如何应对交易盘的30年国债抢跑

如何应对交易盘的30年国债抢跑 本报告导读： 交易盘抢跑后/配置盘放量前的窗口期，沿着赔率最高的方向交易。 量价之间：REITs二季度经营分化全景2026.07.26转债超跌修复后出现“二次转弱”信号，如何应对2026.07.25对资金的现实和预期或可以更乐观2026.07.23权益回调资金避险，短期品种ETF更受青睐2026.07.20科技回调时，固收+风险预算和赛道选择谁更能抗波动2026.07.20 投资要点： 后续30年期国债行情能否持续突破，关键或在于保险等配置盘何时开始入场承接。我们判断保险承接超长债的大方向没问题，会随时间不断发酵（中小银行因为2025年仓位被占用，立即发力概率不大）：一来8月下旬之后供给压力有望实质性回落，配置盘可获取的仓位预计将会减少，一部分买盘力量有希望重新回到30年期国债市场；二来权益波动加剧叠加保险权益持仓累计了可观的绝对收益，基于再平衡与止盈意图，后续配置力量有望向固收资产倾斜。如何理解交易盘抢跑后的时间窗口：时间不在空方一边。承接或因 现阶段的政府债发行压力而存在时滞。但而当前交易力量选择在7月底抢跑，底层逻辑则可能在于：虽然发行压力这一空头筹码是客观存在的，但留给空头的时间窗口本身是有限的，提前买入抢受益安全度较高。若基于发行压力选择做其对手盘，则8月下旬以后空头逻辑自然弱化，且如果化债置换额度没有新的续作安排（这一点关注7月政治局会议是否有相关指引），后续超长债供给只会更稀缺，做空的胜率与赔率都将跟随时间走弱。时间在多头这边。这一定程度也解释了为什么券商敢于晚盘抢跑做多。策略上，我们建议：1、时间不在空方一边，没有极强的驱动下当前 窗口不建议基于债券发行压力博弈利率全面上行；2、先沿着Alpha空间最大的方向布局：优先买入30年国债活跃券，再考虑超长地方债与30年老券；3.留意几个关键时点的扰动，包括第三支特别国债发行前后（但这只券取代26特4成为活跃券概率不高）、地方债发行放量时点、资金收紧扰动时点等。需要关注的三个潜在风险点:一是公募债基久期已处高位；二是券商偏好利差套利，一旦30年期国债下行带动30年期国债和地方债的利差走扩，可能再反手“多地方债，空30年国债”；其三，中小行返场的时点和第一波参与的买卖方向尚不明确。 风险提示：政策超预期，经济回暖幅度超预期。 目录 1.30年国债的“Alpha行情”开始了吗，如何博弈......................................31.1.早于供给收缩的30-10利差压缩如何理解：既是补涨也是抢跑........31.2.行情能否持续性突破，配置盘何时开始主动发力是关键..................41.3.交易盘抢跑后/配置盘放量前的窗口期：时间或不在空方一边..........51.4.应对策略和预期扰动：沿着赔率最大的方向交易.............................62.债市周度复盘.......................................................................................73.资产相对性价比...................................................................................83.1.国债期限利差、国开债期限利差多数收窄.......................................93.2.期限利差多数收窄、信用利差表现分化...........................................94.风险提示............................................................................................11 1.30年国债的“Alpha行情”开始了吗，如何博弈 1.1.