宏观专题报告：经济步入政策效果验证期

经济步入政策效果验证期 中观视点第5期 核心结论 分析师 证券研究报告 2022年11月15日 11月以来，压制国内宏观基本面和市场风险偏好的两条主线逻辑：防疫政 宏观专题报告 策和房地产政策，皆发生积极变化。防疫政策的调整主要体现在国务院联防联控机制发布的“进一步优化疫情防控20条措施”，未来防疫将更加科学精准；房地产支持政策的强化主要体现为“第二支箭”延期并扩容、金融支持房地产16条以及预售资金监管的放宽，能够较大程度缓解民营房企融资问题，支持“保交楼”以及市场信心恢复。政策密集发布后，股债汇市场均出现较大波动，股市先涨后跌、债市持续回调、人民币汇率大幅升值。 政策预期转向与基本面实质改善之间尚存距离。市场近期密集交易防疫优化和地产修复预期，但两大政策传导至基本面的路径皆不清晰。 冬季疫情对基本面的扰动不容忽视，或干扰政策优化节奏。理论上，防疫政策优化利好服务业消费和物流运输业的修复，前提是要在疫情可控的基础上有序放开。高频数据显示，近期全国单日新增感染者人数已升破1万例，冬季来临多地疫情防控压力持续加大。“20条”政策发布后，由于疫情形势及自身禀赋差异，各地存在执行尺度不一、技术细节不明、甚至防疫混乱等问题，这对控制冬季疫情的反弹并不友好。12日国务院联防联控机制发布会指出20条优化措施“不是放松防控，更不是放开、‘躺平’”，如果近期疫情不能够得到良好控制，政策回摆的可能性依然存在，市场可能会面临预期的反转和反复。 地产融资支持政策意在化解优质民营房企和“优质项目”风险，以实现“保交付”和“稳需求”。“16条”在支持改善民营房企融资环境方面无疑释放了重要积极信号，融资端的修复有助于缓解民营房企回款压力，推动“保交楼加快落地，改善购房者预期，促进地产销售回暖，通过市场内生循环，逐步化解地产信用风险。但对主体和项目是有条件的支持，其中明确提出“治理完善、聚焦主业、资质良好”的房企和存在足额的剩余货值或者落实还款来源的项目是重点支持对象，对于违约房企以及“劣质项目”短期仍待解，这也是制约地产基本面改善的不确定变量。 未来1-2个季度将是验证政策效果的重要窗口期。近期高频数据显示，供需有同步走弱迹象。11月以来，水泥发运率回落至50%以下，高炉开工率连降5周；新房销售同比-31%，降幅较10月显著扩大，出口走弱迹象亦较为明显，集装箱运价指数连续下跌。当前国内防疫和地产政策均面临阶段性拐点，且不得不发，政策执行或经历从无序到有序的阶段。未来1-2个季度宏观经济将步入政策效果的验证期，短期市场波动或加大。 风险提示：国内疫情演变超预期，地产支持政策效果不及预期，海外局势变化超预期。 边泉水S0800522070002 13911826169 bianquanshui@research.xbmail.com.cn 宋进朝S0800521090001 15701005636 songjinchao@research.xbmail.com.cn 相关研究 索引 内容目录 一、经济步入政策效果验证期4 （一）防疫政策优化和地产支持政策强化改善宏观经济预期和市场风险偏好4 （二）政策预期转向与基本面实质改善之间尚存距离4 （三）未来1-2个季度将是验证政策效果的重要窗口期5 二、高频数据5 （一）疫情跟踪：全国疫情持续升温，防控政策优化5 （二）生产：开工率涨跌互现，螺纹钢产量持续回升6 （三）需求：新房和汽车销售同比增速转弱，金融支持房地产16条措施出台8 （四）价格：重点商品价格表现不一，国际原油价格环比回落9 （五）库存：螺纹钢库存延续下行11 （六）交通运输：居民出行偏弱，货运环比小幅回升12 三、风险提示12 图表目录 图1：11月（截至13日）30大中城市商品房成交同比跌幅扩大5 图2：100大中城市土地成交溢价率无明显修复迹象（%）5 图3：高炉开工率持续下降（%）5 图4：出口货运集装箱指数连续下跌5 图5：全国本土新增确诊和无症状感染病例每日新增情况（例）6 图6：全国新冠肺炎重症病例每日新增情况（例）6 