东方电气（1072.HK）新订单增长良好；更多燃气轮机销往数据中心

东方电气（1072.HK）订单增长稳健；数据中心燃气轮机销售有望增加 中信的观点 我们于7月9日举办了与东方电气（“东方电气”）的投资者电话会议。该公司年初至今的运营表现稳定。其2026年5月份数据显示新订单同比增长10%，符合全年目标。截至2026年5月底，订单积压额增长7%，达到1500亿元人民币。我们预计2026-2028年的净利润将因收入和利润率假设更为审慎而下调1-6%。基于2027年预期市盈率15倍，我们的东方电气目标价下调至30港币/股，跌幅44%。我们认为其近几个月股价回调可能源于燃气涡轮机出口收入实现更为现实——预计2026-2027年每年20亿元人民币（占2026-2027年预期总收入不到3%）和2028年60亿元人民币（占2028年预期总收入7%）。东方电气是我们在中国电力设备行业中产品线最为多元化的首选股。其2027年预期市盈率11.2倍并不高。我们将东方电气的覆盖权限从田贝移交给劳比。 购买 Price (09 Jul 26 16:10)HK$22.46HK$30.00↓from HK$54.0033.6%3.6%37.1%HK$77,675MUS$9,904M目标价格预期股价回报预期股息收益率预期总回报市值 需求高涨下燃气涡轮机产能提升——DF的燃气涡轮机产能为每台50MW，目前拥有10-12台/年的产能。在2027年底前，通过投资7.6亿元人民币的一期扩产，产能将提升至30台。二期扩产正在规划中。公司手头有50MW燃气涡轮发电机20套的订单，因此预计在2025-26年以12个月的交付周期实现燃气涡轮机产能的满负荷利用。 数据中心燃气轮机出口新订单——DF于2026年上半年签署了价值1.5-2亿元人民币/台（10台）的新销售订单，预计毛利率将超过30%。产品面向加拿大数据中心，订单由其在中国的代表在中国大陆下单；预计在2026年下半年（预计）将从同一客户处再签署10台订单。美国数据中心的询盘可能带来更多新订单，但需等待美国UL认证（而加拿大认证已获得）。DF也为这些出口产品提供售后服务以及维修保养。此前，DF已向哈萨克斯坦出售过其50兆瓦燃气轮机。 产品质量尚可——DF的50兆瓦燃气轮机的能量转换效率为64%，比西门子生产的低2个百分点。DF认为其燃气轮机在价格和交货时间方面具有竞争力。燃气轮机销售额的80-90%在产品交付时收回。同时，DF与三菱重工（7011 JT，买入）合作生产200兆瓦燃气轮机的产能扩张计划正处于规划阶段。这款潜在产品预计将于2028财年生产，并用于国内市场。 AC+852-2501-2716pierre.lau@citi.combella.tian@citi.com中华人民共和国电力设备与电网设备行业劳伟明，CFA贝拉·天 令人满意的业务表现 我们于7月9日举办了与东方电气（“东方电气”）的投资者电话会议。该公司年初至今的经营业绩保持稳定。其2026年第一季度新订单同比增长10%，符合全年增长相同幅度的目标。2025年其新订单为1172亿元人民币，其中包括海外订单54亿元人民币，占比4.6%。截至2026年第一季度末，订单积压量为1500亿元人民币，较2025年末增长7%，达到1400亿元人民币。年初至今，收入和利润增长均符合预期。 更多燃气涡轮机销售给海外数据中心 德福（DF）拥有燃气轮机生产能力，每台额定功率50MW，目前年产能为10-12台。在投资7.6亿元人民币完成第一阶段扩产后，预计到2027年底产能将提升至30台。第二阶段扩建计划正在进行中。公司目前持有50MW燃气轮发电机20台订单，因此预计在2025-2026财年，其燃气轮机产能将以12个月的生产周期实现满负荷运行。 2026年上半年，该公司与加拿大数据中心签订了10台销售合同，每台单价为1.5-2亿元人民币，毛利率预计超过30%，这些订单由其在中国的代表提出；预计在2026年下半年，该公司可能从同一客户处再获得10台设备的订单。