金融行业研究报告：通胀顽固，高息环境预期持续

T Table_Title 2023年2月15日 金融行业研究报告 金融行业策略 证券研究报告 通胀顽固，高息环境预期持续 报告内容 通脹仍然顽固。一月CPI環比上升0.5%，核心CPI環比上升0.4%，均符合預期，但同比升幅略高於預期，分別為6.4%及5.6%。核心增幅較高的分項為住房、服裝、交通；而二手車、醫療則錄得回落。從數據看來，通胀壓力由商品轉移到服務上。物價雖有溫和回落的跡象，但通脹仍然顽固，在勞工部對CPI數據的年度修訂後，對美聯儲控制通脹更具挑戰。本週稍後公佈的PPI，市場亦预期出现反彈，令美联 关注股份 美国银行(BAC.US)摩根大通(JPMUS)花旗集团(CUS) 富国银行(WFCUS) 美国运通(AXPUS) 巴郡哈薩威(BRK/AUS) SPDR金融类股ETF(XLFUS) 储未來加大加息力度的預期上升。根据芝加哥商品交易所利率期貨，加息终值升至 5.5%的概率為46%，升逾5.5%的概率升至18%（一個月前的概率接近零）。 经济数据表现强韧。上周的密大消费者指数优于预期，其中消费者信心指数二月初值为66.4点，环比一月上升1.5点，亦高于预期的65点。分现况及预期来看，消 费者现况指数从一月的68.4点，上升至二月的72.6点，高于预期的68点；消费者 预期指数由一月的62.7点，略为回落至二月的62.3点；消费者5年通胀预期维持2.9%之水平。虽然预期指数有些回落，但整体而言，从去年中谷底回升的趋势暂未改变，亦呼应了强劲的就业指数。首领失业救济人数从去年第四季度开始反复回落，持续申请失业救济人数虽然有所上升，但对比过往20年的数据，现水平算是低位。 月初公布的一月非农业新增职位数为51.7万人，远超预期的18.5万人，亦高于12 月的26万人。就业市场的强劲数据与标普500大型企业近日提出的裁员计划相互 股价表现 SPDR金融类股ETF 股价及恒指相对走势 40.0 35.0 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 成交额(百万美元) 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 矛盾，反映中小企在没有财报业绩压力之下，加上对未来前境有信心，反而抓住机 会作适量增加人手，而职位较多在中低端位置，所以平均时薪增长稳定在较低水平。 零售数据回落但维持较高水平。根据美国商务部，去年12月零售销售额为6771亿元，环比下降1.1%，连续两个月录得环比下跌，跌幅亦超过预期的-0.8%，前值亦由-0.6%下修至-1%。扣除汽车和汽油后的零售销售额为4931亿元，环比下降0.7%，跌幅比11月的-0.5%有所加大。大部份板块，如汽车、电子产品、家具、加油站等，均录得下跌。从月环比的情况来看，主要由第四季度开始出现倒退，反映在去年下半年加息周期开始后，消费活动热度开始放缓，个人消费支出月环比亦下降0.2%。然而，从绝对值来看，消费仍然处于较强水平，同比年增长在6-7%之水平。市场预期1月的环比升幅将回升至1.8%。 高息环境、软着陆利好金融。持续高息环境加上经济韧度相对保持较平稳之水平，市场对于经济软着陆的预期上升，并有利美股金融板块的表现。从去年美国大型银行四季度的财报显示，息差业务收益增长势头持续，四大行（摩根大通、美国银行、花旗集团及富国银行）的净利息收入之同比增长为22.7-48.5%，均比第三季度有所提升。而同时总贷款规模同比增长只维持中单位数，花旗集团更是同、环比有所下跌。反映加息周期利好金融机构的贷款业务。而经济软着陆则令金融机构的贷款损失拨备风险降低。四大行在四季度末的贷款拨备率为1.4-2.4%，环比虽然有所提升，但比金融海啸时期为低，考虑到这次衰退是美联储主动加息以触破泡沫，金融信贷危机不算风眼中心，金融公司的风险水平应该远比金融海啸时期为低，投资者可关注金融板块，如SPDR金融类股ETF(XLF)、四大银行、美国运通(AXP)等。 公司 代码 股价 市值 2021 2022 2023 2021 2022 2023 2021 2022 2023 市盈率 市盈率 市盈率 市净率 市净率 市净率 周息率 周息率 周息率 每股美元 百万美元 倍 倍 倍 倍 倍 倍 % % % 风险提示：i)美国经济衰退程度大于预期；ii）通胀情况失控 22-0822-0922-1022-1122-1223-0123-02 成交额(百万美元)XLF.US標指500相对走势 % 一个月 三个月 六个月 相对收益 -1.0 -0.2 3.3 绝对收益 4.3 4.6 6.1 数据来源：彭博、安信国际 黄焯伟行业分析师 +852–2213-1402 stevewong@eif.com.hk 美国银行 BAC.US 35.62 284,845 11.2 10.5 9.7 1.16 1.09 1.02 2.4% 2.6% 2.9% 摩根大通 JPMUS 143.20 420,035 11.8 11.1 10.6 1.59 1.47 1.38 2.8% 2.9% 3.1% 花旗集团 CUS 51.61 99,969 7.6 8.9 7.7 0.55 0.53 0.48 4.0% 4.0% 4.2% 富国银行 WFCUS 48.50 185,939 11.1 10.1 9.2 1.16 1.07 1.00 2.3% 2.8% 3.2% 美国运通 AXPUS 181.02 134,714 18.4 16.4 14.4 5.44 4.85 4.26 1.1% 1.3% 1.4% 巴郡哈薩威 BRK/AUS 472,500 686,643 24.2 23.1 18.4 1.50 1.40 1.30 - - - Z 数据来源：公司资料、彭博、安信国际预测 图1：通脹指数-消费者物价同比变动图2：通脹指数-消费者物价月环比变动 消费者物价指数同比变动 百分比百分比 消费者物价指数月环比变动 百分比百分比 14 12 10 8 6 4 2 18-01 18-07 19-01 19-07 20-01 20-07 21-01 21-07 22-01 22-07 23-01 0 (2) (4) 14 12 10 8 6 4 2 0 (2) (4) 2.0 1.5 1.0 0.5 18-01 18-07 19-01 19-07 20-01 20-07 21-01 21-07 22-01 22-07 23-01 0.0 (0.5) (1.0) (1.5) 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) (1.5) 核心物价指数（左）物价指数（右）核心物价指数（左）物价指数（右） 资料来源：美国劳工统计局、安信国际整理资料来源：美国劳工统计局、安信国际整理 图3：通脹指数-生產者物价同比变动图4：通脹指数-生產者物价月环比变动 生產者物价指数同比变动 18-01 18-01 18-07 18-07 19-01 19-01 19-07 19-07 20-01 20-01 20-07 20-07 21-01 21-01 21-07 21-07 22-01 22-01 22-07 22-07 23-01 23-01 18-01 18-01 18-07 18-07 19-01 19-01 19-07 19-07 20-01 20-01 20-07 20-07 21-01 21-01 21-07 21-07 22-01 22-01 22-07 22-07 23-01 23-01 百分比百分比 生產者物价指数月环比变动 百分比百分比 14 12 10 8 6 4 2 0 (2) (4) 14 12 10 8 6 4 2 0 (2) (4) 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) (1.5) 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) (1.5) 核心物价指数（左）物价指数（右）核心物价指数（左）物价指数（右） 资料来源：美国劳工统计局、安信国际整理资料来源：美国劳工统计局、安信国际整理 图5：通脹指数-个人消费支出物价同比变动图6：通脹指数-个人消费支出物价月环比变动 个人消费支出物价指数同比变动 百分比百分比 个人消费支出物价指数月环比变动 百分比百分比 14 12 10 8 6 4 2 0 (2) (4) 14 12 10 8 6 4 2 0 (2) (4) 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) (1.5) 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) (1.5) 核心物价指数（左）物价指数（右）核心物价指数（左）物价指数（右） 资料来源：美国经济分析局、安信国际整理资料来源：美国经济分析局、安信国际整理 图7：联邦公开市场委员会会议结果之概率（3月）图8：联邦公开市场委员会会议结果之概率（5月） 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 上限5.00%5.25%5.50% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 上限5.00%5.25%5.50% 09/1310/1311/1312/1301/1302/1309/1310/1311/1312/1301/1302/13 资料来源：芝加哥商品交易所、安信国际整理资料来源：芝加哥商品交易所、安信国际整理 图9：联邦公开市场委员会会议结果之概率（6月）图10：联邦公开市场委员会会议结果之概率（7月） 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 上限5.00%5.25%5.50%5.75% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 上限5.00%5.25%5.50%5.75% 09/1310/1311/1312/1301/1302/1309/1310/1311/1312/1301/1302/13 资料来源：芝加哥商品交易所、安信国际整理资料来源：芝加哥商品交易所、安信国际整理 图11：花旗集团净利息收入及总贷款规模金额图12：花旗集团净利息收入及总贷款规模增长 百万美元 16,000 12,800 9,600 6,400 3,200 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 - 花旗集团净利息收入情况 净利息收入（左）期末总贷款（右） 十亿美元 900 720 540 360 180 - 同比增长率 25 20 15 10 5 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 0 (5) (10) (15) 花旗集团净利息收入情况 净利息收入期末总贷款 资料来源：公司资料、彭博、安信国际整理资料来源：公司资料、彭博、安信国际整理 图13：摩根大通净利息收入及总贷款规模金额图14：摩根大通净利息收入及总贷款规模增长 百万美元 期末总贷款（右） 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3