边界持续扩张，复苏弹性可期

核心观点 边界持续扩张，复苏弹性可期 场景复苏强劲，业绩保持快速增长。23Q1公司实现营收4.29亿元/+23.2%yoy，主要受益于场景复苏下大小B餐饮客户需求回暖、新客户新品类扩展良好，归母净利 润0.30亿元/+5.5%yoy，扣非归母净利润0.30亿元/+23.8%yoy，增速差异主要是去年同期政府补助影响基数。23Q1毛利率24.0%/+1.4pctyoy，预计与大客户占比同比提升、产品结构优化和部分原材料成本回落有关，销售费用率5.1%/+1.9pctyoy，主要系增设华东仓导致仓储费用上升、增加子公司导致费用增加，管理费用率7.8%/-0.9pctyoy，归母净利率7.1%/-1.2pctyoy，扣非归母净利率6.9%同比持平。 全年收入增长有望加速，盈利改善有望持续。收入端，23年1-4月全国社零餐饮收入同比增长19.8%，餐饮行业复苏趋势强劲，公司大B端直营收入去年受疫情影响显著基数较低，今年增速有望快快于经销渠道，小B端乡厨、团餐、早餐等场景修 复趋势亦良好，也有望保持稳健较快增长。盈利端，22年公司已通过优化产品结构对冲原材料成本上涨，今年以来油脂等部分大宗原材料价格已有回落，且高毛利产品受大客户影响基数较低，整体盈利能力有望持续改善。 定增加码产能建设，围绕核心客户延展供应链边界。公司拟定增不超过5.9亿元，其中计划5.1亿元用于建设芜湖、鹤壁新工厂，有利于为后续扩张解决产能瓶颈，同时0.4亿元拟收购百胜中国粉圆供应商昆山味宝80%股权（22年12月已收购 20%股权）切入茶饮供应链。同时公司已于22年设立预制菜子公司河南御知菜食品科技，主要围绕B端连锁客户、宴席场景、团餐需求做定制化和个性化开发，有望充分发挥大B客户优势。 盈利预测与投资建议 考虑到餐饮场景复苏和公司持续扩展品类、渠道，暂不考虑定增摊薄影响，我们预测2023-25年EPS分别为1.71/2.37/3.05元（调整前23-24年分别为1.60/2.19元，主要是上调了毛利率假设），考虑到公司23-25年预期业绩复合增速显著高于可比公司平均，在可比公司23年33倍PE基础上给予30%溢价，对应目标价73.36元，维持“增持”评级。 风险提示 原材料价格大幅上涨；餐饮需求复苏不及预期；市场竞争加剧；新品不及预期等。 公司研究|动态跟踪千味央厨001215.SZ 增持（维持） 股价（2023年05月29日）65.91元目标价格73.36元 行业食品饮料 52周最高价/最低价82.98/43.71元总股本/流通A股（万股）8,664/4,522A股市值（百万元）5,711国家/地区中国 报告发布日期2023年05月30日 1周1月3月12月 绝对表现-3.74-8.5-12.3132.64 相对表现-0.33-3.66-6.5236.82沪深300-3.41-4.84-5.79-4.18 谢宁铃xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070001 彭博pengbo3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522100001 张玉洁zhangyujie@orientsec.com.cn 朱雨涵zhuyuhan@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元)1,2741,4891,9342,4172,941 同比增长(%)34.9%16.9%30.0%24.9%21.7% 营业利润(百万元)112123184257333 同比增长(%)11.5%10.6%49.0%39.7%29.6% 归属母公司净利润(百万元)88102148205265 同比增长(%)15.5%15.2%45.3%38.5%28.9% 每股收益（元）1.021.181.712.373.05 毛利率(%)22.4%23.4%24.5%24.5%24.8%净利率(%)6.9%6.8%7.7%8.5%9.0% 净资产收益率(%)11.5%10.1%12.8%15.1%16.6% 市盈率 64.6 56.0 38.6 27.8 21.6 市净率 6.0 5.4 4.5 3.9 3.3 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 盈利预测与投资建议 投资建议 考虑餐饮场景复苏和公司持续扩展品类、渠道，暂不考虑定增摊薄影响，我们预测2023-25年EPS分别为1.71/2.37/3.05元（调整前23-24年分别为1.60/2.19元，主要是上调了毛利率假设），考虑到公司23-25年预期业绩复合增速显著高于可比公司平均，在可比公司23年33倍PE基础上给予30%溢价，对应目标价73.36元，维持“增持”评级。 表1：可比公司估值表 公司 股价(元) 23/5/29 每股收益（元） 市盈率 23-25E 业绩 CAGR 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 立高食品 77.12 0.85 1.84 2.61 3.59 90.84 41.98 29.55 21.46 39.9% 安井食品 157.20 3.75 4.99 6.27 7.78 41.88 31.49 25.06 20.20 24.9% 味知香 60.62 1.43 1.83 2.28 2.79 42.34 33.10 26.57 21.73 23.4% 三全食品 15.77 0.91 1.01 1.14 1.27 17.31 15.58 13.83 12.43 12.0% 巴比食品 25.24 0.89 1.01 1.26 1.52 28.40 24.89 19.99 16.56 22.6% 金龙鱼 40.05 0.56 0.97 1.23 1.50 72.11 41.16 32.59 26.73 24.1% 调整后平均 33 26 20 23.7% 数据来源：wind，东方证券研究所 风险提示 原材料价格大幅上涨； 餐饮需求复苏不及预期； 市场竞争加剧； 新品不及预期等。