来自美国数据中心的询价可能带来更多新订单，但需等待美国UL认证（而加拿大认证已获得）。DF公司还为这些出口设备提供售后服务以及维修保养。此前，该公司已将其50兆瓦燃气轮机销售给哈萨克斯坦。 DF公司50兆瓦燃气轮机的能量转换效率为64%，比西门子公司的产品低2个百分点。DF公司认为其燃气轮机在价格和交货时间方面具有竞争力。燃气轮机销售收入的80%-90%在产品交付时收回。 DF与三菱重工业（7011 JT，买入）合作生产200兆瓦燃气轮机的产能扩张计划正在进行中。这款潜在产品可能于2028财年生产，并用于国内市场。 水力发电设备（抽水蓄能）收入增长 德福能源预计其水电站设备销售收入将于2029/30E（其中80%来自抽水蓄能设施）增长至100亿元人民币，而2025年为39亿元人民币。其水电站设备订单持续增长，主要受抽水蓄能设施需求增加的推动。总而言之，中国政府计划在“十五”规划期间（2026-30E）新增100吉瓦抽水蓄能装机容量，以便到2030E末，中国抽水蓄能设施将增至约160吉瓦，较2025年末的62吉瓦增长2.6倍。这项大规模建设旨在与300吉瓦储能设施相协调，使中国拥有460吉瓦储能资源，以稳定电网，并促进中国非化石能源发电占比到2030E增至50%。 DF将引导其水电设备销售的GP利润率从2025年的12%上升至15-18%，这得益于抽水蓄能设备销售的增加。从2028年预期开始，世界最大的水电项目——位于西藏雅鲁藏布江下游——的新订单将开始接收。 其他业务更新 中国燃煤发电设备市场招标减少——据DF预测，中国燃煤发电设备需求招标将从此前每年的80GW降至2026-2030年的50GW，尽管基于现有订单，该公司2026年的燃煤发电设备销售收入预计将同比增长。2台1000MW热力发电设备的销售价格为11亿元人民币；DF假设该业务的毛利率将稳定在20-22%（2025年为20.7%）。 2.核电设备销售收入增长 – 申万宏源指引中国新批准的核电建设在“十四五”期间维持在每年10台。其核电设备销售收入有望从2025年的570亿元人民币增长至未来几年每年800亿元人民币，具体取决于交付时间表。 3.风力涡轮机销售利润率低 - DF预计其风力设备销售收入将同比增长10%，至2026年达到200亿元人民币；该业务的整体利润率（2025年为3%）将保持较低水平。 东方电气 公司简介 东方是中国三大发电设备制造商之一。它有能力为燃煤、燃气、水电、核能和风力发电厂生产发动机、涡轮机和锅炉。 投资策略 我们维持东方电气（“DF”）买入评级，主要受益于（i）对潜在海外燃气轮机销售的大规模敞口，（ii）国内核电和水电设备需求的强劲，（iii）与同业相比，燃煤发电设备销售占比较小。 估值 我们对中国东方H股的30港元目标价是基于15倍2027年预期市盈率，考虑到其2026-28年预期每股收益年复合增长率为17%，我们认为这是合理的。 风险 可能阻止东方股份达到我们目标价格的关键下行风险包括：(i) 钢铁价格上涨，这将导致公司利润率下降，因为其现有订单采用固定价格；(ii) 平均销售价格（ASP）下降，这将减少其收入和利润率；(iii) 新订单流疲软。 三菱重工業株式会社 (7011.T; ¥3805.0; 1; 09 Jul 26; 15:30) 估值 我们采用分部估值法对MHI进行估值，使用三个指标的均值：市盈率（PER）、企业价值/销售额（EV/销售额）和企业价值/息税折旧摊销前利润（EV/EBIT）。通过运用我们对FY3/28年四个主要部门的销售额和运营利润预测来反映能源和防务业务等长期特征，参考一系列国内外竞争对手，考虑2026年3月底的总净债务及其他资产负债表项目，然后应用20%的主观溢价以反映其燃气轮机、核能和防务业务的良好长期前景，最终得出¥4,700的目标价。 