特步 （1368 HK） 人民币快速复苏及稳健指引

招银国际全球市场|股票研究|公司更新 Xtep(1368港元) 快速重新非常元robust指导 我们对春年期间零售销售增长的快速恢复印象深刻，甚至去年基数较高。此外，我们确实发现23财年指引令人鼓舞， 因此，我们维持买入，并将目标价上调至11.52港元，基于21倍23财年市盈率（比5年平均水平15倍高出1倍，高于19倍）鉴于转机），其估值不太苛刻，为17倍FY23EP/E。 2023元是快速的复苏。2022年12月的改善后, 2022年11月，HSD下降与十几岁中期下降相比，零售销售进一步增长 2023年春节前10天加速至20%+（与同比去年），零售折扣也提高到只有25%到30% 关闭（比去年好约1-2个百分点）。我们对这个结果印象深刻，鉴于去年的基数很高，COVID-19爆发最少。 尽管22财年预期有所下调，但我们对体面的FY23E指导。我们将22财年销售额/净利润下调1%/8%，以考虑：1）交易会订单的调整，2）GP的下降利润，由双11和3期间的积极促销带动）更多 向经销商支付的去库存补贴。但我们确实找到了FY23E指导稳健，这是信心的标志。管理现在 预计零售额增长20%+，上市CO水平约为十几岁 销售增长，包括：1）平均售价增长5-10%，2）特步儿童增长40%+3）约300家新店开业。此外，管理层还指导 核心品牌净利润率与21财年水平相近（CMBI估计为1个百分点）更保守），由GP利润率和运营支出控制的改善推动， 这足以抵消A&P费用的激增（约为10%） 到销售额的12%，因为更多的马拉松比赛正在恢复。 买(维护) 目标价格(以前的TP上/下行当前价格 11.52港元 10.52港元) +25.9% 9.15港元 中国运动服装行业 沃尔特吸引 (852)37618776 walterwoo@cmbi.com.hk 拉斐尔谢霆锋 (852)39000856 raphaeltse@cmbi.com.hk 资料来源:彭博社 审计:安永(Ernst&Young) 相关的报告 1.Xtep(1368港元,购买) 软化与越来越多的库存风险––指导 2022年10月19日 2.Xtep(1368港元,购买)–库存不是一个担心和指导维护–24 2022年8月 3.Xtep(1368港元,购买)–一个resilient2Q22 和FY22E指导支持–7月14日 2022 股票数据Mkt帽(mn港币) 24,126 港元Avg3mt/o(mn) 134.40 52w高/低(港元) 14.98/6.79 总发行股票(mn) 2,636.7 资料来源:彭博社股权结构奥丁埗与家庭 49.14% 摩根大通(JPMorgan 4.60% C中h国ase)通用 资产 2.74% 管理有限公司广发基金管理有限公司 1.79% 自由浮动 41.73% 来源:港交所,彭博社分享的性能 绝对 相对 1-mth -5.9% -16.2% 3-mth 17.6% -10.3% 6-mth -34.3% -38.7% 12-mth -29.5% -20.9% 资料来源:彭博社12-mth性价比 (港元) 1368港元 恒生指数(重置) 16151413121110 98 6 1月22日Apr-22 Jul-22 Oct-22 库存水平：最糟糕的情况已经过去，但到4Q23E将恢复正常。管理层认为，减少库存大约需要1年时间，以 到4Q23E大约4个月的水平，因为多余的SKU大多是从3Q22和4Q22。However，在库存清关期间 人民币，管理层也认为该比率可能会降至5个月左右 在2Q23E中。事实上，上市的co级库存天数也应该降到90左右天FY22E,从100天1h22。 保持购买和莱斯eTP,收于11.52港元。我们削减FY22E/23e/24e网盈利~8%/~1%/~2%，但维持买入，目标价较高至11.52港元， 基于21倍23财年市盈率（高于19倍，因为我们认为转机就在这里），考虑到21-24财年19%的NP复合年增长率，这是相当合理的。它是交易 在17倍FY23EP/E，我们相信它具有吸引力，这要归功于40%的折扣折扣安踏,李宁's28x,对2年的平均仅为30%。 业绩总结 (你们12月31日) FY20A FY21A FY22E FY23E FY24E 收入(mn)元 8,172 10,013 12,523 14,395 16,447 同比增长(%) (0.1) 22.5 25.1 15.0 14.3 净收益(mn)元 513 908 964 1,237 1,545 每股收益(元) 0.206 0.355 0.372 0.470 0.586 同比增长(%) (31.6) 72.1 4.8 26.1 24.9 共识每股收益(元) N/A N/A 0.410 0.489 0.611 P/E(x) 37.3 21.3 20.4 16.7 13.4 P/B(x) 2.7 2.4 2.4 2.3 2.1 收益率(%) 1.5 2.8 2.5 3.6 4.5 净资产收益率 7.0 11.4 11.4 13.7 15.8 (净%杠)杆率(%) 净现金 净现金 净现金 净现金 净现金 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露1 更多的报道FROMBLOOMBERG:RESPCMBR<转>事务://www.cmbi.com.hk 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 4的时候大概是内联。特步22年第四季度零售额受HSD回落，略有好转比CMBI估计的低青少年下降。零售折扣在22年第四季度为30%，恶化从25%在30年第3季度减22%，但这符合管理层的指导。库存 与销售比率在22年第四季度攀升至5.5个月左右，从4.5个月攀升至5.0个月左右 22年第三季度，略低于CMBI预期。但电子商务/特步的零售额增长孩子在青少年时期仍然具有很强的弹性/40%+在4Q22。 