产能整合按计划推进；CDMO服务协议驱动增长可见性

中国（中华人民共和国）| 生物技术 BioDlink 国际 产能整合按计划进行；CDMO服务协议推动增长可见度 近期，BioDlink与无锡XDC签署了CDMO服务协议，提升了收入可见性与产能利用率。收购完成后，BioDlink维持上市地位，逐步退出生物类似药业务，聚焦于CDMO业务。至2025年，BioDlink共213个项目（2024年为153个），包括145个ADC项目，总待处理订单额达3.08亿元人民币。我们认为XDC的收购将提升CDMO服务质量并促进项目注入。维持买入评级，目标价HK$4.4。 聚焦CDMO利用XDC的研发能力——BioDlink于2026年3月宣布完成被无锡XDC收购。交易完成后，无锡XDC持有BioDlink61.47%的股权。收购后，BioDlink将保持上市地位，全面终止其生物类似药业务板块，专注于CDMO业务线，并旨在将CDMO收入翻倍，力争使CDMO在2026年贡献总收入的80%以上。2026年5月，BioDlink通过签署CDMO主服务协议，进一步加强了与XDC的整合，根据协议，BioDlink将在2026财年/2027财年/2028财年分别提供高达9250万元/25710万元/42480万元的生物偶联物CDMO服务，以支持其利用和增长的可视化。BioDlink计划：1）利用无锡XDC的资源加速其海外市场渗透，同时受益于中国生物技术外授权热潮；2）继续投资ADC技术，并由XDC的研发能力提供支持。 CDMO业务中更多项目转移至PPQ - CDMO收入从2021年至2025年实现了34%的复合年均增长率，得益于持续扩大的项目管线。总待处理订单增长了61%，达到3.08亿元人民币。到2025年，公司累计积累了213个项目（对比2024年的153个），包括145个ADC项目以及48个/20个抗体和其他项目。BioDlink于2025年10月获得了首个商业化批准，目前有8个项目处于BLA前阶段。管理层拥有3个以上项目（包括内部候选药物TAB014）的经验，以推进项目于2026年进入PPQ阶段。产能：DP05每批次可支持高达6,000支安瓿，而DP06每批次可生产高达50,000支安瓿，意味着DP年总产能约为50-60万支。此外，公司拥有3个独立的GMP药物生产设施。这些设施配备了OEB-5隔离器和20L至500L的单次使用偶联反应器。 含义 - 我们认为，此次收购连同服务协议将提高BioDlink的产能利用率，增强增长可见性，并通过与无锡XDC更深度的整合加速CDMO产能爬坡。维持买入评级，新目标价定为港币4.4元。 +852 3743 8017 | david.shang@jefferies.com尚尔嘉 * | 股票分析师 +852 3767 1228 | cui.cui@jefferies.com崔崔，CFA* | 股票分析师 +852 3767 1346 | bingyu.chen@jefferies.com陈冰宇 * | 股权分析师 +852 3767 1277 | jing.ma@jefferies.com马静，博士* | 股权分析师 +852 3767 1311 | hongda.zhong@jefferies.com红塔钟 * | 股票分析师 长远视角：BioDlink国际 投资逻辑 BioDlink正转型为一家纯粹的CDMO公司，其营收增长日益受到其不断扩大的ADC和生物制剂项目管线驱动。其竞争优势在于其一体化的端到端生物偶联平台和已证实的商业化记录，并通过WuXi XDC的全球客户资源、研发能力和产能整合得到进一步加强。 下行情景，港币3，-20% HK$5.7, +52%上行情景 HK$4.4, +17%基本情况 该公司持续推进其候选药物进入临床试验。 港币3.0的市盈率是现金流折现估值。管道延误/故障；合作关系破裂；仅限现有产品及其运营CDMO/CMO业务及营销服务； 在临床开发和/或商业化方面建立有意义的合作关系，包括全球性合作； 管道更早启动和销售更快放量； track;CDMO/CMO业务及营销服务 更多管道候选者来自其内部研发，或通过许可引进/合作伙伴关系/收购。 待批准和商业化的关键资产； 港币4.4倍的市盈率是基于现金流折现法计算的。 CDMO/CMO及营销服务订单量超预期。 港币5.7的市盈率是现金流折现估值。 主要材料问题：1) 合规运营，2) 风险管理，3) 排放管理，4) 员工权益保护，5) 数据隐私与信息安全，6) 可持续供应链，7) 员工保留与发展，8) 生物伦理，9) 水资源管理，10) 知识产权保护 临床数据公布；临床管线进展；新药上市；新合作与/或许可引进/许可输出交易 公司目标： 到2030年，与2025年相比，范围一和范围二温室气体排放强度（单位：每人民币10,000元收入的吨二氧化碳当量）将减少20%-30%。 到2030年，与2025年相比，综合能源强度（单位：吨二氧化碳当量/人民币1万元收入）将降低20%-30%。 3) 到2030年，与2025年相比，将水资源强度（单位：吨二氧化碳当量/人民币1万元收入）降低20-30%。 4) 严格遵循运营地点的废水排放法规和标准，实现100%合规排放。 向管理层提问： 1) 实现既定ESG目标预计的投资额和潜在节约额是多少？ 2) 在ESG框架下，公司的知识产权保护策略是什么？ 博德林克国际有限公司（1875 HK）生物医学研究 2026年6月5日 公司简介 博迪林克国际 BioDlink 是一家专注于ADC领域的CDMO/CMO企业。该公司在肿瘤领域也拥有资产，例如其贝伐珠单抗生物类似药（TAB008和TAB014）。此外，BioDlink 还生产一些通用名药物。 公司估值/风险 博迪林克国际我们基于DCF的BioDlink的PT为HK$4.4。风险：管道失败、竞争、合作、监管、商业化、制造，以及药品报销 无锡XDC 我们对无锡XDC的80.0港元目标价是基于DCF方法得出的，该方法考虑了至2034年预期的收入和盈利预测，采用了3.0%的终值增长率以及10.1%的WACC。 