图7：南方八省煤炭日耗量小幅反弹（%）6 图8：山东地炼厂开工率小幅下降（%）6 图9：PVC开工率降幅扩大（%）7 图10：石油沥青装置开工率回落（%）7 图11：焦炉生产率小幅回落（%）7 图12：磨机运转率延续下行（%）7 图13：全钢胎开工率回暖（%）7 图14：螺纹钢产量同比持续回升（万吨）7 图15：30大中城市商品房成交面积均值持续上行（万平方米）8 图16：100大中城市成交土地占地面积降幅明显8 图17：乘用车厂家零售和批发同比延续升势（万辆）8 图18：中国轻纺城成交量降幅收窄（万米）8 图19：电影票房仍处低位（万元）9 图20：中关村电子价格指数维稳9 图21：SCFI综合指数跌幅扩大（2009年10月16日=1000）9 图22：CCFI综合指数持续下行（1998年1月1日=1000）9 图23：Dtd和WIT现货价格均震荡下行（美元/桶）10 图24：中国化工产品价格指数再现升势10 图25：动力煤价格增速平稳（元/吨）10 图26：中国铁矿石价格指数回升（1994年4月=100）10 图27：Myspic综合钢价指数小幅上升10 图28：水泥价格指数微降10 图29：22个省市猪肉平均价延续降势（元/千克）11 图30：蔬菜价格持续下行，水果价格增速提高（元/公斤）11 图31：主要钢厂螺纹钢库存持续下降（万吨）11 图32：全国水泥库存比回降（%）11 图33：秦皇岛港煤炭库存回升（万吨）11 图34：涤纶长丝POY库存天数高于去年同期11 图35：百城拥堵指数持续下行12 图36：百度迁徙指数弱于去年同期12 图37：整车货运流量指数环比上升12 图38：主要快递企业分拨中心吞吐量升幅收窄12 一、经济步入政策效果验证期 （一）防疫政策优化和地产支持政策强化改善宏观经济预期和市场风险偏好 11月以来，压制国内宏观基本面和市场风险偏好的两条主线逻辑：防疫政策和房地产政策，皆发生积极变化。 防疫政策的调整主要体现在11月11日国务院联防联控机制发布的“进一步优化疫情防控20条措施”。其中密切接触者的管控措施调整为“5天集中隔离+3天居家隔离”、不再判定密接的密接、取消中风险区判定、高风险区外溢人员调整为“7天居家隔离”、对结束闭环作业的高风险岗位调整为“5天居家健康监测”，未来防疫政策将更加科学精准。 房地产支持政策的强化主要体现为“第二支箭”延期并扩容、金融支持房地产16条以及预售资金监管的放宽。11月8日，中国银行间市场交易商协会表示将继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具（“第二支箭”），支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资。11月11日，央行和银保监会联合发布254号文《关于做好当前金融支持房地产市场平稳 健康发展工作的通知》，包含16条支持房地产企业融资和住房消费者贷款政策。11月14日，银保监会、住建部、人民银行三部门发布《关于商业银行出具保函置换预售监管资金有关工作的通知》，旨在明确商业银行出具保函置换预售监管资金相关要求，支持优质房地产企业合理使用预售监管资金，防范化解房地产企业流动性风险。以上政策能够较大程度缓解民营房企融资问题，支持“保交楼”以及市场信心恢复。 政策密集发布后，股债汇市场均出现较大波动，股市先涨后跌、债市持续回调、人民币汇率大幅升值。上证综指较10月末低点上涨6.6%，但近两个交易高开低走，盘中振幅较大。10年期国债收益率持续上升，14日单日大涨10个基点。14日，美元兑人民币即期汇率较年内高位贬值3.9%。 （二）政策预期转向与基本面实质改善之间尚存距离 市场近期密集交易防疫优化和地产修复预期，但两大政策传导至基本面的路径皆不清晰。 冬季疫情对基本面的扰动不容忽视，或打乱政策优化节奏。理论上，防疫政策优化利好服务业消费和物流运输业的修复，前提是要在疫情可控的基础上有序放开。高频数据显示，近期全国单日新增感染者人数已升破1万例，冬季来临多地疫情防控压力持续加大。