早于供给收缩的30-10利差压缩如何理解：既是补涨也是抢跑 过去一周30年期国债的Alpha抢跑出现，但广谱利率债并未普涨，其中30年期国债收益率下行5.55bp，10年期国债收益率下行1.22bp，30-10年国债期限利差收敛。有两个行情特征值得关注。 资料来源：同花顺，国泰海通证券研究 资料来源：同花顺，国泰海通证券研究 其一，30年独立行情，但也可以看作30年期国债的补涨。其余期限国债收益率均维持震荡。2022年以来，债市已经习惯用30Y-10Y利差压缩作为行情发起的标志，这主要是因为30年国债具有高弹性特征，可以在行情发起阶段快速获取资本利得。 2025年下半年以来利差反而转为趋势性走扩，特别是2026年短端下行后30年利差保持高位，更多是超长债供给压力、机构行为偏好变化、以及权益市场行情的结果，达到50BP左右已经到达历史中枢位置，继续上行概率不大。我们在《从超长特国发行结果看，超长债压利差行情何时启动》中提到，基于目前国内的基本面和通胀现实，前期10年以内的债市和超长端地方债利率持续下行，30Y-10Y利差已经处在高位，压缩利差的赔率充足。 但我们前期预判的利差压缩的时机或需等待现实层面的供给收缩或者预期层面的供给缓解，其兑现于8月下旬的概率更高，而本轮行情发动的时点早于我们的预期。 资料来源：同花顺，国泰海通证券研究 其二，利差压缩行情早于供给收缩抢跑，背后是交易盘为主导，券商是核心推手，保险“被动默认”，基金有分歧的参与。一方面，从行情节奏看，7月22日是国债期货“先发制人”，形态突破后又从技术层面形成情绪加强。随 后，在7月22-24日，都出现了券商在晚盘的集中买入（避开期货交易和大行卖出offer较多的窗口），并导致30年期国债收益率加速下行。其背后表现出交易盘有推动债市利率下行的趋势，但合力并不充足，否则应该在交易密集时间入场以吸收更多筹码。 资料来源：同花顺，国泰海通证券研究 资料来源：同花顺，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 但另一方面也要看到，配置盘在次日的行情中往往采取中性态度应对，分歧较大，使得次日利率往往维持在前一日低位，整体上可以看作配置盘“被动默认”新的利率低位。其中，大型银行和中小型银行对30年国债均处于净卖出状态，尚未转向承接，而基金和保险则在交易日尾盘和次日保持一定的买入，参与利率下行行情。 1.2.行情能否持续性突破，配置盘何时开始主动发力是关键 后续30年期国债的行情能否持续性突破，最关键的变量可能在于配置盘，尤其是保险资金何时入场承接。如果只有交易盘博弈，而配置盘缺席，则30年国债要容易转化为反复拉锯或套利行情，形成持续性下行就比较困难。 配置盘中，中小行短期转向入场较为困难，前期中小银行不偏好买入30年国债的重要原因在于：旧的配置主力（江浙沪、珠三角地区）中小行2025年30年国债的买入点位集中在1.9%-2.0%附近，目前仍未大面积解套，既占用了久期仓位，也由于学习效应变得更为谨慎；新合并的农商行（内地） 虽然总资产规模巨大，但可能存在一定的不良包袱，这使得其更为珍惜自身资本金，不能大幅容忍OCI浮亏，使得其利用OCI隐藏期间投资30年波动损失的空间缩小，会更偏好波动较小的本地信用债和地方债。 而配置盘中的保险是否将会入场承接30年期国债？我们的判断一直是，方向没问题，更需关注时间窗口，核心逻辑有二：一，8月下旬之后超长期政府债的发行压力大概率会出现实质性回落，且存在2027年地方债发行进一步减少的预期。考虑到前期配置盘更偏好绝对收益高而交易盘参与度低的地方债，30年国债的买盘一定程度被分流；而地方债供给的回落意味着配置盘可获取的仓位预计将会减少，一部分买盘力量有希望重新回到30年期国债市场。 二，当前权益市场的波动加剧，持有体验感欠佳，保险资金存在一定的再平衡意图。