诺基亚纠错：2027年加速与利润率扩张，目标价上调至13.8欧元

诺基亚 勘误：2027年加速与利润率扩张 - 股价上调至13.8欧元 诺基亚在其光网络产品组合中与超大规模企业的合作日益加深，其IP网络业务的加速目前正由赢得一家超大规模企业的交换业务所驱动。我们预计这一订单势头将带来比先前模型更高的2027年和2028年的增长和利润率扩张，同时也有助于股票的进一步重新估值。因此，我们上调了我们的预测（2027财年每股收益预期比市场预期高15%），并将目标价从10.7欧元上调至13.8欧元。 共识数据已更正。 强劲的光学业务积压订单支撑2027年展望：诺基亚在2025年预订了24亿欧元云与AI订单，并在2026年第一季度又预订了10亿欧元，其中大部分为光学业务。然而，2026年第一季度云与AI的总收入仅为3.5亿欧元，这表明积压订单大幅增加。预计到2026年，由于光学和IP订单的强劲增长，同时产能限制直至年底第二座磷化铟晶圆厂投产，积压订单还将进一步扩大。因此，我们预测诺基亚云与AI业务在光学和IP领域的收入将在2027年加速增长至27%，高于目前指引的2026年18-20%的增长率。 2027年和2028年利润率将加速增长：尽管收入增长已在本年显现，诺基亚的利润率正受到光通信和知识产权领域投资增加的制约。我们预计这种不利因素将在2027年和2028年逐步减弱，并预测网络基础设施部门调整后营业利润率将在2027年升至16.8%（较2026年的13.8%），几乎达到2028年目标区间（13-17%）的高端水平。我们还上调了2026年整体调整后营业利润至24.1亿欧元（此前为23.2亿欧元），接近24-25亿欧元的区间高端。 来源：彭博社，杰富瑞对诺基亚的估计 路线图支持及产能提升：预计IP网络将从2026年第二季度开始成为诺基亚AI与云收入增长的关键组成部分，因为来自超大规模计算厂商（据估计为谷歌）的交换机订单开始贡献收入。然而，我们预计光学业务将在未来2-3年内成为诺基亚的主要增长引擎，因为所有超大规模计算厂商都认可了诺基亚在OFC上展示的基于四款新DSP和13个实施案例的路线图。虽然2026年第一季度的100亿欧元订单大部分是为Scale Across提供的800G可插拔收发器，但我们预计随着这些应用向1.6T和3.2T过渡，将扩展到DCI收发器和线路系统。 将目标价上调至13.8欧元：我们将目标价上调至13.8欧元，从10.7欧元上调。我们的目标价是DCF（13.3欧元）和分部估值（14.3欧元）的平均值。我们使用Ciena和Arista Networks在我们的可比公司分析中作为基准来评估诺基亚的网络基础设施部门，我们认为这是合理的，因为诺基亚预测的2027财年IP+光增长（+27%）略高于这两家公司的共识增长预测（24%）。我们的目标价隐含2027财年市盈率为30倍，市销率为15.5倍。隐含的2027财年市盈率与同行平均持平（30.8倍），而市销率则明显低于同行（同行为22倍）。我们将2026财年和2027财年的每股收益预测分别上调3%和13%，且我们的2027财年每股收益预测比市场预期高15%。 44 (0) 20 7029 8413 | jmenon@jefferies.com贾纳尔丹·梅农 * | 股权分析师 +44 (0)20 7029 8671 | obakhda@jefferies.com奥姆·巴克达 * | 股票分析师 +44 (0)20 7548 4034 | idale@jefferies.com艾萨克·戴尔 * | 股权助理 长远视角：诺基亚 投资逻辑 我们期望诺基亚在所有超大规模企业中稳步抢占光网络市场份额，同时在其中部分超大规模企业中 opportunistically 抢占交换和路由市场份额。 我们预计，得益于2026年积累的大量订单和强劲的后备订单，Optical+IP业务的收入将在2027年和2028年加速增长至30%。我们预计，凭借收入的强劲增长，网络基础设施业务的营业利润率将上升至17%。 