玻璃纯碱暂时仍偏向震荡 四季度或略乐观

国泰君安期货研究所·张驰投资咨询从业资格号：Z0011243日期：2026年7月23日 观点及策略 玻璃观点：减产在逐步展开但速度偏慢，四季度或可略乐观。多头主要逻辑： 1、能源成本抬升，进一步促使行业减产（会是一个漫长的过程，短期作用不明显）； 空头主要逻辑：1、订单普遍零散且回款问题 仍有压力（目前未改观，不过需求环比略有好转，但改善幅度不大）； 三大要点： 2、当前14.35万吨/日产能，近期减产预期在增强； 需求弱势与减产预期； 2、反通缩、反内卷虽是趋势，但是落地时间可能会比较晚，期货高升水是错误（已经晚于市场普遍预期，四季度或是减产窗口）； 3、湖北地区石油焦改天然气、持续亏损状态下四季度窑龄到期装置或持续减产以应对未来淡季压力（与2022年、2024年类似，旺季高库存倒逼四季度玻璃厂主动减产）； 高库存因素与库存缓慢下降； 交割因素； 3、期货升水，湖北仓单压力。（近月08、09合约已改为贴水结构，不过更远期合约仍是升水结构） 4、08合约、09合约由升水结构改为贴水结构，反应市场交割压力因素提前释放； 我们的观点：供需偏弱格局根本性改变证据不足，当前仅有估值偏低因素 1、现货950-980元/吨左右或是趋势偏低估位置（非绝对值低位），长期而言玻璃现货下行空间有限； 2、需求弱、供应减产不积极是现实矛盾，库存处于历史同期高位。要么需求抬升、要么供应大幅减产才能扭转局面，没有证据证明市场改变前，市场仍是弱势震荡； 3、未来供需格局改善的关键指标：在需求端重点关注周度库存能否出现1.3%-1.5%环比连续下降；供应端能否出现3-4%左右的潜在减产，在四季度减产因素存在达标的可能； 4、弱需求导致旺季预期可能失落，而厂家库存却处于历史高位，四季度后厂家将面临近6个月的淡季，现金流压力、库存压力迫使玻璃厂减产，类似情况在2022年、2024年四季度曾出现：高库存压力下四季度反而是全年减产高峰（2022年6-12月减产8.6%，2024年8-12月减产7.6%）； 5、如果09存续期间玻璃没有出现明显上涨，意味着供应端没有出现超过阈值的减产，也没有出现超过阈值的需求，则09存续期间价格难有根本性好转。那么在四季度玻璃供应的减产概率会大大增加； 纯碱观点：估值偏低，但驱动向下。难搞！空头主要逻辑： 1、高供应、高库存。重碱平均 单周产量维持40-43万吨以上，单周刚需31-32万吨（供应大概率维持高位，5月检修极限重碱单周仍维持38万吨/周。未来趋势刚需大概率会继续降）； 三大要点： 1、盘面价格低估，1000元/吨左右价格，意味着西北天然碱的出厂价要降至700-750元/吨（天然碱成本线附近），而资讯公司给出的报价是930元/吨； 1、供应偏高，但需求趋势收缩； 2、大部分库存集中在少数厂家。而目前国内期货价格明显大幅低于出口报价（6月出口累计同比增加44%，出口均价折人民币1140元/吨）（年出口占年总供应比例5.8%）； 2、相较玻璃行业，纯碱行业现货名义亏损相对小。（玻璃全行业亏损，且大部分产能亏损幅度超过15%。纯碱现货目前主要是占产量30.5%左右的氨碱法亏损达到12.6%，其他天然碱、联碱尚未大面积大幅亏损）； 2、出口大幅扩张、库存结构支撑，但总量过剩压力较大； 3、估值偏低：绝对价格、相对价格：轻重价差、基差； 3、低价区域轻重碱价差基本持平，重碱转轻碱持续进行，重碱产量与轻碱产量差额最低一度降至3万吨/周左右。历史高峰期14万吨/周。（轻碱相对产量被动抬升，轻碱近2个月现货下跌10%） 3、产业链下游需求方亏损、减产。难以出现持续正反馈推动行业向上，要么减产要么价格持续低位； 纯碱观点： 1、纯碱压力主要来自供应过剩，玻璃产业趋向减产。2026年这一状况难有根本性改观； 2、期货1000元/吨左右整数关口短期估值略偏低，但长期趋势看未必是期货最低价。