F3Q23 审查;有利的利润，但不利的环境

2022年11月21日 美国股票研究美洲| 美元。然而，非GAAP每股收益是 2.30美元，远高于我们估计的1.56美元和1.60美元的共识，即使不包括 ~$0.12受益于低于预期的税率，这是由于强劲的利润率表现。尽管有节拍，管理层对当前的需求保持保守基调 环境，因为客户越来越谨慎，近期支出有所暂停。本季度的主要亮点包括： 保证金好处:毛利率为23.7%，比我们的预期高出172个基点，原因是：1）混合;2）降低组件成本;3）更高的平均售价（更丰富的配置）;4）降低运费/物流成本。我们预计这些趋势中的大多 数将持续到F4Q23，而戴尔的直接模型使其能够更快地识别通货紧缩成本曲线的好处。与之前的低迷一致，戴尔在本季度削减了SG&A支出，导致营业利润率比我们的预期高出203个基点。 宏施压总体需求:正如预期的那样，CSG营收（同比下降17%）受到消费者疲软和商业放缓的压力，因为客户将支出转移到近期需求。存储需求强劲（同比增长14%），符合我们的信念，而服务器业务疲软早于预期，但受益于积压订单的减少。根据当前需求，戴尔预计F2024将低于季节性趋势，此前F4Q23指导值弱 于正常水平（中点环比下降5%，而过去两年为+6%和+12%）。 现金流:调整后的自由现金流仅为9400万美元，而我们估计为16.6亿美元，这主要是由于多次购买表带，这远远抵消了服务器积压的减少。我们预计管理层将在2024年F2024期间专注于减少库存。 目标价格和风险:我们将目标价从之前的56美元下调至53美元，基于我们下调的F2024每股收益估计6.58美元的8 倍（由于需求疲软，前值为6.88美元）。风险包括：供应链挑战，来自云和货币的竞争加剧。 价格(美元)11月21日22日41.07 52周的价格范围60.77 企业价值(美元米)49,083 研究分析师 香农交叉 2123258003 阿什利·埃利斯 2123257962 股价表现 金融和估值指标 一年 1/22A 1/23E 1/24E 1/25E 每股收益(除外的ESO)(美元) 6.22 7.45 6.58 6.86 每股收益(CSadj。) 6.22 7.45 6.58 6.86 上一页。每股收益(CS的美元) - 6.83 6.88 7.51 迟的,P/E(CS)(x) 6.6 5.5 6.2 6.0 P/Erel(CSadj。,%) 36.2 32.7 39.5 41.3 净债务(m美元) 15,638 18,981 15,723 12,239 OCFPS(美元) 13.02 4.71 11.56 11.93 P/OCF(x) 3.2 8.7 3.6 3.4 股票的数量(米) 732.96 价格/销售(x) 0.31 BV/分享(下一个季度,美元) -3.4 P/BVPS(x) -13.1 资收料入来(美源：元公)司数据、路孚特、瑞士信贷估计 101,229.0100,865.995,530.299,520.3 净债务(下一个季度,m)美元股息收益率(%) 18,980.5 - 2022年11月21日，标准普尔500指数收于3585.62Daily2021年 11月22日-2022年11月21日，21年11月22日=55.13美元 戴尔的技术 F3Q23审查;有利的利润，但不利的环境 戴尔 目标价(12m美元)53.00 跑赢大盘 它硬件|减少目标价格 戴尔科技集团（戴尔，跑赢大盘）报告F3Q23收入为247.2亿美元，略高于我们预期的240.6亿美元和预期的243.7亿 之前的目标价(12米,美元) 56.00 季度每股收益 2022年,一个2023e q1第三季度第四季度 1.351.481.661.841.682.30 1.721.64 2024e 1.57 1.62 1.64 1.75 本报告背面的披露附录包含重要披露、分析师认证、 法人实体披露和非美国分析师的地位。美国披露：瑞士信贷正在并寻求与其研究报告中涵盖的公司开展业务。因此，投资者应注意，公司可能存在利益冲突， 可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的单一因素。 戴尔的技术(戴尔)分析师:香农交叉 损益表 1/22A 1/23E 1/24E 1/25E 收入(美元) 101,229.0 100,865.9 95,530.2 99,520.3 息税前利润 9,660.0 10,425.4 9,976.6 10,127.1 营业利润 7,785.0 8,388.4 7,776.6 7,927.1 反复出现的利润 6,061.0 6,893.4 6,176.6 6,407.1 现金流 1/22A 1/23E 1/24E 1/25E 的现金流 10,307 3,547 8,468 8,695 资本支出 (2,555) (2,329) (2,618) (2,548) 自由现金流的公司 7,752 1,218 5,850 6,147 投资现金流 1,306 (2,983) (3,010) (3,010) 净发行股票/(回购) (1,504) (3,193) (1,200) (1,200) 分红 0 0 0 0 发行(退休)的债务 (6,298) 400 (1,200) (1,200) 其他 (8,807) (995) (1,000) (1,000) 筹资活动现金流 (16,609) (3,788) (3,400) (3,400) 汇率的影响 (106) (343) 0 0 现金/净债务的变化 16,521 (3,343) 3,258 3,484 净债务在结束 15,638 18,981 15,723 12,239 资产负债表 1/22A 1/23E 1/24E 1/25E 资产的现金 9,477 6,514 8,572 10,856 其他流动资产 11,581 11,330 11,663 6,062 流动资产总额 