且考虑到保险上半年权益持仓已经累积了相对可观的绝对收益，即便后续权益市场仍然有科技行情可以博弈，配置盘也没有必要去追涨杀跌，止盈落袋和控制回撤的意愿主导下，保险配置力量有望再度往固收资产倾斜。 另外，随着地方债发行的减少，大行后续净卖出也可能减少。 资料来源：同花顺，国泰海通证券研究 资料来源：同花顺，国泰海通证券研究 1.3.交易盘抢跑后/配置盘放量前的窗口期：时间或不在空方一边 短期配置盘进场承接30年期国债的潜在阻碍在于，8月上旬大概率还处在政府债发行的高峰期。二季度GDP增速滑落至4.3%，专项债发行速度的趋缓对传统投资端构成压力，下半年存在固投跌幅收敛的必要性；7月13日，国务院总理李强主持召开经济形势专家和企业家座谈会，明确要求“保持高质量发展战略定力，加大逆周期调节力度，用好用足存量政策，预研储备增量政策”。短期专项债发行斜率已经开始变陡，7月政治局会议一旦强调财政执行效率，地方债发行有望进一步加速。这种现实端发行冲量的窗口期，保险有一定概率不急于进场，这也是我们前期判断利差压缩的时点更 可能出现在8月下旬的原因。 而当前交易力量选择在7月底抢跑，底层逻辑则可能在于：虽然发行压力这一空头筹码是客观存在的，但留给空头的时间窗口本身是有限的，提前买入抢受益安全度较高。若基于发行压力选择做其对手盘，则8月下旬以后空头逻辑自然弱化，且如果化债置换额度没有新的续作安排（这一点关注7月政治局会议是否有相关指引），后续超长债供给只会更稀缺，做空的胜率与赔率都将跟随时间走弱。换而言之，时间在多头这边。这一定程度也解释了为什么券商敢于晚盘做多，第二天早盘即便流动性回归也依然缺乏卖出力量砸盘，多头情绪占据主导；而在券商率先发动行情之后，如果其他机构选择不跟进，则资本利得将全部由先手所得。 资料来源：同花顺，国泰海通证券研究 资料来源：同花顺，国泰海通证券研究 1.4.应对策略和预期扰动：沿着赔率最大的方向交易 策略上，我们建议：1、时间不在空方一边，没有极强的驱动，当前窗口不建议基于现实发行压力或者降息预期纠偏而去做空30年期国债和国债期货TL；2、先沿着Alpha空间最大的方向布局：优先买入30年国债活跃券，即当前交易盘更集中、弹性更大、行情兑现路径更直接的品种；再考虑超长地方债与30年老券，其行情启动时点更可能要等到8月，即地方债发行压力实质缓解之后。3.留意几个关键时点的扰动，包括第三支特别国债发行前后（但这只券取代26特4成为活跃券概率不高）、地方债发行放量时点、资金收紧扰动时点等。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 此外，需要关注三个潜在扰动：其一，当前公募债基久期已经处于历史高位区间，虽然并不构成独立风险， 但基金继续拉久期的边际空间已经不足，会导致交易盘的进攻力量更多只能由券商主导，基金很难形成有效助力。而一旦行情缺乏增量资金接力，短期内存在重新进入震荡的可能。 其二，券商偏好利差套利交易，一旦30年利率下行带动30年与地方债的期限利差走扩，不排除券商反手采取“多地方债，空30年国债”的套利策略，从而再对30年期国债行情构成压制，这也是过去超长端行情中反复出现过的机构行为特征。 其三，中小行返场的时点和第一波参与的买卖方向尚不明确。一旦30年期国债收益率下行带动其25年介入的持仓出现大面积解套，可能反而在短期内驱动出集中止盈，再对超长债的进一步突破形成阶段性阻力。不过，这种止盈意愿预计要到30年期国债收益率下行至2%以下时才会更为明显。 2.债市周度复盘 资 金利率整体下行。过去一周（2026年7月20日-2026年7月24日），央行开展公开市场逆回购10205亿元，到期19635亿元，净回笼9430亿元；开展MLF操作5000亿元，合计净回笼4430亿元。DR001利率下行1.85bp至1.38%，DR007利率下行3.39bp至1.40%，1年期AAA存单利率上行0.75bp至1.48%。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 现