主业受益于排放升级，燃料电池等新业务打开空间

奥福科技(688021)[Table_Industry]运输设备业/可选消费品 奥福科技首次覆盖报告 本报告导读： 公司作为重卡排放控制蜂窝陶瓷厂商，产品附加值有望受益于国七及海外欧七相关排放法规升级；同时燃料电池、碳陶刹车盘等新业务进一步打开公司成长空间。 投资要点： 奥福科技是扎实的重卡排放控制蜂窝陶瓷厂商。2025年公司营收约3.5亿元，同比+23%。受益于商用车重卡市场景气度回升以及海外客户新项目批量供货，奥福销售规模实现同步增长；同时，降本增效初见成效，公司实现归母净利润约1,471万元，成功扭亏为盈。目前奥福批量供货项目112个，在研项目75个，储备充足。 排放法规升级有望带动公司产品附加值提升。2026年2月27日，生态环境部在例行新闻发布会上进一步明确，“十五五”期间将加快制定机动车国七排放标准，并同步推进非道路移动机械国五、船舶国三等标准的制定，以助力减污降碳目标的协同实现。上述严格的法规要求，为蜂窝陶瓷载体带来了明确的市场需求与新的发展空间。我们认为，后续如国七及海外欧七顺利实施，有望提升产品单车价值、提升行业门槛，从而提升公司产品的市场空间和盈利能力。 积极布局燃料电池、碳陶刹车盘等创新业务。燃料电池方面：奥福子公司奥福氢能专注于燃料电池重整装置技术。2025年公司300W固体氧化物燃料电池（SOFC）系统实现丙烷重整器与燃烧器的小批量销售，后续将推进天然气制氢设备燃烧器及配套系统、固体氧化物燃料电池重整制氢催化器及燃烧器、以及甲醇/甲烷重整制氢撬装设备的研制工作。碳陶刹车盘方面：产品具有重量轻、耐高温、抗热衰减、无制动噪音、使用寿命长等突出优势，正在从赛车、超跑向高端乘用车乃至普通性能车渗透；碳陶盘与奥福科技新材料、汽车零部件的双重背景也较为契合。我们认为：AIDC等新型电力负载需求长期看有望大幅提升SOFC等燃料电池的市场空间，碳陶刹车盘也有望在汽车底盘领域开启新的增长点；奥福科技基于自身优势发力汽车新材料领域的新赛道，长期看有望迎来更多的成长机会。风险提示：商用车销量及产业升级不及预期，原材料价格大幅上涨。 目录 1.分业务预测..................................................................................................42.估值..............................................................................................................43.风险提示......................................................................................................5 1.分业务预测 蜂窝陶瓷载体业务：车用蜂窝陶瓷部分：有望随重卡出海及国产替代明显增长。奥福环保的蜂窝陶瓷载体主要配套于重卡、客车及轻卡等柴油、燃气车辆，我们认为柴油及燃气重卡对公司的营收带动较大。目前国内商用车出口增长顺利，且出口海外的重卡排放标准不断升级；国内景气度修复，柴油/燃气/新能源三种能源形式的重卡渗透率进入均势。因此，我们认为奥福科技该业务的行业增长稳定。考虑到行业中康宁、NGK等外资巨头仍然占据较高份额，我们认为国产替代趋势有望持续。预计公司车用蜂窝陶瓷业务2026/27/28年营收增速达到36%/16%/12%。柴发等大缸径发动机配套部分：预计高速增长。根据奥福科技2025年年报，公司加速全球化布局，积极拓展欧美以外的新兴市场及非车用载体业务。奥福科技紧抓全球数据中心建设带来的市场机遇，主动对接柴油发电机组配套需求，争取实现新客户突破。我们认为：大缸径柴发、燃气发动机产销量均将跟随全球数据中心的投入高速增长。作为后处理的重要零部件，蜂窝陶瓷配套该市场空间广阔。我们预计奥福科技该业务有望在2026/27/28年取得0.61/0.84/1.11亿营收。综上，我们预计奥福科技2026/27/28年蜂窝陶瓷业务营收达到5.12/6.09/6.96亿元，同比增长54%/19%/14%。考虑到规模效应，我们预计奥福科技蜂窝陶瓷业务的毛利率持续修复，在2026/27/28年达到35.8%/36.1%/36.2%。 节能蓄热体业务：我们认为奥福科技该业务主要跟随国内工业设备的节能环保趋势，以及排放控制标准升级而增长。我们预计奥福科技2026/27/28年节能蓄热体业务营收达到0.16/0.19/0.23亿元，同比增长20%/20%/20%。假设毛利率稳定在33.6%。 其他业务：假设奥福科技其他业务平稳经营，我们预计2026/27/28年其他业务营收达到0.02/0.02/0.02亿元，均同比持平。假设毛利率稳定在39.2%。 综上，我们预计公司2026/27/28年营业收入分别为5.32/6.32/7.23亿元，同比分别+52%/+19%/+14%；毛利分别为1.90/2.28/2.61亿元；毛利率分别为35.7%/36.0%/36.1%。 2.估值 我们认为奥福科技后续主要的增量来自蜂窝陶瓷载体业务的增长，其中配套数据中心等的柴发、燃气发动机蜂窝陶瓷零部件业务预计增速较快。因此 我们选取同样作为数据中心发电设备零部件的天润工业、银轮股份作为可比公司。可比公司2026年平均PE为26.68倍，参考行业平均水平的估值，我们给予公司2026年27倍PE，对应目标价26.31元，给予“增持”评级。 3.风险提示 商用车销量及产业升级不及预期，原材料价格大幅上涨。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）授权客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所