2026烧碱半年报：供需分化，阶段性收缩难改弱势格局

研究报告–2026烧碱半年报 金融研究院 供需分化， 阶段性收缩难改弱势格局 报告日期2026年6月25日 2026年上半年烧碱并非一般意义上的区间震荡，而是经历了3月事件性急涨后，4月至6月重新进入单边下行并连续刷新上市以来低点。 高供应、高库存与氧化铝需求降负是主导矛盾；出口和春检只能提供阶段性缓冲。 范阿骄 6月初期货跌至现货折百价以下，叠加氯碱综合利润转负，低估值开始限制追空空间，但尚不足以确认中期反转。 从业资格号:F3054801投资咨询证号：Z0016954 下半年烧碱定价将由五个变量共同决定：检修装置复产和新增产能投放、氧化铝存量装置负荷、液氯价格与氯碱综合利润、出口新增签单、厂内库存去化速度。基准情形下，低利润限制下跌斜率，但产能过剩限制反弹高度，市场更可能在历史低位区间反复筑底。 目录 一、市场回顾：急涨之后连续破位....................................................................................................3期现结构：从深度升水转为现货升水................................................................................................4二、供应：检修压低开工，但产量仍保持增长................................................................................5三、库存：高位累积后去化，绝对压力仍存....................................................................................6四、需求：氧化铝降负，非铝需求难以接力....................................................................................7五、出口：总量创新高，但外盘溢价快速回落................................................................................8六、成本与氯碱联产：以氯补碱逻辑正在弱化..............................................................................10七、下半年展望与情景推演..............................................................................................................11免责声明..............................................................................................................................................13分析师声明..........................................................................................................................................13 一、市场回顾：急涨之后连续破位 2026年上半年，烧碱价格呈现典型的“事件冲击放大期货弹性、现实供需决定趋势方向”特征。现货与期货的阶段性背离非常明显：3月期货率先大幅升水，市场交易海外氯碱装置降负、出口增加以及春季检修；4月以后，新增产能、高库存和氧化铝降负逐步被重新定价，期货升水快速收敛并转为贴水。 价格走势：1—2月主力合约月均价由2,058元/吨降至1,996元/吨，市场延续2025年四季度以来的弱势。3月中东地缘风险引发海外氯碱与PVC装置降负预期，烧碱连续大涨，主力合约3月23日收至2,634元/吨，月均价升至2,416元/吨；但同期山东32%液碱现货折百价明显低于期货，3月13日基差一度降至-510元/吨，显示上涨主要由预期和资金驱动。 4月之后，行情由急涨转为持续下行。山东32%液碱湿吨价格在5月6日降至574元/吨；5月28日主力合约盘中最低1,946元/吨、以1,955元/吨收盘并刷新当时历史最低纪录。进入6月，近月交割和仓单压力继续释放，6月8日主力连续口径收盘进一步降至1,843元/吨。6月12日合约回升至1,900元/吨，但价格仍处上市以来极低区间。 第一阶段（1—2月）：供应累积与需求淡季 春节前后烧碱开工维持高位，新增产能逐步释放，厂内库存快速上升；氧化铝企业以长协和低价采购为主，非铝下游受假期影响开工不足，市场缺少主动补库。 第二阶段（3月）：地缘冲突触发事件性急涨 海外能源和乙烯成本上升压缩氯碱—PVC一体化装置利润，市场预期海外烧碱供应收缩、中国出口增加。期货资金集中交易这一逻辑，涨幅显著超过国内现货，形成深度负基差。 第三阶段（4—6月）：现实供需重新定价并连续创新低 海外供应担忧缓解后，国内高库存、新增产能和氧化铝低开工重新成为核心。5月集中检修虽使开工率下滑，但库存下降幅度不足，期货价格从升水现货逐步转为贴水，行情由“抵抗式下跌”演化为“加速探底”。 期现结构：从深度升水转为现货升水 烧碱现货具有明显区域性和浓度差异。山东50%液碱月均价由3月的1,221元/湿吨回落至6月的1,020元/湿吨；陕西50%液碱同期由2,423元/湿吨降至2,105元/湿吨。新疆价格相对稳定，反映当地供需和运输半径不同。 