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 332 381 495 619 753 营业收入 1,274 1,489 1,934 2,417 2,941 应收票据、账款及款项融资 62 67 87 108 132 营业成本 989 1,140 1,461 1,825 2,210 预付账款 5 8 11 14 17 营业税金及附加 12 12 17 22 26 存货 162 182 234 292 354 销售费用 42 58 88 98 125 其他 32 31 39 41 43 管理费用及研发费用 116 155 188 218 251 流动资产合计 593 670 865 1,074 1,298 财务费用 5 2 5 7 5 长期股权投资 0 30 0 0 0 资产、信用减值损失 0 (0) (1) 0 0 固定资产 606 633 886 989 1,065 公允价值变动收益 0 (0) 1 1 1 在建工程 30 100 64 43 39 投资净收益 0 0 0 0 0 无形资产 38 38 37 35 34 其他 2 2 7 8 9 其他 73 116 94 94 94 营业利润 112 123 184 257 333 非流动资产合计 747 917 1,081 1,162 1,232 营业外收入 3 7 7 7 7 资产总计 1,341 1,587 1,946 2,236 2,530 营业外支出 1 1 1 1 1 短期借款 15 15 131 152 115 利润总额 113 129 190 263 339 应付票据及应付账款 144 191 245 306 371 所得税 26 28 42 58 74 其他 168 144 146 147 149 净利润 87 101 148 205 265 流动负债合计 326 350 521 605 636 少数股东损益 (1) (1) 0 0 0 长期借款 35 147 147 147 147 归属于母公司净利润 88 102 148 205 265 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.02 1.18 1.71 2.37 3.05 其他 26 29 22 22 22 非流动负债合计 61 176 169 169 169 主要财务比率 负债合计 388 526 690 774 804 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 (0) 0 0 0 0 成长能力 实收资本（或股本） 87 87 87 87 87 营业收入 34.9% 16.9% 30.0% 24.9% 21.7% 资本公积 499 517 565 565 565 营业利润 11.5% 10.6% 49.0% 39.7% 29.6% 留存收益 368 457 605 810 1,075 归属于母公司净利润 15.5% 15.2% 45.3% 38.5% 28.9% 其他 0 0 0 0 0 获利能力 股东权益合计 953 1,061 1,256 1,462 1,726 毛利率 22.4% 23.4% 24.5% 24.5% 24.8% 负债和股东权益总计 1,341 1,587 1,946 2,236 2,530 净利率 6.9% 6.8% 7.7% 8.5% 9.0% ROE 11.5% 10.1% 12.8% 15.1% 16.6% 现金流量表 ROIC 10.7% 8.7% 10.6% 12.4% 14.0% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 87 101 148 205 265 资产负债率 28.9% 33.1% 35.4% 34.6% 31.8% 折旧摊销 41 51 54 69 80 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 5 2 5 7 5 流动比率 1.82 1.91 1.66 1.77 2.04 投资损失 0 (0) 0 0 0 速动比率 1.32 1.39 1.21 1.29 1.49 营运资金变动 (37) (5) (26) (22) (24) 营运能力 其它 3 62 13 (1) (1) 应收账款周转率 22.3 23.1 25.3 24.8 24.5 经营活动现金流 98 211 194 259 325 存货周转率 7.1 6.6 7.0 6.9 6.8 资本支出 (132) (161) (269) (150) (150) 总资产周转率 1.1 1.0 1.1 1.2 1.2 长期投资 0 (30) 30 0 0 每股指标（元） 其他 (51) (59) 1 1 1 每股收益 1.02 1.18 1.71 2.37 3.05 投资活动现金流 (183) (251) (238) (149) (149) 每股经营现金流 1.14 2.43 2.23 2.98 3.75 债权融资 (13) 113 0 0 0 每股净资产 11.01 12.24 14.50 16.87 19.92 股权融资 283 18 47 0 0 估值比率 其他 29 (43) 111 14 (42) 市盈率 64.6 56.0 38.6 27.8 21.6 筹资活动现金流 299 88 158 14 (42) 市净率 6.0 5.4 4.5 3.9 3.3 汇率变动影响 0 0 -0 -