航运货量与运费探底，下半年业绩有望触底回暖

买入（维持） 航运货量与运费探底，下半年业绩有望触底回暖 ——海丰国际一季报业绩点评 公司研究|季报点评海丰国际01308.HK 股价（2023年06月23日）13.64港元 52周最高价/最低价22.32/11.38港元 目标价格16.51港元 总股本/流通H股（万股）268,262/268,262 H股市值（百万港币）36,591 一季度运量及运价有所回落，预计二季度开始逐渐回升。23Q1公司实现营收6.10亿美元，同比下降41.1%，环比21Q4增长18.3%。其中集装箱航运物流收入6.10亿美元，同比下降40.7%，环比下降30.3%，主要由于集装箱运量及平均运费下 降，干散货收入0.005亿美元，同比下降92.4%，环比增长50.6%。业务量：Q1公司完成集装箱运输量69.3万TEU，同比下降5.0%，环比下降22.4%。运费：Q1公司集装箱平均运费为722.4美元/TEU，同比增长下降41.8%，环比增长15.3%。 中国疫后恢复叠加产业链转移，东南亚市场量价有望反弹。2022年下半年以来，由于全球经济疲软，增长乏力，全球集装箱需求及运价大幅回落。2023年中国防疫政策放松，需求释放空间较大，叠加产业链转移，东南亚市场预计将持续恢复。此外 RCEP政策不断发挥作用，我们认为未来东南亚市场货量和运价有望反弹。23Q1，中国对RCEP其他14个成员国进出口总额达0.45万亿美元，同比下滑0.2%，其中，出口0.24万亿美元，增长10.7%，进口0.21万亿美元，下降10.4%。 中长期来看，亚洲区域内供需结构良好，受益于自有船成本优势，公司将保持盈利韧性。需求端受益于中国疫后恢复，区域内贸易量有望持续增长，Clarksons预测23、24年亚洲区域内需求预计同比分别增长1.3%、3.9%。供给端，集装箱运力增 盈利预测与投资建议 速有所下滑，据Clarksons测算，23、24年全球集装箱船增速预计分别为7.0%、5.8%，适用于亚洲区域的中小型船舶增速分别为5.9%、4.7%，亚洲市场供需结构逐渐趋于稳定。公司自有船占比较高，整体租金成本低于行业平均水平，在行业中能够保持相对盈利韧性。 基于当前货代及航运运费、货量均处于下行周期，我们调整公司2023/2024年每股收益为2.54/2.85元（原预测3.24/2.51元），并添加25年盈利预测，预计每股收益3.83人民币元。参考可比公司2023年调整后平均估值水平9倍，给予30%的估值折价，对应23年PE为6倍，目标价15.22人民币元，按照港币兑人民币汇率 0.92换算目标价为16.51港元，维持买入评级。 风险提示 公司主要财务信息 行业过度竞争导致运价下滑，地区经济贸易衰退导致货运量下滑，燃油价格大幅上涨加剧航程成本 国家/地区中国 行业交通运输 核心观点 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -6.06 2.87 -10.51 -26.45 相对表现 -0.32 5.66 -4.73 -15.24 恒生指数 -5.74 -2.79 -5.78 -11.21 报告发布日期2023年06月28日 证券分析师刘阳 liuyang6@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522030001 证券分析师赵越峰 021-63325888*7507 zhaoyuefeng@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860513060001香港证监会牌照：BPU173 联系人燕斯娴 yansixian1@orientsec.com.cn 一季度业绩超预期，看好公司长期受益亚2022-06-02 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 洲区域贸易需求释放：海丰国际一季报业 营业收入(百万元) 19,207 28,648 20,903 22,383 26,345 绩点评 同比增长(%) 74.7% 49.2% -27.0% 7.1% 17.7% 营业利润(百万元) 7,417 12,597 6,437 7,053 9,568 同比增长(%) 226.9% 69.8% -48.9% 9.6% 35.7% 归属母公司净利润(百万元) 7,413 13,542 6,805 7,637 10,281 同比增长(%) 223.1% 82.7% -49.8% 12.2% 34.6% 每股收益（元） 2.76 5.05 2.54 2.85 3.83 毛利率(%) 43.8% 48.1% 36.3% 36.7% 41.3% 净利率(%) 38.6% 47.3% 32.6% 34.1% 39.0% 净资产收益率(%) 85.7% 110.3% 40.9% 37.6% 39.9% 市盈率（倍） 4.4 2.5 5.0 4.5 3.3 市净率（倍） 3.4 2.3 1.9 1.5 1.2 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 盈利预测与投资建议 盈利预测 综合考虑当前运价水平和未来趋势，我们预计公司2023-2025年单箱收入水平至6744/6879/7567人民币元/TEU，同时货运量分别至310/325/348万TEU，带动公司2023-2025年集装箱航运物流收入为20899/22383/26345人民币百万元，同比变动-26.9%/7.1%/17.7%，毛利率为36.3%/36.7%/41.3%。 干散货业务，集团于22年末出售完所有干散货船，截止23Q1公司未持有干散货船，23Q1公司发布经营数据显示干散货船舶租金收入同比降低92.4%，仅0.5百万美元，则谨慎预计全年维持 该收入，后续年份不产生收入。 