CS-Trip.com 集团 (TCOM.OQ)

2022年7月26日亚太地区|中国股票研究 亚洲日报 携程集团(TCOM.OQ) 未来旅行需求正常化的主要受益者 维持优于大市 之前的评级：跑赢大盘 目标价（美元）：33.50 先前目标价（美元）：30.50 。 ▪ 价格（22年7月22日，美元） 26.51 美东时间。锅。％变化 26.4 市值上限（百万美元） 16,899 至TP蓝天情景（美元） 45.0 股数（百万） 637.46 灰色天空情景（美元） 20.0 自由浮动（％） 111.3 表现 1M 3M12M 52周范围（美元） 32.72-16.75绝对值(%) 16.2 21.5(7.2) ADTO-6M（百万美元） 47.6相对(%) 18.9 16.725.5 年 12/21A 12/22E 12/23E 12/24E 收入（百万人民币） 20,023.0 18,167.5 28,488.0 34,462.5 EBITDA(人民币百万) (602.0) (118.5) 4,043.5 6,767.3 息税前利润（百万人民币） (1,411.0) (981.0) 3,119.4 5,772.5 净利润（百万人民币） 1,356.0 1,165.2 5,021.7 7,493.2 EPS(CSadj.)(Rmb) 2.12 1.78 7.61 11.24 中。从上一个每股收益(%) 不适用 0.1 2.7 1.4 共识每股收益（元） 不适用 2.0 8.05 10.45 每股收益增长(%) 纳米 (15.8) 326.7 47.7 市盈率(x) 84.6 100.4 23.5 15.9 股息率(%) 0.0 0.0 0.0 0.0 EV/EBITDA(x) 纳米 纳米 33.5 18.3 市账率(x) 1.11 1.15 1.15 1.13 ROE(%) 1.3 1.1 4.8 6.7 净债务/权益(%) 33.2 30.6 19.8 8.5 国内旅行需求在6月份恢复并在7月份保持相对较好，空中交通量（代表长途）保持在 2019年水平的60-65%，与2022年2月相似，但优于2021年11月至2021年 12月，尽管每日确诊病例更多。 ▪随着入境检疫时间缩短一半并取消星标，政策发展也很有利 在旅行代码上。7月25日，国内首个Covid治疗药物Azvudine也获得批准，我 们认为这可能是未来进一步放松的关键先决条件。 ▪得益于近期短途市场份额的增长，TCOM缩小了国内酒店间夜增长与同业的差距第一季度，在锁定后的6月/7月出现了更好的复苏。加上海外市场强劲复苏带来的 ▪ 利好，我们认为TCOM在2H的收入增长将强于同业。 在23倍2023年（回到2019年新冠疫情前水平的75%左右）或16倍标准化盈利基础时，估值并不高。我们微调 2022-24E0-3%。将DCF滚动至2023年末，并将目标价从30.50美元上调至 33.50美元。 图1：TCOM2Q22预览表 资料来源：公司数据，瑞士信贷 近期行业复苏趋势好于预期 上海重新开放后，6月份国内旅游需求加速复苏。7月份，尽管多个城市的病例有所增加，但旅行需求的表现好于预期。空中交通是长途需求的代表，最容易受到Covid限制收紧的影响，7月份仍保持在2019年Covid前水平的60-65%。这与今年1月至2月的峰值恢复水平相似，并且好于2021年11月至2021年12月，尽管每日确诊病例更多（7月平均每日新 增病例130例，而2021年11月至12月为83例）。 在政策方面，我们在过去一个月看到了一些调整，因为政府试图将过度控制措施对经济的负面冲击降至最低，包括将入境入境者的隔离时间缩短一半和取消旅行代码上的星号 。近日，国内首个新冠病毒治疗药物阿兹夫定获国家药监局批准 资料来源：公司数据、Refinitiv、瑞士信贷估计 7月25日。鉴于动态零政策仍在实施，尽管对刺激需求的直接影响可能有限，但持续的政策更新确实向未来方向发出了积极信号，并可能有助于为Covid政策的更重大转变铺平道路。 TCOM可能在2H看到比同行更好的收入复苏 我们认为TCOM将是未来旅行活动进一步正常化的主要受益者。在国内市场，我们认为它在需求复苏方面处于有利地位，这得益于：(1)近期在短途和低线城市市场的市场份额有所增加。鉴于反复爆发的长期不利因素，TCOM加大了短途市场的力度，2H21国内间夜增长的差距已开始缩小。2022年1月至2022年1月至2月，差距已基本缩小，而TCOM在上海封锁后的6月/7月开始出现好于同行的复苏（6月下旬国内客房夜增长回到2019年的水平，同比下降个位数）和（2）鉴于其在国内高端长途市场的传统强势地位和出境游的主导地位，限制放松时也应该会看到最大的收益。在海外市场，国际旅游持续强劲复苏带来的利好预计将在2H持续。Skyscanner和Trip.com的收入贡献在1H22已升至中低水平。 因此，随着国内市场复苏好于同业以及海外复苏的贡献，我们认为TCOM的收入复苏趋势可能会强于同业，扭转1H20以来复苏放缓的趋势。此外，鉴于过去两年裁员约20% ，一旦收入出现更好的复苏，应该会有充足的利润空间。 维持优于大市 在23倍2023E估值（我们估计2019年收益回到Covid之前水平的约75%）或16倍标准化收益基数，估值并不高。我们将2022-24E微调0-3%。将DCF滚动至2023年底 ，并将目标价从30.50美元上调至33.50美元。 研究分析师 常春藤姬/肯尼斯·方/85221016395 kenneth.kc.fong@credit-suisse.com 萨当娜芳/85221016512sardonna.fong@credit-suisse.com 本报告背面的披露附录包含重要披露、分析师证明、法律实体披露和 非美国分析师的状况。美国披露：瑞士信贷与研究报告中涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。投资者应仅将本报告视为做出投资决定的单一因素。 