7 2023-7-20 HK$20.25 中性 HK$22.10 彭博，中泰国际研究部^公司两次10股送4股红股于2022年7月28日与2023年6月20日除净，上表中报告收市价及目标价反映送股事宜 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准： 买入：基于股价的潜在投资收益在20%以上 增持：基于股价的潜在投资收益介于10%以上至20%之间 中性：基于股价的潜在投资收益介于-10%至10%之间 卖出：基于股价的潜在投资损失大于10% 行业投资评级： 以报告发布日后12个月内的行业基本面展望为基准：推荐：行业基本面向好 中性：行业基本面稳定谨慎：行业基本面向淡 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（以下简称“中泰国际”或“我们”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用，发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接受到本报告而视为中泰国际客户。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分担投资损失，中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、财务状况、风险偏好及独特需要做出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。 中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 权益披露： （1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系。 （2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。 （3）中泰国际证券或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1%或以上的财务权益。版权所有中泰国际证券有限公司 未经中泰国际证券有限公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。 中泰国际研究部 香港中环德辅道中189-195号李宝椿大厦6楼 电话：(852)39792886 传真：(852)39792805