单季盈利水平或进入周期偏底部区域

中国巨石（600176） 证券研究报告 2022年10月24日 投资评级 单季盈利水平或进入周期偏底部区域 公司发布22年三季报，22年前三季度公司收入161.0亿，yoy+16%；归母 净利55.2亿，yoy+28%；扣非归母净利36.0亿，yoy-9%。单22q3收入41.9 行业建筑材料/玻璃玻纤 6个月评级买入（维持评级） 当前价格12.62元 目标价格29.14元 亿，yoy-21%，qoq-38%；归母净利13.1亿，yoy-23%，qoq-45%；扣非归母 净利7.7亿，yoy-47%，qoq-45%，基本符合预期。 22q3量价或齐跌，单季盈利水平或进入周期偏底部区域 22q3收入环比减少较多，我们推测销量及均价环比均有一定下降。销量角度，22q2以来行业粗纱延续累库（22q3末公司存货37.9亿，qoq+26%），行业现阶段库存已升至历史较高水平；公司产线方面，据卓创资讯，22q3公司投产桐乡电子纱智能3线（年产10万吨）、冷修攀登电子纱二线（年 产3万吨）、冷修桐乡粗纱3线（年产12万吨）。价格角度，据卓创资讯， 22q3行业代表粗纱价格吨均价qoq-1,021元/-17.0%，电子布价格底部震荡。 基本数据 A股总股本(百万股)4,003.14 流通A股股本(百万股)4,003.14 A股总市值(百万元)50,519.59流通A股市值(百万元)50,519.59每股净资产(元)6.64 资产负债率(%)44.94 一年内最高/最低(元)19.49/12.57 22q3公司综合毛利率33.9%，yoy-11.5pct，qoq+2.6pct，环比大致企稳，同 时产品结构变化或亦有一定影响（如我们推测电子布、热塑占比提升等）。22q3公司扣非归母净利率18.3%，yoy-8.9pct，qoq-2.2pct。结合价格位置、行业库存水平、潜在新增产能及我们对于需求的判断，我们认为22q3公司盈利水平或进入周期偏底部区域（较近的上一轮周期底部19年底前后，19q4/20q1/20q2扣非归母净利率分别为14.6%/13.5%/14.8%），本轮周期底部公司盈利水平更高反映公司更强的竞争优势（我们推测源于能源价格提高、产品结构及持续精进的成本管控水平）。 粗纱行业或进入周期偏底部区域 22q2以来国内需求因疫情遇到一定挑战，且恢复节奏较慢；海外需求22q3 或亦边际回落，致行业景气较快向下，玻纤粗纱价格已回落至历史偏底部 作者武慧东分析师 SAC执业证书编号：S1110521050002 wuhuidong@tfzq.com 鲍荣富分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 林晓龙联系人 linxiaolong@tfzq.com 吴红艳联系人 wuhongyan@tfzq.com 区域（同时能源成本变动等，行业中枢成本或较前期有一定提升）。往后展 望，内需22q4及23fy或边际持续好转（复工复产、基建弹性、地产修复、风电需求向上等），海外需求进一步向下概率较小，我们判断粗纱价格有支撑，并有机会向上回归。同时我们判断电子纱电子布价格总体亦处于周期底部区域，预计有较好成本支撑，关注需求边际变化。 维持盈利预测，维持“买入”评级 巨石作为全球粗纱龙头及电子布龙头，成本有优势。坚定推进降本增效、产能扩张执行力强；经营业绩韧性佐证公司内部竞争力稳步提升效果，显示公司较强alpha。热塑纱、风电纱及电子布为“十四五”期间三大发力领域， 股价走势 4% -1% -6% -11% -16% -21% -26% -31% 中国巨石沪深300 整体产品附加值或稳步提升，龙头优势不断强化，持续成长值得期待。维持盈利预测，预计公司22-24年归母净利预测62/68/79亿，yoy +3%/10%/16%，当前价格对应22年PE仅8x，维持公司目标价29.14元（对应23年PE约14x），维持“买入”评级。 风险提示：玻纤增量供给超预期；需求成长逊于预期；电子布竞争超预期；公司战略执行效果低于预期 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2021-102022-022022-06 资料来源：贝格数据 相关报告 1《中国巨石-半年报点评:业绩有韧性继续看好玻纤龙头成长持续性》2022-08-29 营业收入(百万元) 11,666.20 19,706.88 22,255.36 26,028.39 29,893.27 2022-07-12 增长率(%) 11.18 68.92 12.93 16.95 14.85 3《中国巨石-季报点评:22q1业绩超预 EBITDA(百万元) 4,743.04 9,168.72 10,035.55 10,842.54 12,288.75 期，强劲的出口是亮点》2022-04-26 净利润(百万元) 2,416.11 6,028.47 6,205.37 6,802.79 7,894.05 增长率(%) 13.49 149.51 2.93 9.63 16.04 EPS(元/股) 0.60 1.51 1.55 1.70 1.97 市盈率(P/E) 20.91 8.38 8.14 7.43 6.40 市净率(P/B) 2.90 2.24 1.89 1.61 1.37 市销率(P/S) 4.33 2.56 2.27 1.94 1.69 EV/EBITDA 16.83 8.95 5.31 4.48 3.33 2《中国巨石-公司点评:22q2扣非符合预期，经营韧性显示竞争力》 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 公司历年经营情况及可比公司估值表 图1：公司近年营收及同比增速图2：公司近年归母净利润及同比增速 250 200 150 100 50 0 