门店扩张势头强劲，创新业务发展优异

百胜中国(9987.HK) 股票投资评级 买入|维持 门店扩张势头强劲，创新业务发展优异 ⚫事件 百胜中国发布26Q1业绩公告，26Q1实现营收32.71亿美元，同比+10%（剔除外币换算影响增长4%）；经营利润4.47亿美元，同比+12%；归母净利润3.09亿美元，同比增长6%；每股摊薄盈利0.87美元，同比增长13%。 26Q1经营利润率13.7%，同比提升0.3pct，连续第八个季度实现提升，餐厅利润率18.2%，同比下降0.4pct，外卖占比提升骑手成本增加。 资料来源：聚源，中邮证券研究所 ⚫投资要点 整体分析：门店扩张与外卖双轮驱动，同店交易量延续高增、经营利润持续向好。2026年Q1营业收入32.71亿美元，同比+10%；不考虑外币换算影响，系统销售额同比+4%，较25Q4有所回落。 最新收盘价（港元）343.00总股本/流通股本（亿股）3.48总市值/流通市值（亿港元）1,194.2452周内最高/最低价450.00 / 333.00资产负债率(%)42.2084市盈率15.8866第一大股东JPMorganChase&Co. 拆分来看： 1）门店：净新增门店创单季新高，加盟化率稳步提升。Q1净新增门店636家，创单季历史新高，是去年历史同期的两倍以上，其中净增加盟店占比39%，轻资产扩张模式持续推进。截至3月末总门店达18737家。 2)同店：同店销售额持平，交易量第13个季度正增长，客单价依旧下行。同店销售额同比持平，主要系春节较晚以及四月新增春假等影响一季度的聚会消费模式。拆分来看，同店交易量同比+2%，连续第十三个季度保持正增长；客单价同比-2%，客单价依旧处于下行通道。 研究所 分析师:李鑫鑫SAC登记编号:S1340525010006Email:lixinxin@cnpsec.com 分品牌看，肯德基同店销售额、交易量均同比增长1%，客单价基本持平；必胜客同店销售额同比-1%，但交易量同比+5%，客单价同比-6%，客流弹性显著释放。 3）经营利润：利润率连续八季改善。26Q1经营利润4.47亿美元，同比增长12%，增速高于营收增速；餐厅利润率18.2%，同比-40bp，主要系外卖占比提升带动骑手成本增加，经营利润率13.7%，同比+30bp，连续第八个季度上行，主要受益于规模效应释放、运营精简优化，部分抵消外卖骑手成本上涨压力。 4）外卖及会员：高增态势延续。26Q1外卖收入同比增长31%，外卖收入占餐厅收入比重从去年同期42%提升至54%，渠道渗透持续加深，有效对冲堂食波动，成为营收增长核心驱动力。肯德基及必胜客活跃会员数超2.70亿，同比增长9%，会员粘性持续增强。 肯德基:同店销售额连续第四个季度增长，客单价下行。26Q1肯德基实现营收24.53亿美元，同比增长9%，占公司总营收超75%，为 核心收入来源。系统销售额同比增长5%，剔除汇率影响增长4%。拆分来看： 1）门店：26Q1年肯德基餐厅门店数量增长13%，门店净增457家至13454家，其中加盟店净新增172家，占比38%，下沉市场与新城镇拓店加速。 2）同店：26Q1同店销售额同比增长1%，连续第四个季度正增长，其中交易量同比增长1%，客单价同比下降1%，主要是由于小额订单的快速增长，部分被外卖占比的增加所抵消，而外卖订单客单价更高。 3）外卖：外卖收入同比增长33%，占餐厅收入比重55%，外卖渠道增长强劲。 4）经营利润：Q1经营利润4.17亿美元，同比增长8%，高于收入增速，其中餐厅利润率19.1%，同比-70bp，经营利润率17.0%，同比-20bp，一方面外卖占比提升，骑手成本增加，另一方面高性价比产品增加，虽然原材料价格下行及运营精简，依旧抵消不了上述成本提升。 必胜客：同店下行，交易量。26Q1必胜客实现营收6.35亿美元，同比增长7%，系统销售额同比增长4%。拆分来看： 1）门店：26Q1必胜客门店数量增长16%，全年净增207家至4375家，其中加盟店净增105家/净增门店占比51%。 2）同店：同店销售额同比下降1%，其中交易量同比增长5%，连续第十三个季度实现增长，高性价比策略带动客流大幅提升；客单价同比下降6%，贴合大众市场定位。 3）外卖：外卖收入同比增长25%，占餐厅收入比重51%，外卖渠道持续贡献增量。 4）经营利润：26Q1经营利润7100万美元，同比增长18%，高于收入增速，其中餐厅利润率15.0%，同比+60bp，经营利润率11.2%，同比+110bp，连续第八个季度实现提升。尽管客单价更低，餐厅净利率仍实现提升，主要是一方面原材料价格下降、营运精简，能覆盖成其他因素的增加，另一方面高性价比产品增加、外卖占比提升占比骑手成本增加。 新业态：公司持续拓宽目标市场，新业态拓展迅速。 