“20条”政策发布后，由于疫情形势及自身禀赋差异，各地存在执行尺度不一、技术细节不明、甚至防疫混乱等问题，这对控制冬季疫情的反弹并不友好。12日国务院联防联控机制发布会指出20条优化措施“不是放松防控，更不是放开、‘躺平’”，如果近期疫情不能够得到良好控制，政策回摆的可能性依然存在，市场可能会面临预期的反转和反复。 地产融资支持政策意在化解优质民营房企和“优质项目”风险，以实现“保交付”和“稳需求”。“16条”在支持改善民营房企融资环境方面无疑释放了重要积极信号，融资端的修复有助于缓解民营房企回款压力，推动“保交楼”加快落地，改善购房者预期，促进地产销售回暖，通过市场内生循环，逐步化解地产信用风险。但对主体和项目是有条件的支持，其中明确提出“治理完善、聚焦主业、资质良好”的房企和存在足额的剩余货值或者落实还款来源的项目是重点支持对象，对于违约房企以及“劣质项目”短期仍待解，这也是制约地产基本面改善的不确定变量。目前，30大中城市商品房成交面积同比和100大中城市土地成交溢价率等高频数据显示，地产基本面尚无显著修复迹象。 图1：11月（截至13日）30大中城市商品房成交同比跌幅扩大图2：100大中城市土地成交溢价率无明显修复迹象（%） 30大中城市月日均成交面积（万平方米）同比增速（右轴） 61.7 46.8 42.2 43.9 37.0 39.7 30.6 32.434.3 34.834.6 70 60 50 40 30 20 10 0 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% 202220212020 2021年中枢2020年中枢35 30 25 20 15 10 5 0 2022年1月2022年4月2022年7月2022年10月0102030405060708091011 资料来源：Wind，西部证券研发中心资料来源：Wind，西部证券研发中心 （三）未来1-2个季度将是验证政策效果的重要窗口期 近期高频数据显示，供需有同步走弱迹象。11月以来，水泥发运率回落至50%以下，高炉开工率连降5周；新房销售同比-31%，降幅较10月显著扩大，出口走弱迹象亦较为明显，集装箱运价指数连续下跌。当前国内防疫和地产政策均面临阶段性拐点，且不得不发，政策执行或经历从无序到有序的阶段。未来1-2个季度宏观经济将步入政策效果的验证期，短期市场波动或加大。 图3：高炉开工率持续下降（%）图4：出口货运集装箱指数连续下跌 100 90 80 70 60 50 2022年2021年SCFI:综合指数CCFI:综合指数2020年2019年 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 010203040506070809101112 2022-012022-032022-052022-072022-092022-11 资料来源：Wind，西部证券研发中心资料来源：Wind，西部证券研发中心 二、高频数据 （一）疫情跟踪：全国疫情持续升温，防控政策优化 11月13日当周，新增感染者人数持续上涨，日均新增突破万例。广东、河南、重庆、内蒙、新疆等省份疫情较为严重。11月11日，国务院联防联控机制发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》，对进一步优化防控工作的二十条措施作出重要部署，有利于各地更加科学精准地开展疫情防控工作。 宏观专题报告 西部证券 2022年11月15日 图5：全国本土新增确诊和无症状感染病例每日新增情况（例）图6：全国新冠肺炎重症病例每日新增情况（例） 8000 1 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 全国:本土确诊病例:新冠肺炎:当日新增 全国:本土无症状感染者:新冠肺炎:当日新增全国:本土阳性感染者:新冠肺炎:当日新增 10 5 0 -5 -10 -15 全