分析师认证： 我，尚德，特此证明本研究报告中所表达的所有观点均准确反映了我对相关证券（或相关公司）的个人看法。我还特此证明，我的任何薪酬与本研究报告中表达的特定建议或观点无直接或间接关系。 我，崔崔，CFA，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我对相关证券（或公司）的个人看法。我还证明，我的任何薪酬部分，现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。 本人陈冰玉特此证明，本研究报告中所表达的所有观点均准确反映了我对相关证券（或相关公司）的个人看法。本人还特此证明，我的任何薪酬，现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。 我，景玛，博士，特此证明本研究报告中所表达的所有观点均准确反映了我对相关证券（或相关公司）的个人看法。我还特此证明，我的任何薪酬部分，现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。 本人钟红达特此证明，本研究报告中所表达的所有观点均准确反映了我对相关证券（或：公司）的个人看法。本人还特此证明，我的任何薪酬部分，现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中表述的具体建议或观点相关。 非美国分析师注册：大卫·尚（David Shang）受雇于Jefferies Hong Kong Limited，Jefferies LLC的非美国附属机构，其并非FINRA注册/合格的证券分析师。该分析师可能不是Jefferies LLC（FINRA会员机构）的关联人士，因此可能不适用FINRA规则2241，以及关于与标的公司沟通、公开露面和研究分析师持有的证券交易的限制。 非美国分析师注册：崔崔，CFA，受雇于Jefferies Hong Kong Limited，Jefferies LLC的非美国附属机构，未在美国金融业监管局（FINRA）注册或获得研究分析师资格。该分析师可能不是Jefferies LLC（FINRA会员机构）的关联人士，因此可能不受FINRA规则2241以及研究分析师与目标公司沟通、公开露面和交易其持有证券的限制。 非美国分析师注册：陈冰玉受雇于Jefferies Hong Kong Limited，Jefferies LLC的非美国附属机构，其并非FINRA注册/合格的证券分析师。该分析师可能不是Jefferies LLC（FINRA会员机构）的关联人士，因此可能不受FINRA规则2241的约束，也不受与研究分析师持有的证券相关的与标的公司沟通、公开露面等方面的限制。 非美国分析师注册： Jing Ma博士受雇于Jefferies Hong Kong Limited，Jefferies LLC的非美国附属机构，其并非FINRA注册/合格的证券分析师。该分析师可能并非Jefferies LLC（FINRA会员机构）的关联人士，因此可能不适用FINRA规则2241，以及关于与标的公司沟通、公开露面和研究分析师持有的证券交易的限制。 非美国分析师注册：红达·钟受雇于Jefferies Hong Kong Limited，Jefferies LLC的非美国附属机构，其并非FINRA注册/合格的研报分析师。该分析师可能并非Jefferies LLC（FINRA会员机构）的关联人士，因此可能不受FINRA规则2241及相关限制的约束，这些限制涉及与目标公司沟通、公开露面以及研报分析师持有的证券交易。 与所有Jefferies员工一样，负责本报告所述金融工具覆盖的分析师的部分薪酬基于公司整体业绩，包括投资银行收入。我们力求根据适当情况更新我们的研究，但各种法规可能阻止我们这样做。除了定期发布的某些行业报告外，大部分报告将根据分析师的判断，在不规则的时间间隔内发布。 投资建议记录 《MAR》第3条第1款e项和第7条建议发布于 2026年6月5日 上午8:05建议分发于 2026年6月5日 上午8:05 博德林克国际有限公司（1875 HK）生物医学研究 2026年6月5日 杰弗里斯评级说明 买入 - 指我们预期在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益）15%或更多的证券。持有 - 描述我们预期在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益）为正15%或负10%的证券。表现不佳 - 描述我们预期在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益）为负10%或更低的证券。 NR - 投资评级和目标价已被临时暂停。此类暂停符合相关法规和/或杰弗里公司政策。 CS - 覆盖暂停。Jefferies已暂停对该公司的覆盖。 NC - 不涵盖。Jefferies 不覆盖该公司。 受限 - 描述在摩根士丹利参与某些交易的情况下，由于公司政策或适用的证券法规禁止某些类型的沟通（包括投资建议），因此禁止向某些发行人提供沟通服务的情形。 监控证券 - 指其公司基本面和财务状况正在被监控的证券，且不提供任何财务预测或对公司投资价值的意见。 评估方法 杰弗里斯（Jefferies）分配评级的方法可能包括：市值、到期日、成长/价值、波动率以及未来12个月的预期总回报。目标价格基于多种方法，可能包括但不限于以下分析：市场风险分析、增长率、收入流、折现现金流（DCF）、EBITDA、每股收益（EPS）、现金流（CF）、自由现金流（FCF）、EV/EBITDA、市盈率（P/E）、PE/增长率、P/CF、P/FCF、溢价（折价）/平均组EV/EBITDA、溢价（折价）/平均组市盈率、分部估值法、净资产价值、股息回报以及未来12个月的净资产收益率（ROE）。 杰弗里特许经营精选 杰富瑞精选股包括我们股权分析师在12个月内提出的最佳股票建议中的股票选择。股票选择基于基本面分析，并可能考虑分析师信心、差异化分析、有利的风险/回报比以及杰富瑞分析