策略研究：否极泰来

策略研究 英大证券研究所-研究报告 报告日期：2023年1月16日 否极泰来 风险因素 1.国内经济复苏力度不及预期。 2.房地产行业恢复慢于预期。 3.国内疫情反复时间超预期。 4.俄乌冲突再度恶化扩散。 5.欧美经济衰退幅度高于预期。 6.流动性出现超预期收紧。 相关报告 市场筑底回升，风格更加均衡（2022.10.1）震荡上行仍是主基调（2022.7.4） 二季度A股有望迎来筑底回升（2022.4.6）震荡为主，中枢抬升，风格均衡（2022.1.1震荡慢牛，风格均衡，避高就低，业绩为王 （2021.10.1） 慢牛后期，偏重结构，增速为王，挖掘成长 （2021.7.1） 经济复苏支撑大盘回升，企业盈利驱动A股行情（2021.4.1） 全面注册制下，“慢牛”行稳致远，低蓝筹+高科技两手抓（2021.1.4） 风格均衡，科技为矛，周期为盾（2020.10.12 指数“慢牛”，看好“低”蓝筹和“高”科技（2020.7.1） 疫情冲击是短期的，着眼中长期配置 （2020.4.7） “洼地”龙头、“硬”科技两手抓（2020.1.1低估蓝筹退可守，科技成长进可攻 （2019.10.8） 回归慢牛，“硬科技”真成长优先（2019.7.1慢牛起点，真成长优先（2018.12.17） 策略研究员：惠祥凤 执业编号：S0990513100001 报告概要： 2022年市场回顾：2022年是极具挑战的一年，国内疫情、地产问题、俄乌冲突、美联储加息、中美大国博弈、人民币贬值等一系列海内外利空事件反复冲击，A股三大股指均出现不同程度的下跌，行业板块涨少跌多，近八成的个 股下跌，中位数下跌21%左右。截止2022年12月30日，上证综指下跌15.13%，深证成指下跌25.85%，沪深300指数下跌21.63%，创业板指数下跌29.37%，科创50指数下跌31.35%。 2023年市场运行逻辑：宏观经济环境和货币政策是影响A股走势的重要变量，A股本身的估值和供需关系也对A股的走势起着至关重要的作用。宏观经济方面，欧美或处在衰退进程中，国内疫情过峰后，经济有望加速修复。货币政策方面，海外紧缩节奏放缓，国内有望延续偏宽松的基调，但空间也不大，流动性从货币向信用传导。估值方面，整体处于历史偏低水平。股票需求方面， 个人投资者资金净流入幅度有望加大，公私募资金整体发行规模将明显复苏， 长期资金有望成为重要的增量资金来源之一，理财资金权益配置比例有望增加，外资将加速回流，回购资金有望延续良好的回购态势。股票供给方面，后续IPO频率可能会适度放缓，但压力仍存，再融资压力依旧较大，解禁市值规模略有下降，但减持压力依旧在。退市方面，退市将延续较快频率。2023年资金面有望较去年明显改善。 2023年市场展望：（一）大势研判。1.主板市场展望：预计2023年A股市场有望迎来筑底回升，价值、成长均有表现机会，行业轮动上涨概率较大，交易型选手更容易获得超额收益。2.科创北板展望：在经济复苏及股市上行周期中科技成长风格有望获得更好的表现，注册制下，精选优质赛马，而伪成长的中小市值个股将继续被边缘化。（二）行业配置。1.计算机：去年计算机板块深度调整，目前盈利及估值水平均处于历史底部区间，今年有望迎来业绩和估值双升行情。2.电子：去年业绩大幅下滑，目前估值水平已近10年来最低水平。疫情过后，消费逐步复苏，制造业回暖，电子行业景气周期有望触底回升，中长 期配置性价比突显。3.疫后修复：疫后消费修复弹性大，可关注疫后需求集中释放、中长期业绩有望迎来拐点的旅游酒店、民航机场、影视等板块。4.消费板块：疫情过峰后，促消费系列政策逐步见效背景下，消费信心或将边际回暖关注消费股的投资机会。5.贵金属：欧美经济走弱和流动性转向有望支撑贵金属价格上行。6.高股息率：估值低股息高的板块在利率较低的环境下具有投资吸引力。7.基建板块：在海外经济衰退阴影笼罩及内部疫情扰动下，基建仍将 是稳增长的主要抓手，可继续跟踪老基建以及数字新基建等领域的投资机会。