预计毛利率将主要得益于云与网络服务部门的高四十位数利润率、移动网络部门向更以软件为中心的AI-RAN模式的转变，以及其他部门盈利能力的轻微提升。 €7.8, -32%下行情景 €17.5, +54%上行情景 €13.8, +21%基本情况 诺基亚在光网络和IP网络领域的数据中心市场份额增长速度超出预期，导致2026年的收入趋势将优于当前指引，并在2027年实现强劲加速。 未来12个月内，人工智能资本支出周期将减弱，导致诺基亚的光学和IP解决方案需求疲软。估值倍数下降。 光网络与IP业务收入预计将在2026年增长18-20%，得益于光网络和IP网络在人工智能数据中心引领下的强劲增长，总收入增长将达到6.2%。 2027年，IP+光业务的收入加速增长至27%，推动公司整体增长达到9%。运营利润率提升至13%。 移动网络部门因收入下降而陷入亏损，且对改善情况缺乏信心。 光网络领域的强劲增长为该业务带来了可观的盈利能力提升，从而推动了诺基亚基础设施业务的盈利能力增长。 移动网络领域的营收和营业利润在2026年和2027年保持稳定，但AI-RAN试验进展顺利。 诺基亚在数据中心领域的份额未达预期，近期预期提升后，其增长率令人失望。 得益于成本削减措施，云与网络服务以及移动网络业务的毛利率均有所上升。 基于DCF法与资产拆分法评估的平均值，目标价为13.8欧元。我们的目标价隐含着2027财年预期市盈率为30倍，以及企业价值/息税折旧及摊销前利润比为15.5倍。 基于2027年预期调整后每股收益0.34欧元，市盈率为23倍，预估2027年销售额218亿欧元，企业价值/销售额为1.8倍，当前估值为7.8欧元。 基于2027年预期每股收益0.50欧元，市盈率为35倍/ 2027年预期销售额238亿欧元，企业价值/销售额为4倍，估值为17.5欧元。 可持续发展很重要 催化剂 主要材料问题——获取性、可负担性与能源管理：作为电信设备供应商，诺基亚深度参与提升全球数字化和连接性。其技术具有社会效益，即创造对工作、医疗保健和教育等资源的更包容性获取。同时，该公司专注于通过持续投资开发更节能的设备来降低其产品的能源消耗。 季度业绩与市场预期有显著差异。 为超大规模数据中心设计获胜的公告或支持诺基亚市场份额趋势的市场数据。 公司目标：1) 在2019年至2030年间，将范围1、2和3的排放量减少50%。2) 在2050年实现净零排放。 3) 在2021年，所有全球外部招聘员工中女性比例达到至少26%（未实现）。 管理层问：1）实现碳中和是否会产生利润影响？2）你们的设备定价方式是否能让所有国家都负担得起？3）你们是否已建立充分的内部监控和报告机制，以确保不发生道德失范行为——正如我们在爱立信所看到的？ 公司简介 诺基亚 诺基亚是全球领先的移动、固定和云网络硬件和软件供应商，为全球的通信服务提供商和企业提供服务。它也是向手机厂商及其他使用通信技术的行业授予专利的主要机构。在移动领域，诺基亚是4G/5G网络无线接入解决方案的第三大供应商，而在固定网络领域，该公司在路由、光通信、DSL和PON方面都占据重要地位。诺基亚总部位于芬兰，在全球100多个国家雇佣了超过9万名员工。 公司估值/风险 诺基亚 基于2027年预期调整后每股收益0.46欧元，市盈率为29.9倍 / 2027年预期销售额233亿欧元，企业价值/销售额为3.2倍。本预测所面临的风险包括：宏观经济逆风影响全球电信资本支出，人工智能投资周期出现意外疲软，以及在光通信和交换等领域再次明显落后于竞争对手的证据。 分析师认证： 我，Janardan Menon，特此证明，本研究报告中所表达的所有观点均准确反映了我对相关证券（或相关公司）的个人看法。我还特此证明，我的任何薪酬部分，现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。 我，Om Bakhda，特此证明，本研究报告中所表达的所有观点均准确反映了我对相关证券（或相关公司）的个人看法。我还特此证明，我的任何薪酬部分，现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。 