新品牌的顺利发展，尤其是桑科尼和K-swiss。Saucony的22财年的销售额已经翻了一番，23财年还有100%的增长可能。它可能成为第一个在23财年达到盈亏平衡的新品牌。莫罗夫，特许经营模式将推出，大约1/3和2/3将由 现有的特步经销商和具有国外品牌经验的新经销商。那里 23财年将开设约50至100家新店。K-瑞士的新商店 在22财年开业，我们也很受欢迎，每家商店的销售额为300-40万元。最重要的是，所有四个新品牌的净亏损都不会高于人民币 150mnFY23E。 收益修正图1:盈利修订 元锰 FY22E 新 FY23E FY24E FY22E 老 FY23E FY24E FY22E 差异(%) FY23E FY24E 收入 12,523 14,395 16,447 12,591 14,672 16,774 -0.5% -1.9% -1.9% 总利润 5,226 6,093 7,032 5,270 6,172 7,129 -0.8% -1.3% -1.4% 息税前利润 1,490 1,878 2,287 1,612 1,900 2,350 -7.6% -1.1% -2.7% 净利润丙氨酸。 964 1,237 1,545 1,052 1,248 1,579 -8.3% -0.9% -2.2% 稀释每股收益(RMB) 0.372 0.470 0.586 0.406 0.474 0.599 -8.3% -0.9% -2.2% 毛利率 41.7% 42.3% 42.8% 41.9% 42.1% 42.5% -0.1ppt 0.3ppt 0.3ppt 息税前利润率 11.9% 13.0% 13.9% 12.8% 12.9% 14.0% -0.9ppt 0.1ppt -0.1ppt 净利润att.保证金 7.7% 8.6% 9.4% 8.4% 8.5% 9.4% -0.7ppt 0.1ppt 0ppt 资料来源:公司数据,CMBIGM估计图2:CMBIGMestimatesvs共识 CMBIGM 共识 差异(%) 元锰FY22E FY23E FY24E FY22E FY23E FY24E FY22E FY23E FY24E 收入12,523 14,395 16,447 12,873 15,429 18,816 -2.7% -6.7% -12.6% 总利润5,226 6,093 7,032 5,338 6,450 7,907 -2.1% -5.5% -11.1% 息税前利润1,490 1,878 2,287 1,586 1,892 2,360 -6.1% -0.7% -3.1% 净利润丙氨酸。964 1,237 1,545 1,060 1,266 1,582 -9.0% -2.3% -2.4% 稀释每股收益(RMB)0.372 0.470 0.586 0.410 0.489 0.611 -9.3% -4.0% -4.1% 毛利率41.7% 42.3% 42.8% 41.5% 41.8% 42.0% 0.3ppt 0.5ppt 0.7ppt 息税前利润率11.9% 13.0% 13.9% 12.3% 12.3% 12.5% -0.4ppt 0.8ppt 1.4ppt 净利润att.保证金7.7% 8.6% 9.4% 8.2% 8.2% 8.4% -0.5ppt 0.4ppt 1ppt Focus图表 FY21-24ECAGR 16.5% 18.4% 61.0% 18.0% FY21-24ECAGR 14.3% -39.9% -43.4% 19.4% 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 图3:通过品牌段Xtep如性能 销售(mn)元 FY19 FY20 FY21 FY22E FY23E FY24E FY25E Xtep核心品牌 7,707 7,101 8,841 10,851 12,339 13,996 15,592 盖世威和钯 466 999 971 1,268 1,429 1,613 1,822 Saucony和梅里尔jv 10 72 201 403 627 838 1,086 总计 8,183 8,172 10,013 12,523 14,395 16,447 18,500 净利润(mn)元 FY19 FY20 FY21 FY22E FY23E FY24E FY25E Xtep核心品牌 790 656 1,055 1,109 1,346 1,575 1,820 盖世威和钯 -60 -126 -101 -100 -84 -22 48 Saucony和梅里尔jv -2 -17 -46 -44 -25 -8 11 总计 728 513 908 964 1,237 1,545 1,879 NP保证金 FY19 FY20 FY21 FY22E FY23E FY24E FY25E Xtep核心品牌 10.2% 9.2% 11.9% 10.2% 10.9% 11.3% 11.7% 盖世威和钯 -12.9% -12.6% -10.4% -7.9% -5.9% -1.4% 2.7% Saucony和梅里尔jv -19.6% -23.7% -23.0% -11.0% -4.0% -1.0% 1.0% 总计 8.9% 6.3% 9.1% 7.7% 8.6% 9.4% 10.2% 操作数 Antabrand的零售销售 已经高的负20%,中期 青少年 ve低收入 青少年 青少年 veHSD 25% 负20%, 25% 负20%, 25% 负LSDveLSD迷幻药40%-45%35%-40% ve低收入已经高中期 青少年 青少年 负MSDMSD负HSD 0.0% 4.0% 核心品牌 -veLSD-veMSD-veMSD35%-40%35%-40%+veHSD+veMSD 青少年 负低中期 十几岁的青少年 ve迷幻药 孩子们 Over25% 25% 已经什么? 低-低负 青少年 青少年 45%--50%