期现结构在上半年发生根本变化。3月期货大涨时，基差最低为-510元/吨，说明远期预期远强于现货现实；4月中旬基差最高转为259元/吨。6月12日山东32%现货折百价约2,000元/吨，主力合约1,900元/吨，基差为100元/吨。期货由升水转为贴水，意味着市场已对近端高库存和交割压力进行了较充分定价。 郑商所公开研究指出，烧碱期货长期具有近月偏弱、远月升水的结构特征，近月合约更容易受到仓单和交割逻辑影响。因此，6月主力连续合约的低点包含换月和交割结构因素，不能直接等同于全年远月合理价值；但其背后的高库存与弱需求仍是实质性基本面压力。 二、供应：检修压低开工，但产量仍保持增长 2026年第1—24周烧碱平均产能利用率为84.40%，较2025年同期高0.50个百分点。年初开工率一度达到88.0%，随后在春季检修、综合利润收缩和部分装置降负影响下持续下降，第24周降至79.3%，同比低1.6个百分点。即使开工率在5—6月明显回落，前24周累计产量仍达到2,017.9万吨，同比增长4.0%。6月12日当周产量为80.1万吨，同比仍增长4.0%。这说明供应压力并非单纯来自高开工，而是来自产能基数持续扩张。 春检可以改变月度和周度节奏，却难以改变年度过剩。若三季度检修装置集中复产，同时新增项目按计划投放，周度产量重新回到83—85万吨以上，库存可能再度累积。真正的供给收缩需要氯碱综合利润持续为负、液氯难以消化并触发企业被动降负。 三、库存：高位累积后去化，绝对压力仍存 2026年上半年烧碱库存整体呈现"高位累积、去库缓慢"的特征，库存压力成为市场核心矛盾。虽然3月受地缘政治刺激出现阶段性反弹，但国内高产量、高库存、需求疲弱的结构性矛盾未发生实质性改善。样本企业厂内库存由第1周的48.57万吨上升至第17周的58.55万吨，增幅达到20.5%。5月中旬以后，集中检修和部分氧化铝企业上调采购价带动库存回落，第24周降至49.47万吨。6月初液碱样本企业厂库库存约50.49万吨，同比上调28.62% 近期虽库存方向已经由累库转向去库，但绝对水平仍偏高，库存绝对水平处于近五年同期高位。第24周库存比2025年同期的40.53万吨高22.1%，比2024年同期高29.5%。因此，现阶段去库更应理解为检修带来的阶段性改善，而不是需求趋势反转。 若下半年库存连续四周下降并回到40万吨附近，同时周度产量保持在80万吨以下，可视为供需显著改善；若装置复产后库存重新升至55万吨以上，价格反弹仍将受到现货和套保盘压制。 四、需求：氧化铝降负，非铝需求难以接力 氧化铝是烧碱最重要的下游。2026年氧化铝产能利用率由第1周的84.67%下降至第18周的阶段低点75.61%，第24周仅回升至77.81%，较2025年同期低2.48个百分点。第1—24周平均开工率为81.14%，同比低1.84个百分点。 2026年氧化铝仍有新增产能，但行业同时面临产能过剩、价格下行、铝土矿成本差异和高库存压力。新增产能只在顺利投产并维持高负荷时才会形成烧碱增量需求；存量高成本装置的降负或检修会抵消这部分增量。上半年数据表明，市场此前交易的“氧化铝扩产必然拉动烧碱”逻辑并未充分兑现。 非铝需求相对平稳但弹性有限。5月中下旬，华东印染开机率约50.69%，阔叶浆产能利用率约90.50%，粘胶短纤产能利用率约85.49%。这些行业对烧碱形成基础消费，但采购模式偏刚需，缺乏主动补库动能。因此，非铝需求能够缓冲现货继续快速下跌，却难以扭转氧化铝端偏弱造成的需求重心下移。 五、出口：总量创新高，但外盘溢价快速回落 2026年1—4月中国烧碱累计出口160.85万吨，同比增长19.6%；进口仅0.39万吨，净出口特征进一步强化。4月出口达到53.81万吨，为上半年库存消化提供了重要缓冲。 出口数量高增并不意味着外盘持续强势。华东FOB价格在3月地缘冲突期间最高升至480美元/吨，随后快速回落，6月12日仅335美元/吨。外盘溢价收窄意味着国内出口利润和新增签单动力下降，4月的高出口更多反映此前订单执行，不能简单外推至三季度。 下半年出口需要同时观察海外装置复产、澳洲和亚洲终端需求、海运费以及国内液碱区域价差。由于液碱运输半径和储存条件受限，出口增长对华东沿海企业的改善更直接，难以完全消化内陆新增产能带来的区域压力。 六、成本与氯碱联产：以氯补碱逻辑正在弱化 山东氯碱综合生产成本上半年整体稳定在2,066—2,155元/吨附近，成本波动远小于产品价格波动。综合毛利则经历明显反转：4月13日最高达到738元/吨，随后随着液氯价格回落和烧碱价格下跌快速压缩，6月12日降至-202元/吨，毛利率为-10.82%。 氯碱装置同时生产烧碱与氯气，企业是否减产取决于氯碱综合利润，而不是烧碱单品利润。上半年较长时间内液氯利润能够补贴烧碱亏损，企业维持高负荷，形成“以氯补碱”。进入6月，液氯价格下降使综合利润转负，若这一状态持续，企业可能通过降低负荷来减少难以消化的液氯，从而被动收缩烧碱供应。 液氯下跌对烧碱并非简单利空。短期看，它压低氯碱综合利润；当利润跌破企业现金成本或液氯出现负价时，装置降负反而会减少烧碱供应。因此，下半年烧碱的底部确认需要同时观察液氯价格、综合利润和开工率，而不能只看烧碱自身成本。 七、下半年展望与情景推演 3.1行情推演 下半年烧碱定价将由五个变量共同决定：检修装置复产和新增产能投放、氧化铝存量装置负荷、液氯价格与氯碱综合利润、出口新增签单、厂内库存去化速度。基准情形下，低利润限制下跌斜率，但产能过剩限制反弹高度，市场更可能在历史低位区间反复筑底。 上述区间针对主力连续合约，受合约换月、交割升贴水和地区现货结构影响较大，仅用于情景分析，不构成确定价格目标。若出现重大装置事故、能源价格冲击或出口政策变化，区间需要动态修正。 3.2交易与产业风险管理建议 策略上，在库存仍高于往年、氧化铝开工未明显回升时，中期策略仍应以反弹后评估偏空思路为主。价格回到加速下跌的起点