京东（JD.O）：模型更新，维持目标价39美元

京东（JD.O） 模型更新；目标价格维持在39美元 中信的观点 鉴于6月份零售销售好于预期，其中总线上零售额/线上产品销售额同比增长+2%/+3.9%，家电类产品销售下滑收窄至同比增长-8.7%（5月为-15.6%），而通讯工具则强劲反弹至同比增长+16.5%（5月为+0.7%），我们认为此前对2026年第二季度的预测可能过于保守，因此在本报告中上调了2026年第二季度的预期，现预测总营收同比增长-3.5%，非GAAP净利润为81亿元人民币，利润率为2.36%。我们预计京东将报告的2026年第二季度业绩与最新共识及我们修订后的预测基本持平或略好。模型调整后，我们的目标价维持在39美元，基于2027年预期每股收益3.90美元的10倍市盈率。鉴于京东稳健的盈利复苏趋势和合理的估值，我们维持对京东的“买入”评级。 购买 价格（2026年7月21日16:00）30.43美元 目标价格39.00美元 预期股价回报率28.2% 预期股息收益率3.6% 预期总回报率31.8% 市值389.85亿美元 预测修订——我们将2026年第二季度总收入和非GAAP净利润上调了0.5%和9.4%，以反映6月份零售销售好于预期的强劲反弹，尤其是在家电和通讯工具类别。我们还假设京东食品配送业务的亏损在2026年第二季度将有所改善，从而导致利润上调。 2Q26E预测——我们目前预测总收入为3441.5亿元人民币（同比-3.5%），而彭博共识为3420亿元人民币（同比-4.2%）。我们预测调整后净利润将同比增长9.8%，达到81亿元人民币（利润率为2.36%），而共识为78亿元人民币（利润率为2.28%）。我们估计GAAP毛利率、实现毛利率和非GAAP营业利润率为16.20%/9.0%/1.40%。我们预测电子产品将同比下降14.5%，至1530亿元人民币，而一般商品将同比增长10%，至1130亿元人民币。我们预测新业务运营亏损为100亿元人民币。 AC+852-2501-2773alicia.yap@citi.com雅莉卡·叶，特许金融分析师 nelson.cheung@citi.com钟志荣 vicky.wei@citi.com魏薇，CFA持证人 模型更新与2026年第二季度展望 估计修订 我们已将2026年第二季度总收入和非GAAP净利润上调0.5%和9.4%，以反映6月份零售销售好于预期的强劲反弹，尤其是在家电和通讯工具类别。我们还假设2026年第二季度京东食品配送业务的亏损将大幅改善，从而推动利润上调。对于2026-28年的预测，我们已将总收入/净利润预测分别下调0.9%/上调4.7%、下调1.0%/上调0.1%和下调1.0%/下调1.8%，以反映持续的宏观软景气和支出改善有限的前景。 2026年第二季度展望 我们预计京东（JD）可能在8月中旬左右报告2026年第二季度（2Q26）的业绩。 2026年第二季度前瞻预测——我们目前预测总营收为3441.5亿元人民币（同比-3.5%），高于彭博共识的3420亿元人民币（同比-4.2%）。我们预测调整后净利润将同比增长9.8%，达到81亿元人民币（利润率为2.36%），高于彭博共识的78亿元人民币（利润率为2.28%）。我们预计GAAP毛利率、已实现毛利率和非GAAP营业利润率为16.20%/9.0%/1.40%。我们预测电子产品业务将同比下降14.5%，至1530亿元人民币，而一般商品业务将同比增长10%，至1130亿元人民币。我们预测新业务运营亏损为100亿元人民币。 预期——我们预期京东将可能报告好于我们/市场一致预期的修订后预测。我们认为任何偏差可能源于超出预期的第一财季收入增长，包括电子业务的小幅下滑，以及通用商品类目强劲的双位数同比增长。此外，我们看到了集团销售额和净利润假设的上行风险。 