全面解读5月经济：组合拳应会加快出台

宏观点评 组合拳应会加快出台—全面解读5月经济 事件：2023年5月工业增加值同比3.5%（前值5.6%），社零同比12.7%（前值18.4%）；作者 1-5月固投同比4.0%（前值4.7%），其中地产投资同比-7.2%（前值-6.2%）；狭义 证券研究报告|宏观经济研究 2023年06月15日 基建投资同比7.5%（前值8.5%）；制造业投资同比6.0%（前值6.4%）。 核心观点：和4月一样，5月经济整体上和结构上均延续超预期下行；维持此前判断： 6.13降息可能只是开始，5月以来我们持续提示的“对政策可以乐观点、组合拳有望陆续出台”有望逐步兑现，尤其是6.20LPR大概率下调、核心一二线城市可能松地产等。 1、整体看，5月经济基本延续4月超预期下行的趋势。4月和5月数据均指向当前经 济仍弱，集中体现在PMI持续处于线下、物价持续走低、信贷社融明显转弱、地产景气 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师杨涛 执业证书编号：S0680522070001邮箱：yangtao3123@gszq.com 相关研究 度低、青年失业率持续创历史新高等，进一步凸显内生动力不强、需求不足。统计局也 表示“国际环境复杂严峻，国内结构调整压力较大，经济恢复基础尚不稳固”。 2、结构看，各分项普遍走弱。基数回升影响下，5月经济数据同比增速普遍回落，从两年平均增速、环比增速、市场预期等角度看，消费、投资普遍有所走弱；工业企业盈利延续大幅负增，进口延续负增长；前期韧性较强的出口也明显回落。 3、往后看，继续提示：当前经济压力仍大，更多组合拳正在路上。4月以来经济整体超预期下行，本质还是内生动力不强、需求不足。我们继续提示：6.13降息可能只是开始，5月以来我们持续提示的“对政策可以乐观点、组合拳有望陆续出台”有望逐步兑现；近期看，可重点期待的政策有：支持民企的法律制度、地产差异化放松（核心一二 线）、进一步降息降准（6.20LPR大概率下调）、支持汽车（新能源等）、加快政策性开发性金融工具使用、推出一批重大基建项目等。 4、具体看，5月经济数据有如下特征： 1）消费端：同比回落，低于预期。5月社零同比12.7%，较前值回落5.7个点，主因基数走高。低于Wind一致预期的13.6%，两年平均增速为2.5%（前值2.6%），季调 环比0.42%，低于疫情前同期平均的0.47%，指向消费仍弱。结构看，通讯器材等消费增速回升，线下出行消费增速回落。高频看，6月基数提升，汽车消费增速回落。 2）投资端：地产、制造业继续下行，基建分化。1-5月固定资产投资同比4%，较前值 回落0.7个点，低于市场预期的4.5%，季调环比0.11%，低于疫情前同期平均的0.46%。 >地产跌幅继续扩大。1-5月商品房销售面积、销售额同比分别为-0.9%、8.4%，分别较前值回落0.5、0.4个百分点；两年平均增速分别为-13%、-13.8%，分别较前值回落1.7、1.4个点，指向5月地产销售继续回落；土地成交也仍在低位，指向房企信心仍然低迷。1-5月地产投资累计同比-7.2%，较前值回落1个点，新开工、施工增速继续回落，竣工增速回升。从高频看，6月地产销售、土地成交继续走弱。 >制造业延续回落。1-5月制造业投资累计同比6%，较前值回落0.4个点，背后仍是产能利用率处于低位、需求不足、企业盈利下降等制约；企业预期高位回落。结构看，运输设备、纺织、食品制造业投资增速提升较多，电子设备、电气机械等行业回落较多。 >基建增速分化。1-5月广义、狭义基建投资同比分别为10.1%、7.5%，分别较前值变动0.3、-1.0个百分点，走势明显分化，指向电力投资增速较高。高频看，近期沥青开工率和水泥发运率有所回升，但仍相对偏低，指向基建实物工作量仍待进一步落地。 3）供给端：工业、服务业生产同比回落。5月工业增加值同比3.5%，较前值下行2.1 个点，低于市场预期的4.1%，两年平均增速为2.1%（前值1.3%），季调环比0.63%，指向工业生产有所反弹但仍在低位；统计局指出，“工业经济仍面临增长动力不强、需求不足等问题”；服务业增速回落。分行业看，医药、纺织行业生产增速提升较多，汽车、专用通用设备行业回落较多，可能与5月疫情复发、基数走高有关。 4）就业端：总体失业率持平，青年失业续创新高。5月城镇调查失业率较4月持平于 5.2%，已降至全年目标水平（5.5%左右）以下。16-24岁青年调查失业率较前值上升 0.4个点至20.8%，续创近年来新高，统计局表示青年人当中失业的总共600多万。风险提示：政策力度、外部环境等超预期变化。 1、《5月社融延续超预期回落，怎么看、怎么办？》2023- 06-13 2、《降息只是开始，更多组合拳正在路上》2023-06-13 3、《高频半月观—稳经济还有哪些抓手？》2023-06-11 4、《物价仍在探底，政策应在路上》2023-06-09 5、《出口转负加大经济压力，政策更可期》2023-06-07 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、5月经济景气继续走弱3 二、消费端：同比回落，低于预期4 三、投资端：地产、制造业继续下行，基建分化6 地产跌幅继续扩大6 制造业持续回落8 基建增速分化9 四、供给端：工业、服务业生产同比回落10 �、就业端：总体失业率持平，青年失业续创新高12 风险提示12 图表目录 图表1：5月PMI回落至线下3 图表2：5月信贷社融超预期回落3 图表3：5月通胀继续回落3 图表4：5月出口增速明显回落3 图表5：消费平均增速回落4 图表6：餐饮和商品消费增速回落4 图表7：分行业消费增速变动：线下出行消费增速提升，必选、地产链消费回落4 图表8：人员流动小幅回落，仍在高位5 图表9：汽车消费增速回落5 图表10：固定资产投资同比增速回落6 图表11：商品房成交面积增速回落6 图表12：土地成交仍在低位6 图表13：30城地产销售增速回落7 图表14：6月地产销售继续走弱7 图表15：地产投资跌幅扩大7 图表16：新开工、施工增速回落，竣工增速回升7 图表17：制造业投资增速持续回落8 图表18：企业投资预期高位回落8 图表19：分行业制造业投资增速变化：运输设备、纺织、食品制造业投资增速提升较多8 图表20：基建投资走势分化9 图表21：沥青开工率和水泥发运率有所回升9 图表22：工业生产同比回落，环比回升10 图表23：服务业生产同比增速回落10 图表24：分行业工业增加值增速变动：汽车、通用设备行业生产增速提升较多10 图表25：高炉和焦化开工率小幅震荡11 图表26：PTA和汽车半钢胎开工率小幅震荡11 图表27：整体失业率微降12 图表28：青年失业率创新高12 一、5月经济景气继续走弱 整体看，5月经济基本延续4月特征，动能继续走弱。