我，艾萨克·戴尔，特此证明，本研究报告中所表达的所有观点均准确反映了我对相关证券（或相关公司）的个人看法。我还特此证明，我的任何薪酬，现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。 非美国分析师注册：Janardan Menon受雇于Jefferies International Limited，Jefferies LLC的非美国附属机构，其并非FINRA注册/具备资格的研究分析师。该分析师可能不是Jefferies LLC（FINRA会员机构）的关联人士，因此可能不受FINRA规则2241的约束，也不受与研究分析师持有的证券相关的与标的公司沟通、公开露面等方面的限制。 非美国分析师注册：Om Bakhda受雇于Jefferies International Limited，Jefferies LLC的非美国附属公司，其并非FINRA注册/合格的证券分析师。该分析师可能不是Jefferies LLC（FINRA会员公司）的关联人士，因此可能不受FINRA规则2241的约束，也不受与研究分析师持有的证券相关的与标的公司沟通、公开露面等方面的限制。 非美国分析师注册情况：艾萨克·戴尔（Isaac Dale）受雇于Jefferies International Limited，Jefferies LLC的非美国附属机构，且未在FINRA注册/获得研究分析师资格。该分析师可能并非Jefferies LLC（FINRA会员机构）的关联人士，因此可能不适用FINRA规则2241以及与标的公司沟通、公开露面和研究分析师持有交易证券等方面的限制。与所有Jefferies员工一样，负责本报告所述金融工具覆盖的研究分析师的薪酬部分基于公司整体业绩，包括投行业务收入。我们力求适时更新研究，但各种法规可能阻止我们这样做。除定期发布的部分行业报告外，绝大多数报告将在分析师判断认为合适时，不定期发布。 投资建议记录 《MAR》第3条第1款e项和第7条建议发布于2026年6月29日13:21下午建议分发于2026年6月29日19:00晚上建议撤回于2026年6月30日04:00凌晨撤回建议分发于2026年6月30日04:00凌晨 公司特定披露 杰弗里斯评级说明 买入 - 指我们预期在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益）15%或更多的证券。持有 - 描述我们预期在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益）为15%或以上，或下跌10%及以下的证券。表现不佳 - 描述我们预期在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益）为下跌10%及以下的证券。对于平均证券价格持续低于10美元的买入评级证券，预期总回报（价格上涨加上收益）在12个月内为20%或以上，因为这些公司的波动性通常高于整体股市。对于平均证券价格持续低于10美元的持有评级证券，预期总回报（价格上涨加上收益）在12个月内为上下20%。对于表现不佳评级的证券 平均证券价格持续低于10美元的证券，其预期总回报（价格增值加上收益）在12个月内为-20%或更低。月度期间。 NR - 投资评级和目标价已被临时暂停。此类暂停符合相关法规和/或Jefferies政策。 CS - 覆盖暂停。Jefferies已暂停对该公司的覆盖。 NC - 不涵盖。Jefferies 不覆盖该公司。监控证券 - 指其公司基本面和财务状况正在被监控的证券，且不提供任何财务预测或对公司投资价值的意见。受限 - 描述在摩根士丹利参与某些交易的情况下，由于公司政策或适用的证券法规禁止某些类型的沟通（包括投资建议），因此禁止向某些发行人提供沟通服务的情形。 评估方法 杰弗里斯（Jefferies）分配评级的方法可能包括：市值、到期日、成长/价值、波动率以