1）肯德基：肯悦咖啡（KCOFFEE）门店超2600家，Q1新增约400家，销售额同比翻倍，预计2027年底达5000家（提前2年达标）；肯律轻食（KPRO）门店超280家，Q1新增80家，年内目标上调至600家，较之前增加200家，为母店带来约20%销售增量，第二增长曲线成型。 2）必胜客：WOW模式门店达390家，同比翻倍，新进入100多个城镇，下沉市场渗透提速；其中近80家为肯德基-必胜客“双子星”门店，轻资产模式成效显著。此外，一季度推出多款新品，IP联名活动与自助餐战役拉动客流，菜单优化持续推进。 公司展望：加速扩店，持续创新，为公司提供增长新动能。 1）扩店：根据公司规划，2026年公司预计净新增门店1900家，门店总数超过2w家，资本支出6-7亿美元，门店增速约为10%，将有效贡献收入增速。此外，公司将要不断增加直营和门店数量，稳步向30年实现3万家门店的目标迈进。25年肯德基和必胜客新增门店中加盟门店比例均达到40-50%，必胜客加盟比例有望快速提升，随着加盟比例提高，公司资产逐步变轻，周转加快。 2）创新：公司不断推出创新措施，从菜单革新到引入突破性商业模式，肯悦咖啡、肯律轻食、WOW门店拓展迅速，未来公司将进一步扩展目标市场并扩大市场份额。 3）股东回报：26Q1完成3.16亿美元股东回馈（含2.14亿美元股票回购、1.02亿美元现金股息），公司回购410万普通股。此外，26年公司计划向股东回馈15亿美元，分红率依旧有保证。 ⚫投资建议与盈利预测 公司作为国内餐饮龙头，兼具规模扩张与创新活力，依托门店下沉与多品牌、新业态协同，成长路径清晰。短期来看，2026年公司计划净新增1900家门店、冲击2万家规模，加盟化率稳步提升；同店交易量已连续13个季度正增长，外卖高增叠加运营效率优化，餐厅及经营利润率有望持续上行。长期来看，公司业绩韧性十足，下沉市场空间广阔，肯悦咖啡、肯律轻食等新业态加速放量，股东回报力度突出，增长确定性强。 我们预计公司26-28年营业收入增速为6.3%、6.0%、5.1%，归母净利润增速为10.1%、8.6%、7.4%，EPS分别为2.94、3.19、3.42美元/股，当下股价对应PE分别为17x、16x、15x。维持公司“买入”评级。 ⚫风险提示： 消费复苏不及预期；原材料、人力成本大幅上涨；行业竞争加剧；门店扩张不及预期；海外市场波动风险。 ◼盈利预测和财务指标 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中邮证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供中邮证券签约客户使用，若您非中邮证券签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为签约客户。 本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。 中邮证券对于本申明具有最终解释权。 公司简介 中邮证券有限责任公司于2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立，公司注册资本61.68亿元人民币，是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司，公司是中邮创业基金管理股份有限公司的第二大股东。 公司经营范围包括:证券经纪，证券自营，证券投资咨询，证券资产管理，融资融券，证券投资基金销售，证券承销与保荐，代理销售金融产品，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问，具备展业的各项资格。截至2025年10月底，公司在全国设有58家分支机构(含29家分公司、29家营业部)，1家资产管理分公司和1家另类投资子公司。 中邮证券紧密依托中国邮政集团有限公司的雄厚实力，通过强化“自营+协同”发展模式，实现快速发展，当前服务的经纪客户已超过260万人。公司始终坚持诚信经营、践行金融为民，为社会大众提供全方位专业化的证券投融资服务，努力成为员工自豪、股东放心、客户信赖、社会尊重的优秀企业，打造契合中国邮政资源禀赋和市场地位的特色精品券商。 中邮证券研究所 北京邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：北京市丰台区北甲地路2号院6甲1号，玺萌大厦南塔邮编：100050 上海邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3楼邮编：200000 深圳邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼邮编：518048