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 75 60 45 30 15 0 -15 150% 120% 90% 60% 30% 0% -30% 营业收入（亿元）YoY（RHS）归母净利（亿元）YoY（RHS） 资料来源：Wind、天风证券研究所资料来源：Wind、天风证券研究所 图3：可比公司估值情况 股票代码 公司名称 市值 收盘价 EPS 元/股 P/E （亿元） （元） 20A 21A 22E 23E 20A 21A 22E 23E 002080.SZ 中材科技 362.5 21.60 1.22 2.01 2.23 2.52 17.7 10.7 9.7 8.6 300196.SZ 长海股份 56.8 13.89 0.66 1.40 1.79 2.12 21.0 9.9 7.8 6.5 603601.SH 再升科技 56.1 5.50 0.35 0.24 0.26 0.33 15.6 22.5 21.4 16.7 605006.SH 山东玻纤 52.9 8.81 0.29 0.91 1.14 1.33 30.7 9.7 7.7 6.6 603256.SH 宏和科技 59.9 6.77 0.13 0.14 0.16 0.22 51.1 48.2 42.4 30.7 平均值 27.2 20.2 17.8 13.8 中位数 21.0 10.7 9.7 8.6 600176.SH 中国巨石 505.2 12.62 0.60 1.51 1.55 1.70 20.9 8.4 8.1 7.4 注：股价时间2022/10/21；除中国巨石外，其他业绩预测源自Wind一致预期；资料来源：公司公告，Wind，天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,869.60 2,252.11 9,322.58 14,060.92 21,562.39 营业收入 11,666.20 19,706.88 22,255.36 26,028.39 29,893.27 应收票据及应收账款 1,126.96 1,752.32 1,375.67 2,138.02 1,731.33 营业成本 7,724.85 10,777.25 13,114.40 15,038.08 16,909.67 预付账款 105.57 192.52 170.22 245.73 221.99 营业税金及附加 101.66 156.55 176.80 206.77 237.47 存货 1,580.01 2,199.28 2,399.59 2,873.86 3,055.90 营业费用 134.21 143.13 150.52 163.02 172.28 其他 6,420.05 7,667.48 8,163.69 9,157.45 9,665.59 管理费用 556.89 1,330.33 1,168.53 1,366.64 1,569.56 流动资产合计 11,102.19 14,063.72 21,431.74 28,475.98 36,237.19 研发费用 341.66 552.22 623.64 729.36 837.66 长期股权投资 1,369.09 1,354.47 1,354.47 1,354.47 1,354.47 财务费用 485.00 488.51 509.47 579.89 695.57 固定资产 20,910.94 24,587.82 22,666.80 20,745.78 18,824.76 资产减值损失 (194.63) (91.48) (103.31) (120.83) (138.77) 在建工程 1,941.44 2,248.14 2,248.14 2,248.14 2,248.14 公允价值变动收益 (7.68) 2.57 0.00 0.00 0.00 无形资产 782.79 807.60 777.77 747.93 718.10 投资净收益 184.73 53.94 1,056.64 359.47 162.44 其他 630.82 766.57 766.00 765.43 764.87 其他 (531.48) (1,016.88) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 25,635.08 29,764.60 27,813.17 25,861.75 23,910.33 营业利润 2,870.98 7,310.75 7,465.33 8,183.28 9,494.72 资产总计 36,737.27 43,828.32 49,244.92 54,337.74 60,147.53 营业外收入 27.53 45.59 45.59 45.59 45.59 短期借款 4,201.47 3,933.82 3,933.82 3,933.82 3,933.82 营业外支出 44.74 53.50 53.50 53.50 53.50 应付票据及应付账款 2,174.56 2,390.07 3,164.45 3,204.83 3,957.15 利润总额 2,853.77 7,302.84 7,457.42 8,175.37 9,486.81 其他 5,023.14 7,187.51 7,371.92 7,743.07 7,555.05 所得税 444.01 1,164.71 1,189.36 1,303.87 1,513.02 流动负债合计 11,399.17 13,511.39 14,470.18 14,881.71 15,446.01 净利润 2,409.76 6,138.13 6,268.06 6,871.50 7,973.79 长期借款 4,430.33 4,809.17 4,809.17 4,809.17 4,809.17 少数股东损益 (6.35) 109.66 62.68 68.72 79.74 应付债券 1,833.29 712.8