风险 可能导致股价低于目标价格的因素包括：1）民用航空业再次下滑，PW1100G发动机出现额外亏损；2）燃气轮机领域竞争加剧和/或出现一个有实力的中国竞争对手；3）发生核事故；4）无法扩大其售后服务活动，特别是在能源部门；5）日元对美元走强；6）决定再次尝试开发区域[市场/业务]。 应日本政府要求；以及7) 福岛两个IGCC项目进一步损失。 如果您视力受损，并希望就本文件中的图形细节与花旗代表通话，请从美国境内拨打1-888-500-5008（TTY：711），或从美国境外拨打+1-210-677-3788。 附录A-1 分析师认证 本研究报告的编制和内容主要负责研究人员，要么（i）在作者栏中标注为“AC”，要么（ii）与归属于该分析师的内容一同加粗列出。如果在作者栏中标注了多位AC分析师，则每位分析师均对整个研究报告进行认证，但除外（a）内容归属于另一位加粗列出的、负责认证该内容的AC分析师，（b）仅针对特定发行人的观点，且归属于下方价格图表或评级历史表中识别出的另一位负责认证该发行人的AC分析师。每位分析师均就其负责的报告部分进行认证：（1）报告中所表达的观点准确反映了他们关于所提及的每个发行人和证券的个人观点，且是以独立方式准备的，包括就花旗集团（Citigroup Global Markets Inc.）及其附属公司而言；（2）研究分析师的任何部分薪酬，现在或将来，均未直接或间接地与其在本报告中提出的具体建议或观点相关。 重要披露 公司至少曾一度在东方电气股份有限公司的公开交易股票上建立市场。自2025年1月1日起。 花旗全球市场公司（以下简称“花旗全球市场”）或其附属公司在过去12个月内从东方电气、三菱重工那里获得了除投资银行服务之外的产品和服务的报酬。花旗全球市场公司或其附属公司目前拥有，或在过去12个月内拥有以下客户，且提供的服务与投资银行、证券无关：三菱重工。花旗全球市场公司或其附属公司目前拥有，或在过去12个月内拥有以下客户，且提供的服务与投资银行、证券都无关：东方电气、三菱重工。花旗全球市场公司及其附属公司与三菱重工存在重大财务利益关系。（关于重大财务利益认定的解释，请参阅可在www.citiVelocity.com找到的利益冲突管理政策。）分析师的薪酬由花旗研究管理层和花旗高级管理层确定，并基于旨在使花旗全球市场公司及其附属公司（以下简称“公司”）的投资客户受益的活动和服务。薪酬与特定交易或建议无关。与公司所有员工一样，分析师的薪酬会受到公司整体盈利能力的影响，而公司整体盈利能力包括投资银行、销售交易和主经纪业务收入。股票研究分析师薪酬的一个因素是安排机构客户与所覆盖公司管理团队之间的企业接触活动。通常，当分析师对公司持正面看法时，公司管理层更可能参与。对于产品中推荐且公司并非做市商的金融工具，公司是此类金融工具（及其任何标的工具）的流动性提供者，并可能就此类金融工具的交易充当主经纪商。公司是所讨论产品中相关证券的定期发行人。公司定期交易所讨论产品中发行人的证券。公司可能以与产品不一致的方式从事证券交易，并且对于产品所涵盖的证券，公司将主要以主经纪商的身份从客户处买入或卖出。公司是东方电气公开交易的股票的做市商。 除非另有说明，否则研究分析师及其团队成员均未审阅过该材料运营。 https://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosures(https://www.citivelocity.com/cv2针对本花旗公司相关的重要披露（包括历史披露的副本）研究产品（“该产品”），请联系花旗研究部门，地址：纽约格林威治街388号，6楼，邮编10013。注意：法律/合规 [E6WYB6412478]。此外，除……之外，同样重要的披露信息包括……估值和风险评估以及历史披露信息，均包含在公司披露网站上。估值和风险评估可在中找到。关于该目标公司最新研究报告/备忘录。根据市场滥用条例过去12个月内发布的所有花旗研究建议的历史记录可通过花旗速