聚焦要点：1）最新消费趋势；2）换购计划更新；3）食品配送竞争格局及京东未来战略更新；4）国际业务整合进展及对增长的预期；5）京东零售2026年利润率；6）AI计划及其对京东平台的益处；7）股东分红及股票回购回报。 保持39美元的买入和止损 根据最新估算调整，我们的目标价维持在39美元，依据10倍2027年预期每股收益（3.90美元）。我们的10倍目标市盈率倍数意味着0.7倍PEG，我们相信这反映了市场情绪的最新轻微改善。 京东目前市盈率为9.6倍/7.7倍（基于2026/2027年预期）或剔除现金后的7.6倍/6.0倍，我们认为估值不贵。尽管短期内缺乏催化剂，但仍维持买入评级。 JD.com 公司简介 成立于2004年，京东最初专注于消费电子产品和家电的在线直销，于2008年扩展至通用商品领域，并于2010年推出其电商平台。京东于2014年5月在纳斯达克上市。 投资策略 我们在京东有买入仓位。鉴于京东持续交付稳健的业绩，我们对京东的增长前景持乐观态度。我们相信京东管理层对于经营强调产品品质和客户服务的在线零售业务，拥有清晰的愿景和战略。我们还看到从中期到长期的催化剂，包括京东推出新举措（例如在生鲜产品和旅游套餐方面），以及通过跨境业务和其金融业务进行扩张，后者旨在利用其专有数据和互联网技术降低金融交易成本。用户体验是其前三项关键绩效指标之一，并且其供应链物流网络已得到证明，我们有信心京东将保持其在消费者、供应商和商户合作伙伴中的增长势头。 估值 我们的目标价39.0美元基于2027年预期非GAAP每股收益3.90美元的10倍估值；我们的目标市盈率倍数意味着0.7倍PEG，我们相信这反映了市场情绪的最新轻微改善。京东目前以2026/2027年预期的9.6倍/7.7倍（或剔除现金后的7.6倍/6.0倍）进行交易，我们视其为估值合理。 风险 可能阻碍股价达到我们目标价位的主要下行风险包括：1）中国电子商务和外卖领域的竞争加剧；2）在物流配送和海外业务上的 heavy 投资可能拖累利润率；3）对利润率趋势和早期盈利能力的可见性不足；以及 4）中国经济进一步放缓，这可能影响消费者支出。 如果您视力受损，并希望就本文件中的图形细节与花旗代表通话，请从美国境内拨打1-888-500-5008（语音电话：711），或从美国境外拨打+1-210-677-3788。 附录A-1 分析师认证 本研究报告的编制和内容主要负责研究人员，要么（i）在作者署名处标有“AC”字样，要么（ii）以粗体字列于归属于该分析师的内容旁边。如果在作者署名处标有多个AC分析师，则每位分析师均对整个研究报告进行认证，但（a）不包括归属于其他以粗体字列于内容旁边并负责认证的AC分析师的内容，以及（b）仅表达的个人观点除外。 关于特定发行人，其观点应归属于下方价格图表或评级历史表中指明的另一名AC认证分析师。每位分析师就其负责的报告部分进行认证：(1) 其中表达的看法准确反映了他们关于所提及的每个发行人和证券的个人观点，且是以独立方式编制的，包括针对花旗全球市场公司及其附属公司；(2) 研究分析师的任何部分薪酬，过去、现在或将来，均未直接或间接与其在本报告中提出的具体建议或观点相关。 重要披露 自2025年1月1日起，该公司至少 once 交易过京东集团（JD.com Inc.）的公开上市股权证券。花旗全球市场公司（Citigroup Global Markets Inc.）或其附属公司在过去12个月内从京东获得了投资银行服务的报酬。花旗全球市场公司（Citigroup Global Markets Inc.）或其附属公司在过去12个月内从京东获得了除投资银行服务之外的产品和服务的报酬。花旗全球市场公司（Citigroup Global Markets Inc.）或其附属公司目前拥有，或在过去12个月内拥有以下作为投资银行客户：京东。花旗全球市场公司（Citigroup Global Markets Inc.）或其附属公司目前拥有，或在过去12个月内拥有以下作为客户，所提供的服务与证券无关：京东。