8.房地产：去年四季度以来，房地产支持政策开始密集出台，后市房地产在政策刺激下有望弱修复。9.文化传媒：调整多年后，行业估值处于相对低位，当下是长期战略布局的机会。10.汽车产业链：在促汽车消费政策的支持下，叠加芯片短缺、原材料涨价、海运费上涨等不利因素逐步缓解，2023年汽车消费市 场仍有望总体保持增长势头，后市汽车零部件、汽车电子等汽车产业链依旧值得跟踪。11.半导体：未来我国半导体产业自立是长期必然趋势，建议重点关注国产替代或有细分增长的企业。12.新能源赛道：经过前年大涨及去年宽幅震荡后，新能源赛道股在业绩的支撑下，2023年仍有望再度活跃，不过，个股分化在所难免，反弹力度和持续性上，或许要降低预期。（三）主题投资。1.国企价值重估：盈利稳健、估值偏低，在政策支持下，有望迎来中国特色估值体系重塑。2.军工：政策支持，受疫情冲击较小，业绩有确定性，叠加地缘冲突的加持，军工的高景气有望持续。3.数字经济：政策支持，未来发展空间巨大，可关注数字基建、数字确权、web3.0等领域机会。4.工业母机：是高精尖制造业基础，符合国家自主可控和制造业为主的政策导向，助推产业转型升级，选 股时可考虑对该类1公司倾斜。 目录 一、2022年市场回顾4 （一）指数表现4 （二）行业表现5 （三）个股表现5 二、2023年度市场运行逻辑6 （一）影响A股的重要外部变量6 1、宏观经济7 （1）重要数据表现7 （2）三驾马车分析9 2、货币政策11 （1）存款准备金率12 （2）M1、M2增速13 （3）社会融资规模14 （4）外汇占款15 （5）利率指标18 （二）市场估值19 1、纵横比较19 （1）纵向比较19 （2）横向比较20 2、流动性及企业盈利20 （三）A股的供求关系22 1、股票市场需求的主要决定因素22 （1）个人资金22 （2）公私募基金25 （3）长期资金26 （4）理财资金30 （5）境外资金31 （6）回购资金33 2、股票市场供给的主要决定因素34 （1）IPO34 （2）再融资（增发、可转债）36 （3）解禁、增减持37 （4）退市38 三、2023年市场展望40 （一）大势研判40 1、主板市场展望40 2、“科创北”展望42 （二）行业配置43 1、计算机44 2、电子44 3、疫后修复44 4、消费板块44 5、贵金属45 6、高股息率45 7、基建板块45 8、房地产45 9、文化传媒46 10、汽车板块46 11、半导体46 12、新能源47 13、教育47 （三）主题投资47 1、国企价值重估47 2、军工48 3、数字经济48 4、工业母机48 图表目录 图1：2022年主要指数表现5 图2：2022年申万行业类表现（%）5 图3：2023年度市场运行逻辑6 图4：上证指数与GDP增速走势11 图5：CPI、PPI同比、环比（月）11 图6：PMI和财新PMI（月）11 图7：固定资产投资完成额：累计同比11 图8：消费品零售总额：当月同比11 图9：存款准备金率14 图10：货币供应量M1和M2增速14 图11：社会融资规模（亿）18 图12：外汇占款（亿）18 图13：银行间同业拆借加权利率（%）19 图14：1年和10年期国债收益率（%）19 图15：上证指数市盈率比较20 图16：工业企业盈利表现21 图17：证券公司客户交易结算资金余额24 图18：上证指数及沪深两市融资余额24 图19：商品房销售同比走势25 图20：陆股通资金（亿元）33 图21：外资持有股票（亿元）33 图22：IPO募资规模和上证综指走势35 图23：增发配股实际募集资金和沪综指走势37 图24：限售股解禁阶段统计（万元）37 图25：重要股东增减持38 一、2022年市场回顾 （一）指数表现 2022年是极具挑战的一年，国内疫情、地产问题、俄乌冲突、美联储加息、中美大国博弈、人民币贬值等一系列海内外利空事件反复冲击，A股三大股指均出现不同程度的下跌。