血液制品专题：短期看好23年疫情后复苏，中长期看行业供需两旺

证券研究报告|行业专题 生物医药 2022年12月21日 血液制品专题：短期看好23年疫情后复苏，中长期看行业供需两旺 证券分析师 姓名：陈铁林 资格编号：S0120521080001 邮箱：chentl＠tebon.com.cn 0 血制品投资逻辑 血制品具备资源品+高壁垒属性，具有长期投资价值：血制品行业进入门槛极高，自2001年起国内不再新批血制品生产企业，仅存量少部分玩家，且近几年行业整合趋势愈发明显。血制品同时具备资源品属性，上游的采浆量天然存在限制，较高的进入门槛以及资源品属性构建了行业的长期壁垒。此外，从中长期角度来讲，我们判断随着后续采浆站获批加速，以及临床推广下的人均血制品使用量的增加，我们认为行业有望迎来快速增长。 十四五期间采浆站获批有望加速，看好行业未来采浆量成长空间：从十四五规划来看，如云南省卫健委公布《云南省单采血浆站设置规划（2021—2023）》，拟在全省新增设置19个单采血浆站；内蒙古卫健委发布《内蒙古自治区单采血浆站设置规划（2022—2025年）（征求意见稿）》，拟在全区规划设置10个单采血浆站等，河南省十四五期间规划7家单采血浆站等，我们预计十四五期间单采血浆站将逐步获批，随着后续可能更多省份披露采浆站建设规划，十四五期间多家血制品公司在采浆站数量上有望得到显著增长。 随着疫情政策发生变化，我们判断行业层面23年需求和供给端有望显著恢复：1）需求端：疫情防控政策积极变化，带动医疗机构诊疗量提高，我们判断随之而来的血制品终端需求有望得到显著上升，看好23年医疗机构的血制品需求的恢复情况；2）采浆端：随着疫情防控政策的变化，我们预计23年开始人员出行不再受影响，我们判断采浆站采浆将陆续恢复正常，行业采浆量有望显著提升；3）在企业端：十四五期间，预计有多家血制品公司获得新批浆站，采浆量成长空间有望持续打开；其次，近几年多家公司均有新品种获批上市或即将上市，我们看好相关公司吨浆收入和吨浆利润上行空间；在主观能动性方面，我们认为随着多家企业采浆量和产能上行之后，未来相关企业在市场教育和学术推广上将会发力，看好因子类和特免类产品未来市场发展潜力。 投资建议：血制品行业集中度提升趋势明显，看好以上市公司为代表的行业龙头，建议关注派林生物、天坛生物、博雅生物、华兰生物、卫光生物等。 风险提示：市场竞争加剧的风险；研发进度不及预期的风险；采浆量不及预期的风险；血制品销售放量不及预期的风险；血制品行业政策相关的风险。 01血液制品行业概览 1.血制品公司股价复盘 20年疫情发生以来，市场经历了开始的静丙需求短期激增，以及采浆受限后市场预期会“供不应求”，可能后面会存在“涨价预期”，带动股价出现上涨，但到20年中预期并未兑现，以及20年整体血制品业绩表现承压，股价出现回调，到21年疫情影响有所好转，血制品行业采浆有所恢复；到22年，疫情影响加剧，行业整体采浆受到影响，股价进一步承压。 图：2019/1/1-2022/12/12血制品行业公司股价变化复盘（单位： 元） 2019年，渠道库存 清理接近尾声，基本面恢复，股价上涨 2020年,新冠疫情期 间，静丙进入指南，以及采浆量受限，市场预期血制品可能会“涨价” 2022年广东省联盟集采降价幅度温和，股价有所恢复 涨价并未兑现，以及疫情管控措施对采浆、下游需求产生负面影响，此外，新冠疫苗影响了血制品批签发，部分血制企业业绩不及预期 80 70 60 50 40 30 20 10 2019-1-2 2019-2-2 2019-3-2 2019-4-2 2019-5-2 2019-6-2 2019-7-2 2019-8-2 2019-9-2 2019-10-2 2019-11-2 2019-12-2 2020-1-2 2020-2-2 2020-3-2 2020-4-2 2020-5-2 2020-6-2 2020-7-2 