花旗全球市场公司（Citigroup Global Markets Inc.）或其附属公司目前拥有，或在过去12个月内拥有以下作为客户，所提供的服务与证券及投资银行均无关：京东。 花旗全球市场公司及其附属公司之一在京东有重大经济利益关系。（关于重大经济利益认定的解释，请参阅可在www.citiVelocity.com找到的利益冲突管理政策。） 分析师的薪酬由花旗研究管理部门和花旗集团高级管理层确定，其依据是旨在为花旗全球市场公司及其附属公司（以下简称“公司”）的投资客户带来利益的活动和服务。薪酬与具体交易或建议无关。与公司所有员工一样，分析师的薪酬会受到公司整体盈利能力的影响，而公司整体盈利能力包括投资银行、销售与交易以及主经纪业务收入。股票研究分析师薪酬的一个因素是安排机构客户与所覆盖公司管理团队之间的企业接触活动。通常，当分析师对公司持正面看法时，公司管理层更可能参与。 对于产品中，该机构并非做市商的金融工具，该机构是此类金融工具（及任何基础工具）的流动性提供者，并可能在此类工具的交易中作为交易主方。该机构是已交易与证券相关金融工具的定期发行人，这些证券可能已在产品中获推荐。该机构定期交易产品中讨论的发行人的证券。该机构可能以与产品不一致的方式从事证券交易，并且对于产品所涵盖的证券，将以主方的身份向客户买入或卖出。 除非另有说明，否则研究分析师及其团队成员在过去12个月内均未审阅过所提供投资意见的相关公司的实际运营情况。 就与本Citi Research产品（“该产品”）相关的重要披露（包括历史披露的副本）事宜，请联系Citi Research，地址：纽约格林威治街388号6楼，邮编10013，收件人：法律/合规部[E6WYB6412478]。此外，除估值与风险评估和历史披露外，相同的重要披露均包含在公司披露网站上。 https://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosures估值和风险评估可在...找到。 (https://www.citivelocity.com/cv2关于该主题公司最新研究报告/备忘录。根据市场滥用条例过去12个月内所有花旗研究建议的历史记录可通过花旗速度获取。) 或您的标准分发门户。历史披露（长达过去三年）将根据要求提供。 花旗研究：基础研究投资评级指南花旗研究股票推荐包括投资评级和一个可选的风险评级，以突出高风险股票。风险评级会考虑价格波动和基本面标准。股票要么没 有风险评级，要么被评定为高风险评级。 投资评级：花旗研究投资评级分为买入、中性及卖出。我们的评级基于分析师对预期总回报（“ETR”）的预期以及风险。ETR是指在未来12个月内股票预测价格上涨（或下跌）加上股息收益率的总和。目标价基于12个月的时间范围。投资评级定义如下：买入（1）预期总回报（ETR）为15%或以上（高风险股票为25%或以上）；卖出（3）为负的ETR。任何未获分配买入或卖出评级的股票均被视为中性（2）。对于评级为中性的股票，如果分析师认为缺乏估值驱动因素和/或投资催化剂，无法得出正面或负面的投资观点，经花旗研究管理层批准，分析师可以选择不设定目标价，从而不计算ETR。因监管和/或内部政策原因，花旗研究可能暂停其评级和目标价，并分配“评级暂停”状态。花旗研究也可能因其他特殊情况（例如，缺乏对分析师观点至关重要的信息、交易暂停）影响公司及/或公司证券交易，而暂停其评级和目标价，并分配“审阅中”状态。在上述任何情况下，评级和目标价将在评级历史价格图中分别显示为“—“和“-“。在2022年4月11日之前，花旗研究对两种情况均分配“审阅中”状态，在2020年11月11日之前，仅在特殊情况下分配。分析师将在实际可能的情况下尽快发布报告，重新建立评级和投资观点。投资评级由上述范围在启动覆盖、投资和/或风险评级发生变化，或目标价发生变化时（受管理层有限裁量权限制）确定。有时，由于市场价格波动和/