估值方法和风险 目标价格和评级 估值方法和风险：Trip.comGroup(TCOM.OQ)（12个月） 方法：我们基于SOTP（部分总和）的Trip.com目标价为33.5美元，其中包括基于DCF（贴现现金流）的Trip.com核心业务估值和公允估值（基于市场，如果上市和最近的公允价值）价值（如果是私有的）为其股权投资。这意味着25倍2023年非公认会计原则市盈率（市盈率）。目前的估值不高，并且已经公平地反映了复苏的不确定性。我们对TCOM的长期价值主张充满信心，因此给予TCOM优于大市的评级。 风险：可能阻碍我们实现我们33.5美元的目标价和Trip.com优于大市评级的风险包括：(1)疫苗开发进度延迟和COVID遏制；(2)宏观经济环境持续疲软；(3)竞争显着恶化。 提及的公司（截至2022年7月22日的价格） 携程集团(TCOM.OQ,$26.51,优于大盘[V],目标价$33.5) 披露附录 分析师认证 IvyJi和KennethFong各自证明，对于个人分析的公司或证券，(1)本报告中表达的观点准确地反映了他或她对所有标的公司和证券的个人观点，并且(2)没有他或她的部分报酬曾经、现在或将与本报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关。 Trip.comGroup(TCOM.OQ)的3年价格和评级历史 TCOM.OQ 结束价格 目标价 日期 （美元$） （美元$） 评分 2019年9月10日 34.17 48.00 ○ 19年11月14 31.30 40.00 日20年3月19日 23.05 25.00 ñ 20年5月29日 26.57 27.00 20年9月25 30.15 29.50 日20年11月11 35.50 42.00 ○ 日21年3月3日 39.80 47.00 21年5月19日 41.02 49.00 21年6月28日 35.59 47.00 21年9月25 29.07 36.00 日 *星号表示开始或假设承保范围。 截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下： 跑赢大盘(O):该股票的总回报预计将在未来12个月内超过相关基准*。中性（N）：预计未来12个月该股票的总回报将与相关基准*保持一致。表现不佳（U）：该股票的总回报预计将在未来12个月内低于相关基准*。 *按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本的评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该范围包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，优于大盘代表最具吸 引力，中性代表吸引力较低，并且表现逊于最不具吸引力的投资机会。截至2012年10月2日，U.S。加拿大和欧洲（不包括土耳其）评级是基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该范围包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，跑赢大盘代表最具吸引力，中性代表吸引力较小，表现逊于最不具吸引力的投资机会。对于拉丁美洲、土耳其和亚洲（不包括日本和澳大利亚），股票评级基于股票的总回报相对于相关国家或地区基准（印度-S&PBSESensex指数）的平均总回报；中国A股相关指数为沪深沪深300（沪深300） ；2012年10月2日之前S。和加拿大的评级基于(1)股票相对于当前股价的绝对总回报潜力和(2)股票在分析师覆盖范围内的总回报潜力的相对吸引力。对于澳大利亚和新西兰股票，预期总回报(ETR)计算包括12个月滚动股息收益率。如果ETR大于或等于7，则分配优于大市评级。5%；在ETR小于或等于5%的情况下表现不佳。如果ETR介于-5%和15%之间，则可以分配中性。重叠的评级范围允许分析师分配将ETR置于相关风险背景下的评级。在2015年5月18日之前，ETR的跑赢大盘和跑输大盘评级的范围与 15%至7之间的中性阈值不重叠。5%，于2011年7月7日开始运作。 受限(R):在某些情况下，瑞士信贷的政策和/或适用的法律法规禁止在瑞士信贷参与投资银行交易的过程中以及在某些其他情况下进行某些类型的沟通，包括投资建议。 未评级(NR):CreditSuisseEquityResearch目前没有对该股票或与公司相关的任何其他证券的投资评级或观点。 未涵盖（NC）：CreditSuisseEquityResearch不提供公司的持续报道，也不提供对公司或相关产品的股权证券的投资评级或投资观点。 波动率指标[V]:如果股票价格在过去24个月中的至少8个月中在一个月内上涨或下跌20%或更多，或者分析师预计未来将出现大幅波动，则该股票被定义为波动性股票。 分析师的行业权重与分析师的股票评级不同，并且基于分析师对行业基本面和/或估值相对于集团历史基本面和/或估值的预期： 超重：分析师对该行业基本面和/或估值的预期在未来12个月是有利的。市场权重：分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期是中性的。减持：分析师对 未来12个月该行业基本面和/或估值的预期持谨慎态度。 *分析师覆盖的行业包括相关行业内分析师覆盖的所有公司。分析师可能涵盖多个行业。 瑞士信贷的股票评级分布（和银行客户）为： 全球评级分布评分 与宇宙(%) 其中银行客户（%） 跑赢大盘/买入* 55% （29%银行客户） 中性/持有* 34% （21%银行客户） 表现不佳/卖出* 10% （17%银行客户） 受限制的 1% 请点击此处查看基本研究建议的MAR季度建议和投资服务报告。 *就NYSE和FINRA评级分布披露要求而言，我们的股票评级优于大市、中性和表现不佳，分别对应于买入、持有和卖出；但是，含义并不相同，因为我们的股票评级是在相对基础上确定的。（请参阅上述定义。）投资者购买或出售证券的决定应基于投资目标、当前持有量和其他个人因素。 重要的全球披露 瑞士信贷的研究报告通过我们在CSPLUS上的专有研究门户提供给客户。为方便起见，CreditSuisse研究产品也可通过第三方供应商或其他电子方