期权新品种运行异常现象解读

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 风险提示：投资有风险，入市需谨慎 康遵禹 010-58135952 kangzunyu@citicsf.com从业资格号F03090802投资咨询号Z0016853 2022年10月27日 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 期权新品种运行异常现象解读 中信期货研究所 权益策略组 统计2022年9月19日至2022年10月21日，上证指数区间下跌2.29%，上证50ETF下跌5.96%，沪市 500ETF、深市500ETF、深市创业板ETF上涨超1%。创业板ETF整体表现占优。 在权益市场超跌反弹背景下，医疗板块、电新板块率先触底反弹，创业板指数在这轮超跌反弹行情中，受益于涨跌幅规则以及成长风格，弹性更大，引发更多投机资金的关注。 沪市、深市500ETF，创业板ETF期权于2022年9月19日上市，上市首月市场整体运行平稳。 ETF表现 宽基指数表现 1.06 1.04 1.02 1.00 0.98 0.96 0.94 0.92 0.90 0.88 上证50ETF沪市300ETF沪市500ETF 创业板ETF深市300ETF深市500ETF 1.05 1.00 0.95 0.90 0.85 0.80 上证指数沪深300中证500中证1000创业板指 2022-09-192022-09-292022-10-182022-09-012022-09-142022-09-262022-10-13 截至9月16日，已上市的五个金融期权品种在2022年总成交量累计达到8.39亿张，日均成交量 492.03万张，累计成交额达到6786.50亿元，日均成交额42.76亿元，日均持仓量546.56万张。 而自ETF期权新品种9月22日上市以来，截至10月24日，期权市场日均成交额提升为46.02亿元。 首先需要注意到，期权市场成交额并未因新期权品种上市而呈现大规模提升。 新品种期权总成交额占期权市场总成交额的比例同样持续提升，上市首日新品种占比为13.12%，进入10月以来，新品种期权成交额占比总计约25%左右。 2022年国内期权市场成交额数据 1E+10 9E+09 8E+09 7E+09 6E+09 5E+09 4E+09 3E+09 2E+09 1E+09 0 新品种上市后 期权市场规模 2022-04-222022-05-252022-06-232022-07-212022-08-182022-09-162022-10-21 通过追踪沪市、深市各ETF期权成交额数据可以发现：新品种期权的成交额占比在逐渐扩大。我们以同一交易所品种的成交比例为例： 上交所的沪市500ETF成交额占比稳步提升，吸引到原有300ETF期权交易者的资金转移；深市ETF期权从成交额占比来看，深市300ETF期权：深市500ETF期权：深市创业板ETF期权约为2：2：6。新上市的创业板ETF期权迅速成为深交所成交主力。 一方面原因在于，新品种期权仍处于运行初期阶段；另一方面，通过观测成交额占比数据可以发现，市场“挤出”效应明显，部分追逐热点的短线交易资金向新品种转移。 沪市ETF期权成交额占比 深市ETF期权成交额占比 上证50ETF期权沪市300ETF期权 沪市500ETF期权沪市ETF总成交额 深市300ETF期权深市500ETF期权 深市创业板ETF期权深市ETF期权总成交额 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2022-09-192022-09-232022-09-292022-10-122022-10-18 4.5E+09 4E+09 3.5E+09 3E+09 2.5E+09 2E+09 1.5E+09 1E+09 500000000 0 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2022-09-19 2022-09-23 2022-09-29 2022-10-12 2022-10-18 1.4E+09 1.2E+09 1E+09 800000000 600000000 400000000 200000000 0 从成交量维度，目前期权市场投资者更倾向于交易近月期权，近月期权波动较大，价格变化的敏感 度更高，适合用来进行偏短期的趋势性交易。根据经验，近月合约的交易集中度一般在75%-80%。 而创业板ETF期权成交月份超90%集中在当月合约。这表明了创业板ETF期权的投资者，在标的表现突出，期权流动下较好的情况好，更愿意进行短期的方向博弈，投资者交易目的以投机为主。 沪市500ETF期权则有所不同，其成交月份约20%集中在季月(202212)合约，而沪市300ETF期权对应季月合约占比仅为15%。这表明有部分以增厚收益、对冲保护等类型投资者选择500相关期权对冲。 ETF期权当月合约占比 ETF期权季月成交占比 100.00% 90.00% 80.00% 70.00% 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% 沪市500ETF期权当月合约占比沪市300ETF期权当月合约占比创业板ETF期权当月合约占比深市500ETF期权当月合约占比 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% 沪市500ETF期权季月合约占比沪市300ETF期权季月合约占比创业板ETF期权季月合约占比深市500ETF期权季月合约占比 2022-10-102022-10-132022-10-182022-09-192022-09-232022-09-292022-10-122022-10-18 我们以上市首日（2022.09.19）和运行一个月之后(2022.10.21)的数据为例，分析新品种不同成交价下成交量的变化情况。 