2020-8-2 2020-9-2 2020-10-2 2020-11-2 2020-12-2 2021-1-2 2021-2-2 2021-3-2 2021-4-2 2021-5-2 2021-6-2 2021-7-2 2021-8-2 2021-9-2 2021-10-2 2021-11-2 2021-12-2 2022-1-2 2022-2-2 2022-3-2 2022-4-2 2022-5-2 2022-6-2 2022-7-2 2022-8-2 2022-9-2 2022-10-2 2022-11-2 2022-12-2 0 派林生物华兰生物上海莱士卫光生物博雅生物天坛生物 1.血制品估值目前处于相对底部 血制品行业估值目前相对底部：血制品行业估值自2021年7月开始整体呈现回调趋势，目前处于较低位置，但依然高于生物医药行业平均PE。 图：2021/7/1-2022/12/12血制品行业与医药生物估值比较 图：2021/7/1-2022/12/12六家血制品公司PE（TTM）变化 100 80 60 40 20 0 2021/7/12021/9/12021/11/12022/1/12022/3/12022/5/12022/7/12022/9/12022/11/1 135 115 95 75 55 35 15 2021/7/12021/8/302021/10/292021/12/282022/2/262022/4/272022/6/262022/8/252022/10/24 血制品行业平均PE医药生物（申万）PE 华兰博雅卫光上海莱士天坛派林 1.血液制品概览 人体血液由4部分组成：血浆（55%）、红细胞（42%）、白细胞和血小板（3%），其中血浆中大部分为水（90%），仅有小部分体积为血浆蛋白（7%）。血浆蛋白中血蛋白占据60%体积，其余依次为其他蛋白（21%）、免疫球蛋白（15%）和凝血因子（1%）。 我国血制品生产采用单采血浆：即把人体的血液经过离心机分离出血浆成分，并且把其余的成分（包括红细胞和白细胞）重新回输到体内的一个过程。单采血浆是从血液中去除血浆的最有效方法，整个过程较短只需要50-70min。这种方式促进了更高频率的血浆捐献，献浆者能够在24小时内再生捐献的血浆蛋白质，并且献浆者的健康不会受到影响。美国采浆量中约90%来自单采血浆，剩下的10%来自回收血浆。国内方面，目前只有单采血浆允许用于血制品生产。 图：血液及血浆主要成分图：单采血浆采集流程 1.血制品生产分离过程较为严苛复杂 血液制品生产过程、血浆管理制度较为严苛：不同血制品生产批周期存在差异，血制品生产周期（从分离纯化到批签发）2-4个月不等。 国内外企业普遍采用低温乙醇法分离出原料血浆的不同组分，并通过离心或过滤方法分离各种蛋白组分。 图：血液制品生产流程 图：血浆不同组分分离过程 1.主要血制品产品介绍 血制品大类 生物血功能 主要产品 主要适应症 2021版药品医保适应症 2009版药品医保目录 白蛋白 调节血浆渗透压、运输、解读和营养供给 人血白蛋白 主要用于纠正急性血容量减少：调节渗透压，防治和控制休克；用于体外循环 限抢救、重症或因肝硬化、癌症引起腹腔水的患者，且白蛋白低于30g/L 限抢救和工伤保险 免疫球蛋白 中和外毒素、阻断病毒、细菌粘附、清除病原微生物 肌注人免疫球蛋白 预防麻疹和甲型肝炎等病毒性感染。 - - 静注人免疫球蛋白 静注人免疫球蛋白可用于预防或治疗体液免疫缺乏患者的感染，抑制单核-巨噬细胞的免疫功能。 限原发性免疫球蛋白缺乏症;新生儿败血症 限儿童中毒病毒感染和工伤保险 乙型肝炎人免疫球蛋白 用于乙型肝炎的预防。 - - 狂犬病人免疫球蛋白 主要配合狂犬病疫苗使用，主要用于被狂犬或其他携带狂犬病毒动物咬伤、抓伤患者的被动免疫。 无特殊限制 无特殊限制 破伤风人免疫球蛋 白 用于预防和治疗破伤风。尤其适用于对破伤风抗毒素（TAT）有过敏反应者。 