44,957 40,389 42,263 41,744 总资产 92,659 85,220 83,779 80,070 负债短期债务 5,823 6,467 5,267 4,067 短期的递延收入 14,261 14,106 14,106 14,106 流动负债总额 56,143 51,147 51,299 49,625 长期债务 21,131 20,562 20,562 20,562 长期递延收入 13,312 12,983 12,983 12,983 总负债 94,239 87,654 87,855 86,290 股东权益 (1,685) (2,534) (4,176) (11,220) 总负债和股权 92,659 85,220 83,779 80,070 净债务 15,638 18,981 15,723 12,239 每股 1/22A 1/23E 1/24E 1/25E 不。的股票(西医avg) 792 753 733 729 CS轮廓分明的每股收益 6.22 7.45 6.58 6.86 上一页。每股收益(美元) - 6.83 6.88 7.51 股息(美元) 0.00 0.00 0.00 0.00 每股自由现金流 9.79 1.62 7.99 8.44 收益 1/22A 1/23E 1/24E 1/25E 销售增长(%) 16.7 (0.4) (5.3) 4.2 净利润增长率(%) 31.5 14.1 (14.2) 3.7 税前利润率(%) 7.7 8.3 8.1 8.0 估值 1/22A 1/23E 1/24E 1/25E 电动汽车/销售(x) 0.45 0.49 0.48 0.43 电动汽车/息税前利润(x) 5.9 5.9 5.9 5.3 P/E(x) 6.6 5.5 6.2 6.0 季度每股收益 第一季度 第二季 第三季 第四季度 2022年,一个 1.35 1.48 1.66 1.72 2023e 1.84 1.68 2.30 1.64 2024e 1.57 1.62 1.64 1.75 价格(2022年11月21日):41.07美元目标价格:(56.00)53.00等级:跑赢大盘 公司背景 戴尔科技集团是PC、服务器和存储的领先提供商。该公司拥有全球客户，特别关注商业领域。 蓝色/灰色天空场景 我们的蓝色的天空场景(美元)67.00(70.00) 为了实现我们的蓝天情景，我们假设2024年PC收入将增加，导致CSG收入增加10%，总收入增加5%。更强劲的PC销售将有利于现金流，并保证9倍的更高倍数，相当于67美元/股。 我们的灰色天空场景(美元)34.00(36.00) 为了达到我们的灰天情景，我们假设2024年PC收入较弱，导致CSG收入下降10%，总收入下降5%。PC业务占总收入的50%以上，市场的显着疲软将保证6倍的较低倍数，相当于34美元/股。 股价表现 2022年11月21日，标准普尔500指数每天收于3585.62年2021年 11月22日-2022年11月21日，21年11月22日=55.13美元 资料来源：FTI、公司数据、路孚特、瑞士信贷证券（欧洲）有限公司估计 额外的细节 戴尔科技集团报告称，F3Q23的收入略好，为247.2亿美元，而我们估计为240.6亿美元，华尔街为243.7亿美元 。非GAAP每股收益为2.30美元，远高于我们预期的1.56美元，华尔街为1.60美元，毛利率和营业利润率支持。毛利率为23.7%（我们的22.0%），同比增长超过200个基点，原因是物流和组件成本下降，而公司削减了SG&A支出（比我们的预期低1%），进一步提高了营业利润率。税收和OIE增加了~0.14美元的每股收益，而不是我们的估计。在本季度，戴尔减少了服务器积压，尽管战略库存采购导致库存再次环比增长（2.98亿美元），再加上PC销售放缓，导致调整后自由现金流明显低于预期（9400万美元，我们估计为16.6亿美元）。管理层注意到非常不确定的支出环境和延长的销售周期，因此指导F4Q23收入低于我们之前的预期和华尔街，但由于更有利的利润率动态（组件成本，组合），非GAAP每股收益指导包括我们之前的估计。 直接模型驱动力量 本季度毛利率为23.7%（同比增长205个基点，环比增长234个基点），高于我们预期的22.0%，原因是：1）ISG和CSG内部的平均售价更高，原因是客户购买并添加更多内容;2）更好的附着率;3）改善供应链，使公司能够使用更多的海运，减少加快发货的需要;4）降低组件成本。戴尔的直接业务模式使其能够持有比竞争对手更低的库存并动态改变定价，因此该公司能够在本季度滚动通货紧缩成本。正如我们预期的那样，随着行业努力降低较高的渠道库存水平，PC定价正变得越来越激进。然而，对于戴尔来说，压力被混合转移到更丰富的配置所部分抵消，管理层注意到由于库存水平较低，折扣需求减少。CSG部门利润率为7.7%，同比和环比增长，而商业部门利润率占CSG总额的百分比为78.0%，同比增长370个基点，但环比下降40个基点。ISG部门利润率尤其受益于组件成本和组合，为14.3%，同比增长超过300个基点。 环境不确定的需求 尽管F3Q23的收入略高于我们的预期和华尔街，但管理层指导F4Q23在230亿美元至240亿美元之间，低于我们预期的 249亿美元。 我们已经预计本季度将增加一周，但注意到客户的压力继续减缓本季度的购买速度，并将支出转移到更紧迫的需求上，这是F4Q23增长的阻力。预计23年第四季度CSG营收下降将加速，部分反映了F3Q23期间商业需求放缓，尤其是在10月份。我们已经相信情况确实如此，因为我们在预览中下调了CSG的估计，并且最近下调了CSPC的预测。然而 ，服务器需求也放缓至低于管理层三个月前的预期，该公司比预期更早地烧毁了积压订单（此前预计下半年将出现冲刷）。正如我们预期的那样，存储市场仍然强劲（收入比我们的预期高出2%），高端，HCI和PowerStore表现显着 。存储积压工