皆因期货远期升水结构下，升水被视为看涨期权价格，而随着时间推移供需格局不变情况下买低价现货卖看涨期权视为无风险套利，这一套利结构在不出现大的供需格局变动下难以证伪； 3、供需过剩要么纯碱减产、要么玻璃需求兴起，后一种情况的概率年内不大。因此需要纯碱供应端降至与玻璃未来产量相适应的幅度，按2022年或2024年玻璃减产幅度做参考，如果2026年玻璃产能降幅趋同，则重碱单周供应需要降至28.5万吨/周，当前为41万吨/周； 4、未来纯碱潜在不确定因素：玻璃厂减产是否会带动纯碱厂减产；期货盘面的贴水因素如果出现补贴水逻辑对持仓集中的期权套利的冲击有多大。 反内卷、反通缩、房地产 国家发改委三年节能降碳攻坚 基本确立后期各地石油焦燃料都要改成天然气或煤制气。 地方政策：湖北燃料改造最后节点为2026年底（具体执行时间或有调整，以实际情况为准） 地方政策：2025年12月底湖北生态环境厅公告 国内地产企业偿债压力缓解 1、2025年7月以前是国内地产行业偿债高峰，债务压力大，未来1年偿债压力缓解； 2、由于近年来地产产业链持续失血，又面临偿债压力，因此上半年地产投资偏弱； 地产行业成交季节性波动 地产行业连续4年下滑， 后期进一步收缩空间或有限； 也要看到房地产行业目前存量压力仍较大； 今年一季度一线城市明显好转，到二季度这种春季躁动未能延续； 当前国内地产市场整体弱于往年； 地产趋势信号仍偏弱（6月地产开工、施工、投资增速下滑幅度仍较大）。目前似乎仍不是需求持续好转的时候。 1、地产投资累计同比连续3年下滑幅度在10%以上对玻璃行业远期需求是压制； 2、从资金周转角度看，地产销售额超过地产投资额，地产行业才能有持续扩大投资的能力，对应房地产牛市，当前地产销售额已经连续3年弱于地产投资额，意味着地产资金状况仍偏弱； 2026-013、从房地产实物的周转看，开工面积与销售面积持续扩张时期是地产的牛市时期，而开工面积与销售面积收缩时期则为地产熊市时期，而目前这一指标仍然处于熊市周期； 玻璃：供应端情况介绍 近期玻璃行业产能出现减产速度增加的趋势。 6月玻璃实际在产产能一度达到14.8万吨/日，但6月中旬后开始逐步下降至当前14.3万吨/日。 从目前已知情况看，后续各地在8月和9月仍将有部分减产落地。 近一周减产落地的产能是：河北鑫利、山西利虎、广东玉峰，合计减产2000吨/日； 玻璃产量：下半年如果旺季失落，供应端或被迫开启减产潮。 市场主要关心的是湖北石油焦改天然气带动的阶段性减产；130000140000 可能忽视了当前玻璃行业高库存、旺季失落、资金流紧张情况下主动减产因素；12-27120000 2022年、2024年类似的市场情况下6-7月开始持续减产到年底。2026年下半年或再次出现类似情况。 未来超龄服役、非天然气装置将会是改产主力 1、窑龄到期因素是后期减产的重要考量，以8-10年为标准市场存量装置较多； 2、目前存量装置中，按照窑龄看最有可能停产的是2017年以前停产的装置，占总产能比例16.2%。2017-2021年投产装置占比40.53%，早已盈利颇丰，2022-2025年投产装置停产概率最小； 3、当前在产14.35万吨/日产能中性略低，截至7月预期累计同比下降8.9%角度看，绝对缺货对应的供应可能需要降低至14万吨/日以下；资料来源：卓创、隆众、钢联 石油焦装置占比13.4%，2017年前天然气装置1.3万吨/日 1、2017年前投产的天然气装置目前有近1.3万吨在产，占所有天然气装置近13.7%； 2、在产的装置中管道气装置占比65.1%，石油焦装置13.4%，煤制气占比21.5%； 3、中东地区的战争导致国内LNG为主要燃料的装置成本端抬升，不过这类装置极少，大部分玻璃厂天然气以国内石化厂家管道气为主。