无特殊限制 无特殊限制 凝血因子 参与凝血过程 纤维蛋白原 获得性低纤维蛋白原血症，如：病理产科出血、严重肝病出血；先天性低（无）纤维蛋白原血症；先天性异常纤维蛋白原血症。 限低纤维蛋白原血症致活动性出血 限低纤维蛋白原血症的抢救 凝血酶原复合物 血友病B（缺乏FⅨ）患者的替代治疗；血友病A（缺乏FⅧ）患者的旁路替代治疗；维生素K依赖性凝血因子缺乏症；肝脏移植、DIC；遗传性凝血酶原、FⅦ或FⅩ缺陷症；非血友病患者出现获得性FⅧ抑制物的替代治疗。 限手术大出血和肝病导致的出血;乙(B)型血友病或伴有凝血因子VII抑制物的血友病患者 限手术大出血及肝硬变、肝坏死导致的出血 凝血因子Ⅷ血友 急性 病A的替代治疗；非血友病患者出现获得性FⅧ抑制物的替代治疗；出血时需使用较大剂量；部分类型的血管性血友病的替代治疗。 无特殊限制 无特殊限制 1.国内外血液制品上市产品对比 国内目前上市的血制品产品主要集中于人血白蛋白、人免疫球蛋白、静丙等常规品种，少数企业能够生产凝血因子类产品，整体来看，国内血制品公司产品丰富度还有很大提升空间。 相较于国外巨头，受限于技术和研发，国内血制品品种缺乏如皮下注射免疫球蛋白、甲肝/麻疹免疫球蛋白抗凝血酶Ⅲ等高端品种，随着后续头部血制品公司采浆量增长，未来国内血制品产品种类将不断拓展。 表：六家血制品上市公司主要血制品产品种类（截至2022H1）表：部分国外上市但国内尚未上市的血源 产品种类 产品名称 上海莱士 华兰生物 天坛生物 博雅生物 卫光生物 双林生物 派斯菲科 白蛋白类 人血白蛋白 √ √ √ √ √ √ √ 冻干人血白蛋白 √ 免疫球蛋白类 静注人免疫球蛋白 √ √ √ √ √ √ √ 冻干静注人免疫球蛋白 √ √ √ √ √ 人免疫球蛋白 √ √ √ √ √ √ √ 乙肝人免疫球蛋白 √ √ √ √ √ √ √ 静注乙肝人免疫球蛋白 √ √ 冻干静注乙肝人免疫球蛋白 √ 破伤风人免疫球蛋白 √ √ √ √ √ √ 狂犬病人免疫球蛋白 √ √ √ √ √ √ √ 组胺人免疫球蛋白 √ √ 凝血因子类 人纤维蛋白原 √ √ √ √ √ √ 人纤维蛋白粘合剂 √ √ 人凝血酶原复合物 √ √ √ √ 冻干人凝血酶 √ √ 人凝血因子Ⅷ √ √ √ √ √ 产品数量 12 11 14 9 9 7 9 品种 代表产品 皮下注射免疫球蛋白 Hizentra、Xembify、HyQvia 甲肝/麻疹免疫球蛋白 GamaSTAN C1酯酶抑制因子 Haegarda α1蛋白酶抑制剂 Zemaira、Prolastin 凝血因子Ⅷ、血管性血友病因子 Alphanate/Fanhdi 凝血因子IX AlphaNine 抗凝血酶Ⅲ ThrombateⅢ 血液制品 1.国内血液制品的主要应用场景 血制品主要应用科室：在处方量、使用数量和药品总费用方面，在3个地区（广州、成都、杭州）ICU科室血制品使用均位列首位，其次血液制品在心胸外科、呼吸内科、普通外科、神经内科等多个科室均有着广泛适用。 各地区血制品仍以白蛋白类（人血白蛋白）占比最高，天津地区居首。免疫球蛋白类3个品种总占比为3.82%~10.06%，广州地区最高。人免疫球蛋白均排在各地区前4位。破伤风人免疫球蛋白和乙型肝炎人免疫球蛋白处方量占比分别在哈尔滨和天津地区最高。凝血因子类占比为6.14%～19.97%，北京地区最高。人免疫球蛋白处方量占比在九地区合计排第2位，各地区使用也均在前4位。在凝血因子类制品中，凝血酶处方量占比较高，人凝血因子Ⅷ以及重组人凝血因子类产品处方量占比最低。 表：血液制品处方量、使用数量及药品总费用排名前5位的科室在我国九地区中分布情况表：13种血液制品处方量在我国九地区中分布情况（%） 1.国内血制品行业仍处于快速发展期 中国血制品行业发展历程可分为三个阶段（1）发展初期：血制品起源于20世纪40年代，最早以战略物资的形式出现；（2）技术发展期：