预计公司2023-2025年收入合计为20903/22383/26345人民币百万元，同比变动-27.0%/7.1%/17.7%，毛利率为36.3%/36.7%/41.3%。 表1：海丰国际收入业务拆分（人民币百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 集装箱航运物流销售收入（百万元） 19020 28570 20899 22383 26345 增长率 75.3% 50.2% -26.9% 7.1% 17.7% 毛利率 43.8% 48.1% 36.3% 36.7% 41.3% 干散货船舶租赁销售收入（百万元） 186 75 4 0 0 增长率 27.9% -59.9% -95.3% 毛利率 34.6% 55.1% 主营业务收入合计 19206 28645 20903 22383 26345 增长率 74.7% 49.1% -27.0% 7.1% 17.7% 综合毛利率 43.8% 48.1% 36.3% 36.7% 41.3% 数据来源：公司公告、东方证券研究所 表2：海丰国际主要业务预测调整表（人民币百万元） 调整前 调整后 2023E 2024E 2023E 2024E 核心假设——单箱收入（元/TEU) 6537.61 5883.85 6744.20 6879.08 变动幅度 3.16% 16.91% 核心假设——货运量（元/TEU) 353.01 363.61 309.88 325.38 变动幅度 -12.22% -10.51% 分产品盈利预测集装箱航运物流板块销售收入（百万元） 23,079 21,394 20,899 22,383 变动幅度 -9.44% 4.62% 毛利率 41.30% 33.90% 36.26% 36.72% 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 变动幅度 -5.05% 2.82% 干散货船租赁业务销售收入（百万元） 215 226 4 0 变动幅度 -98.37% -100.00% 毛利率 25.00% 25.00% 42.86% 不适用 变动幅度 17.86% 销售收入合计（百万元） 23,294 21,620 20,903 22,383 变动幅度 -10.27% 3.53% 综合毛利率 41.15% 33.81% 36.26% 36.72% 变动幅度 -4.89% 2.92% 数据来源：Wind、东方证券研究所 表3：海丰国际盈利预测调整表（人民币百万元） 调整前 调整后 2023E 2024E 2023E 2024E 营业收入 23,294 21,620 20,903 22,383 变动幅度 -10.27% 3.53% 营业利润 8,421 6,272 6,437 7,053 变动幅度 -23.57% 12.45% 归属母公司净利润 8,688 6,723 6,805 7,637 变动幅度 -21.67% 13.61% 每股收益（元） 3.24 2.51 2.54 2.85 变动幅度 -21.67% 13.61% 毛利率(%) 41.15% 33.81% 36.26% 36.72% 变动幅度 -4.89% 2.92% 净利率(%) 37.29% 31.09% 32.55% 34.12% 变动幅度 -4.74% 3.03% 数据来源：Wind、东方证券研究所 投资建议 基于货代及航运运费、货量均处于下行周期，我们调整公司2023/2024年每股收益为2.54/2.85 元，并添加25年盈利预测，预计每股收益3.83人民币元。参考可比公司2023年调整后平均估值 水平9倍，给予30%的估值折价，对应23年PE为6倍，目标价15.22人民币元，按照港币兑人 民币汇率0.92换算目标价为16.51港元，维持买入评级。 表4：可比公司估值对比表（2022/6/27） 公司 代码 最新价格(元， 每股收益 市盈率 港股为港币) 2021A 2022A 2023E 2024E 2021A 2022A 2023E 2024E 中远海控 601919.SH 10.75 5.59 6.83 1.59 1.24 1.92 1.57 6.77 8.66 招商轮船 601872.SH 5.62 0.48 0.61 0.81 1.01 11.71 9.21 6.92 5.55 中远海能 600026.SH 12.40 (1.04) 0.31 1.19 1.51 (11.87) 40.56 10.38 8.19 华贸物流 603128.SH 8.98 0.65 0.69 0.77 0.92 13.82 13.01 11.63 9.78 中谷物流 603565.SH 10.54 2.70 1.93 1.07 1.23 3.90 5.46 9.87 8.54 调整后平均 5.85 9.23 9.05 8.46 数据来源：Wind、东方证券研究所 风险提示 1）如果亚洲区域内竞争加剧，新进入者可能导致区域内运价水平出现大幅下滑。 2）如果亚洲地区之间经济出现下滑，可能使外部需求低于预期，导致公司货运量出现超预期下降。 3）如果燃油价格大幅上涨，可能使公司集运板块航程成本增长超预期。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 4,426 3,793 7,766 12,142 18,976 营业收入 19,207 28,648 20,903 22,383 26,345 应收款项合计 1,224 1,209 1,255 1,238 1,383 主营业务收入 19,206 28,645 20,899 22,383 26,345 存货 264 371 293 337 364 其他营业收入 0 3 4 0 0 其他流动资产 0 0