两类气的价格趋势波动率不同，但方向驱动，因此如果中东地区战争长期化，对国内玻璃厂成本端是较大的挑战； 4、玻璃行业是一个连续生成的行业，且成本一般难以向下游传导，所以当下玻璃行业实际受到双向挤压：需求不佳、成本抬升；资料来源：卓创、隆众、钢联 玻璃：价格与利润 成交分化，湖北成交好转，河北成交偏弱。 沙河980-1060元/吨左右（大部分保持不变）； 华中湖北地区价格目前1000-1060元/吨左右（价格维持不变，部分企业小幅上涨）； 华东江浙地区市场价1140-1240元/吨左右（部分降价40元/吨）； 注：上述报价仅为资讯网站公开报价，实际成交价格与公开报价有一定差异。资料来源：卓创、隆众、钢联 期货下跌，基差走强。 利润：石油焦利润-175元/吨左右，天然气与煤炭燃料利润-197、-40元/吨左右 以煤炭为燃料装置利润-40元/吨以天然气为燃料装置利润-197元/吨以石油焦为燃料装置利润-175元/吨注意：实际利润因各个厂家装置差异、区域差异有很大不同。 资料来源：卓创、隆众、钢联 玻璃：库存及下游开工 市场降库力度不大，部分区域库存仍继续攀升。 当前库存偏高，湖北地区库存处于历史同期偏高位置对期货影响较大； 今年自春节后一直没有明显成交持续放量情况，使得库存持续累积至6月，这种情况较为罕见；12-19 当前库存情况下，要么供应下降达到阈值，要么库存下降速度达到阈值。当前这这两种情况都未出现。 2025年底以前，单月需求超过500万吨，市场明显上涨，2026年单月需求超过460-470万吨或能明显上涨，相当于单日产销比需要超过105%或者库存环比下滑1.3%/周 1、供应端当前14.35万吨/日，属于中性偏低； 3、市场要反转，要么是供应收缩过度，要么是需求恢复强劲。玻璃行业一般都是上半年需求偏低，下半年需求环比扩张。2026年下半年仍有很大概率需求超过阶段性阈值，由于2025年7月开始需求有明显恢复，导致今年7月需求累计同比出现加速下降； 4、站在市场驱动视角，当前只能说下跌驱动在收敛，上涨驱动尚未达到阈值。密切关注减产进度，2026年下半年供应端达到减产阈值的概率很大； 今年上半年仅有3周达到过库存下降阈值 高库存是玻璃市场重要压制，根据我们测算单周库存下降超过1.3%市场会阶段性反弹，如果能够延续3-4周以上，反弹时间窗口会延续更长。 资料来源：卓创、隆众、钢联 光伏玻璃：价格与利润、产能与库存 价格与利润：减产带动市场企稳。 截至本周四，2.0mm镀膜面板主流订单价格8.3-8.8元/平方米，环比上涨3.64%，较上周由平稳转为上涨； 3.2mm镀膜主流订单价格15.0-16.0元/平方米，环比上涨1.64%，较上周由平稳转为上涨。 产能与库存：减产带动，库存开始连续下行。 全国光伏玻璃在产生产线共计337条，日熔量合计77500吨/日，环比下降2.02%，较上周降幅收窄0.75个百分点；同比减少15.61%，较上周跌幅收窄0.59个百分点； 产能与库存：从历史情况看，二季度后光伏市场或略有好转，今年市场能否延续尚需进一步观察，当前需求不佳，季节性角度弱于往年。浙江省光伏玻璃月度企业库存(吨)_value 国内光伏玻璃样本企业库存天数约47.23天，环比下降1.19%，较上周降幅是扩大0.81个百分点。 纯碱：供应及检修 纯碱：开工率从历史情况看偏低，但是从需求角度看偏高。 纯碱：产能利用率78.7%，上周78.3% 当前重碱周度产量来到41万吨/周左右。 高产量、高库存背景下，要么厂家加大减产力度，要么地产产业链持续恢复带动玻璃刚需及囤货恢复。 4月-5月是上半年检修高峰，6月供应开始逐步恢复，不过目前幅度不大。 近期光伏玻璃开始加速减产，矛盾加速累积。纯碱刚需压力进一步增加。 库存：170.02万吨左右。 截至2026年7月16日，国内纯碱厂家总库存175.44万吨，较上周四增加0.74万吨，涨幅0.42%。 其中，轻质纯碱102.44万吨，环比减少0.45万吨，重质纯碱73万吨，环比增加1