创业板ETF期权在上市初期，成交量主要集中于深度虚值的看涨看跌期权，这说明了市场赌涨赌跌 意愿强烈，市场利用创业板ETF进行投机性交易的意愿较强。 500ETF期权在上市初期，成交量分布的异常点在于多空观点的中枢分歧分歧明显，这体现了标的市场对后市的交易主线尚不明确。而10月21日500ETF期权成交量的分布同样异常，成交量在平值附近的集中程度过高，这表明了目前在500ETF期权端机构对冲资金占据一定主导地位。 创业板ETF期权成交价分布 沪市500ETF期权成交价分布 40000 30000 20000 10000 0 上市首日认购期权上市首日认沽期权 1.9522.052.12.152.22.252.32.352.42.452.52.55 60000 40000 20000 0 上市首日认购期权上市首日认沽期权 4.955.255.55.7566.256.56.757 200000 150000 100000 50000 0 10.21认购期权10.21认沽期权 1.9522.052.12.152.22.252.32.352.42.452.52.55 300000 200000 100000 0 10.21认购期权10.21认沽期权 4.955.255.55.7566.256.56.757 从标的交易额占比情况来看，创业板指关注度近年不断提升，2013年-2017年创业板占全市场成交额占比为13%，而2018年至2022年成交额占比攀升至20.6%。 创业板中含有大量高成长性行业，机构资金近年在其中深耕布局。如果按交易属性划分，创业板更偏投机属性，期权标的的量能具有爆发潜力； 创业板指数波动率较高，高波动率本身也意味着着更多交易机会与投机属性。 中证500指数与创业板指数成交额全市场占比走势 宽基指数历史波动率 中证500指数成交额占比创业板指数成交额占比上证50指数沪深300指数中证500指数创业板指 0.25 0.2 0.15 0.1 0.05 0 2012/12/312017/12/312022/12/31 0.45 0.4 0.35 0.3 0.25 0.2 0.15 0.1 0.05 0 2021/1/42021/6/42021/11/32022/3/312022/8/26 保护型看跌期权组合＝现货股票组合多头＋看跌期权多头。 可以看做是利用现货多头和看跌期权多头合成了看涨期权多头的收益结构。通过付出期权费，将现货盈利和亏损均无限的收益特征转换成了收益无限，风险有限的认购期权多头。 运用股票、股指期权对冲的优势在于，在对冲保护下行风险的同时，还保留了上行收益。 运用股指期货对冲的优势在于，完全对冲保护，且只需要付保证金，不需要付权利金。 期权对冲理论损益结构 股指期权与股指期货对冲效果回测 买入看跌期权 组合收益结构 现货多头 标的平值等市值保护IF对冲 1.05 1 0.95 0.9 0.85 0.8 0.75 0.7 0.65 0.6 2022-01-042022-03-162022-05-262022-08-012022-10-12 对比IF基差结构，IF在22年1至3月，行情弱势，对冲力量驱动贴水扩大阶段，年化折溢价率与标的行情正向;而在4月-9月：IF年化基差与标的行情呈现负相关结构，主要原因在于中性策略、打新对冲策略收益改善直至10月份，IF基差贴水和标的再度同步走弱。 IC年化基差与中证500 IF年化基差与沪深300 对比IC基差结构，IC年化基差与标的的反向关系明显相较于IF偏弱。首先对这一现象的长期解释是：造成IC基差在2020年长期反向的主导因素，雪球结构对市场的影响有所减弱。但自新品种500ETF上市后，反向关系再次回归。(0912-0916市场同向、0922-1024市场反向)。由此推测500ETF期权可能在一定程度上对IC贴水产生影响作用，但9月恰逢雪球产品续作，影响持续性有待进一步观察。 000300.sh IF02 000905.sh IC02 新品种上市后 5500 6.00% 7500 4.00% 4.00% 2.00% 5000 2.00% 7000 0.00% 0.00% 4500 -2.00% 6500 -2.00% 4000 -4.00% 6000 -4.00% 3500 -6.00%-8.00% 5500 -6.00% -10.00% -8.00% 3000 -12.00% 5000 -10.00% 2022-01-042022-03-162022-05-262022-08-012022-10-12 2022-01-042022-03-172022-05-302022-08-042022-10-18 创业板ETF期权的当月合约成交量相对其他品种分散，季月合约的成交价分布较当月更为分散。 沪市500ETF期权当月合约主要是满足投资者当下风险对冲的需求，成交价分布的集中程度较高；而交易季月合约主要目的有两种：一种是对新上市期权远期合约不完善定价的投机，另一种是机构双卖虚值期权赚取时间价值。 当月合约成交价分布 季月合约成交价分布 200000 150000 100000 50000 0 创业板ETF认购期权创业板ETF认沽期权 1.9522.052.12.152.22.252.32.352.42.452.52.55 1500 1000 500 0 创业板ETF认购期权创业板ETF认沽期权 1.9522.052.12.152.22.252.32.352.42.452.52.55 400000 沪市500ETF认购期权沪市500ETF认沽期权 40000 200000 20000