表现为5月PMI继续处于荣枯线下、信贷社融低于预期、物价持续探底、多数指标同比、平均增速回落、环比增速偏弱等，进一步凸显内生动力不强、需求不足。统计局表示“国际环境复杂严峻，国内结构调整压力较大，经济恢复基础尚不稳固”。 图表1：5月PMI回落至线下图表2：5月信贷社融超预期回落 % 制造业PMI非制造业PMI 60 55 50 45 40 35 30 -05 1 25 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 结构看，各分项普遍走弱。基数回升影响下，5月经济数据同比增速普遍回落，从两年平均增速、环比增速、市场预期等角度看，消费、投资普遍有所走弱；工业企业盈利延续大幅负增，进口延续负增长；前期韧性较强的出口也明显回落。 图表3：5月通胀继续回落图表4：5月出口增速明显回落 %CPI:不包括食品和能源(核心CPI):当月同比 CPI:当月同比 6PPI:全部工业品:当月同比（右轴）5 4 3 2 1 0 19-11 20-02 20-05 20-08 20-11 21-02 21-05 21-08 21-11 22-02 22-05 22-08 22-11 23-02 23-05 -1 % 15 10 5 0 -5 -10 % 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 21-05 21-07 21-09 21-11 22-01 22-03 22-05 22-07 22-09 22-11 23-01 23-03 23-05 -30 出口金额:当月同比进口金额:当月同比 出口增速-进口增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 往后看，经济压力仍大，对政策可以多一些期待。经济方面，5月经济数据、6月高频数据都指向经济低位震荡，进一步指向当前经济属于弱现实，本质还是内生动力不强、需求不足。叠加美国经济已处在衰退边缘，出口仍趋回落，拖累可能逐步显现，后续经济压力仍大。政策方面，预计政策仍会全力稳信心、稳增长，6.13降息可能只是开始，5月以来我们持续提示的“对政策可以乐观点、组合拳有望陆续出台”有望逐步兑现，尤其是6.20LPR大概率下调、核心一二线城市可能松地产等。 二、消费端：同比回落，低于预期 5月消费同比增速回落，低于预期。5月社零同比12.7%，较前值回落5.7个点，主因基数走高。低于Wind一致预期的13.6%，两年平均增速为2.5%（前值2.6%），季调环比0.42%，低于疫情前同期平均的0.47%，指向消费仍弱。 图表5：消费平均增速回落图表6：餐饮和商品消费增速回落 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 -12 %% 社零:环比:季调（右轴） 社零:当月平均同比（右轴） 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 19-05 19-09 20-01 20-05 20-09 21-01 21-05 21-09 22-01 22-05 22-09 23-01 23-05 -25 100 80 60 40 20 0 -20 -40 19-11 20-02 20-05 20-08 20-11 21-02 21-05 21-08 21-11 22-02 22-05 22-08 22-11 23-02 23-05 -60 %社会消费品零售总额:商品零售:当月同比社会消费品零售总额:餐饮收入:当月同比 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 结构看，通讯器材、药品等消费增速回升，线下出行消费增速回落。 商品消费方面，5月商品零售同比10.5%，较前值回落5.4个点，主因基数回升；两年平均增速2.5%，较前值微升0.2个点。其中通讯器材、文化办公用品、药品消费增速提升最多，金银珠宝、服装、汽车等回落最多。 餐饮消费方面，5月餐饮收入同比35.1%，较前值回落8.7个点；两年平均增速3.2%，较前值回落2.2个点。 图表7：分行业消费增速变动：线下出行消费增速提升，必选、地产链消费回落 % 5月社零增速 4月社零增速 差值 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 通讯器材 文中饮 化西料 办药 公品 用品 家日粮建家具用油材电 品、 食品 商烟餐石 品酒饮油 零收及 售入制 品 化汽服金 妆车装银 品鞋珠 帽宝 资料来源：Wind，国盛证券研究所 从近期高频数据看，人员流动、汽车消费增速小幅回落。从高频数据看，2023年6月上旬，百城拥堵延时指数小幅下行但仍在高位，可能与二次疫情扰动有关。6月上旬，乘联会公布的狭义乘用车销量同比为-10%左右，主因基数走高。 图表8：人员流动小幅回落，仍在高位图表9：汽车消费增速回落 %拥堵延时指数:百城平均（MA7） 1.8 1.7 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 19-06 19-09 19-12 20-03 20-06 20-09 20-12 21-03 21-06 21-09 21-12 22-03 22-06