具体看：2022年一季度，A股市场经历了较大幅度的调整，特别是3月上半旬，受俄 乌局势紧张、美联储加息脚步逼近、中概股暴跌及国内疫情多地扩散等种种利空叠加的影响，悲观情绪蔓延，资金不计成本出逃，市场出现非理性下跌。之后，金融委会议表态给市场带来极大的信心提振，市场逐步筑底回升。不过，4月上海新冠疫情扩散并最终封城，致使市场悲观情绪再起，打乱了市场回稳的步伐，另外，疫情对消费产生明显抑制，对部分制造业也造成了冲击，房地产景气仍在弱势下行，国内经济下行压力持续加大，叠加海外美联储加息缩表的收缩周期下，4月，A股市场继续下行，高位权重股轮番杀跌，两市成交萎靡不振。5月，虽然海外美股继续下跌，但A股却走出独立行情。主要原因是，随着稳增长政策不断加码、疫情本身和复工复产边际向好、半导体、锂电、光伏等赛道股大幅反弹，市场信心逐步恢复，5月A股三大指数企稳回升。进入6月份，疫情已经得到有效控制，上海全面恢复正常生产生活秩序，助企纡困措施不断出台，市场信心和情绪不断回升，低位金融权重股和赛道股有序轮动，6月沪深三大指数继续上行。7月初以来，受年线压制、中报整体业绩不佳、成长股估值偏高及大宗商品连续调整等利空因素的影响，A股逐渐从6月的单边反弹，过渡到双向波动、整体趋弱的态势，7月A股出现了一定程度的回调。7月底，美联储大幅加息75个基点，同时，国内政治局会议对下半年工作的定调是以稳为主，伴随着增量经济政策和房地产刺激预期落空，叠加8月初地缘局势上的扰动，8月沪深三大指数延续7月以来的休整，特别是8月中下旬，新能源等成长赛道股整体高位分化回落， 创业板及科创50指数受赛道股大跌的拖累明显偏弱，沪指受价值股的支撑相对抗跌。连续 2个月调整后，9月初，沪深三大指数出现技术性超跌反弹，不过，美联储大幅加息的阴影笼罩着市场，外围美股重挫，拖累了A股市场，9月中下旬，沪深三大指数接连下行，整体上看，海外流动性收紧，风险偏好下降，国内疫情散发，盈利预期回落，共同导致了三季度A股市场震荡与调整。10月A股市场先扬后抑再创调整新低。国庆节后一度迎来反弹，但指数随后一路走低，相继跌破3000点、2900点整数关口，还创下此轮调整以来的新低。而导致指数调整的，主要有以下几个原因：一是新冠疫情继续多地散发致使市场悲观情绪蔓延；二是美联储加息的影响；三是港股及中概股暴跌，市场恐慌情绪传染到了A股；四是人民币贬值的干扰。这其中，外资大幅净流出之下，白马蓝筹为首的上证50指数受挫，成为指数下跌的主要引领者。随着内外部环境在边际改善，国内防疫政策大幅优化及房地产利好政策不断出台，外部美联储加息放缓预期，11月市场探底回升，沪指连续收复2900点、3000点、3100点整数关口，两市成交额再度突破万亿大关。12月上旬，指数延续上涨态势，沪指重返3200点，之后，随着美联储加息放缓预期落地兑现，国内11月经济数据 也没有明显转向，叠加疫情扩散的短期冲击，市场心态偏谨慎，沪深三大指数再度连续小幅回踩，截止2022年12月30日，上证综指下跌15.13%，深证成指下跌25.85%，沪深300指数下跌21.63%，创业板指数下跌29.37%，科创50指数下跌31.35%。 图1：2022年主要指数表现 数据来源：WIND，英大证券研究所整理。数据统计日期为2022.1.1-12.30 （二）行业表现 行业板块涨少跌多，截止2022年12月30日，申万一级行业中，煤炭板块涨幅10.95%居首，综合板块涨幅10.57%位居第二，其他板块皆飘绿，社会服务、交通运输、美容护理、商贸零售相对抗跌，跌幅在10%以内，电子以-36.54%跌幅居首，轻工制造、汽车、有色金 属、医药生物、机械设备、家用电器、非银金融、环保、钢铁、国防军工、电力设备、计算机、传媒、建筑材料跌幅均超20%，新老能源与疫后复苏成为A股主基调。 图2：2022年申万行业类表现（%） 数据来源：WIND，英大证