阿里巴巴：AI商业化显现

评分 购买 Date2026年5月14日 预测变化 亚洲 中国 技术 软件与服务 人工智能商业化日益显现 估值与风险 Research Analyst+852-2203 6190彼得·米尔金，CFA持证人蒋励，CFA研究分析师 +852-220-36240 逐步改善的趋势，以及人工智能的评论鼓励 阿里巴巴报告了2430亿元人民币的第四季度收入（同比增长3%，若剔除Sun Art和Intime出售的影响，则同比增长11%）。这代表了其从第三季度9%的基本增长率回升。业绩提升得益于淘宝和天猫变现能力的改善，以及云计算业务的加速增长。该公司在本季度讨论的起点是云计算，外部收入增长加速至40%，与人工智能相关的收入继续以三位数的速度增长。令人鼓舞的是，管理层就这些收入和利润的增长给出了指引，预计MaaS业务将在年底前达到300亿元人民币的营收规模。鉴于市值为650亿美元的 KnowledgeAtlas（2513 HK）据彭博一致预期，要到2029年年中才能达到这一收入水平，这确实凸显了BABA的估值。 录得8.48亿元人民币的运营亏损，较一年前因对即时零售和人工智能（AI，Qwen计入“其他”，该季度亏损降至210亿元人民币）的投资而产生的280亿元人民币盈利大幅下降。然而，由于投资公允价值变动收益以及去年处置损失，净利润翻了一番，达到254.76亿元人民币。本季度的主要亮点包括：(1) 云计算和人工智能（MaaS）收入及利润率的强劲加速；(2) 即时零售业务单位经济性改善时间表超出预期。 中国电子商务集团上个季度，由于去年的资产处置，营收下降了1%，至968.45亿元人民币。本季度 ，该部门的EBITA由于快速的商业扩张和用户体验投资下降了40%，至240.10亿元人民币。 以AI为核心。亚洲电商领域的管理者正着力推动AI在其业务中的整合，特别是在利用消费者端和商家端AI叠加优化点击率和订单方面。阿里巴巴已将天猫和淘宝整合至其Qwen应用中，以扩大覆盖面并为购物者提供新体验，淘宝应用已推出Qwen购物助手，这是一个在购物全过程中提供指导的AI代理，并为商家提供了悟空。 第四季度，客户管理收入同比（YoY）增长1%，若非受对冲收入（contra-revenue）影响，本应增长8%。公司正在构建一个基于人工智能（AI）的解决方案，旨在引导用户从意向购买流程直至完成支付。 2026年5月14日 软件与服务阿里巴巴 以及配送，只需一次聊天或点击，即可整合搜索、购买、支付和配送。这种便捷性减少了用户流失环节，并提升了使用频率。 n快速商业收入环比略有下降，但本季度增长了57%，达到199.88亿元人民币。公司持续推进单位经济改善和平均订单价值提升，得益于物流效率、订单组合优化和强大的客户留存。本季度，公司专注于增加订单规模和拓展非食品品类。公司目标是在2027财年末实现单位经济盈亏平衡，并通过该业务的扩张，在2028财年实现平台年化GMV达1.0万亿元人民币，预计该业务量将产生正向的自由现金流。 云业务收入同比增长38% (+2个百分点环比增长)，达到416亿元人民币，其中外部客户收入增长40%，预计未来几个季度将进一步提升。增长得益于公有云业务增长，以及AI收入增长超过一倍，达到90亿元人民币，目前占外部收入的30%，预计一年内将提升至50%以上。公司本季度特别披露了其MaaS的年收入约定额（ARR）为80亿元人民币，这主要包含其自有模型（如百灵平台上的Qwen）上的API服务，但也包括AI软件订阅和第三方模式收入占比。公司目标是在6月份将ARR提升至100亿元人民币，并在年底前或更早达到300亿元人民币。我们认为，鉴于AI模型公司在区域和全球范围内的高估值倍数，这种具有显著规模和增长的业务有潜力提升整个云业务的估值。 EBITA同比增长57%至38亿元人民币，利润率提升至9.1%。尽管当前优先事项仍是获取更多市场份额，但利润率有望在未来1-2个季度显著提升至两位数。主要驱动因素包括：1）近期云产品表现及行业通证价格上涨；2）收入结构向MaaS（出行即服务）倾斜，其利润率天生高于IaaS（基础设施即服务）；3）其从芯片到模型的端到端服务在整个AI链条上捕获更多价值。今年早些时候，该公司设定了未来五年云和AI外部收入超过1000亿美元的目标（约40%复合年增长率），并相信届时能实现20%的利润率。我们之前的模型未能完全反映这一点，但基于上述驱动因素，我们认为这一叙事如今更具现实性。 Qwen用户增长势头强劲，月活跃用户数（MAUs）超过3亿，累计下载量达10亿。Qwen 3.6-Plus于3月推出，性能显著提升，尤其在编码和自主编程方面。 国际数字贸易AI识别码收入同比增长5%，调整后EBITA亏损减少96%至1.38亿元人民币。盈利 能力的提升得益于物流优化和效率提升，尤其是在速卖通。 股东回报 该公司宣布每股ADS派发1.05美元的股息，但本季度没有进行回购。截至9月30日，在股票回购计划下的未偿付金额为191亿美元，有效期至2027年3月。 估值与定价 我们将在2027财年（FY27）将收入预期下调2%，以反映会计政策的变更。 2026年5月14日 软件与服务阿里巴巴 在中国电子商务集团，我们还考虑了所有其他公司的更高模型培训成本，同时将云EBITA利润率提升至11.3%。我们根据DCF得出的目标价小幅上涨至195美元。维持买入评级。 主要风险包括：(1) 新兴项目投资带来的损失超出预期，(2) 宏观经济放缓，(3) 监管不确定性，(4) 全球/本地电子商务平台的竞争加剧，(5) 电子商务和阿里云业务无法扩张或变现，以及(6) 货币汇率波动。 季度财务报表 微软邮件客户端 彭博金融有限公司，德意志银行 \Valuation 彭博金融有限公司，德意志银行 彭博金融有限公司，德意志银行 2026年5月14日 软件与服务阿里巴巴 致谢 我们谨感谢 Evalueserve 的陈茜女士在此报告中的帮助。 2026年5月14日 软件与服务阿里巴巴 阿里巴巴 路透社：BABA.N 彭博：BABA 美国股市 公司简介 成立于1999年，阿里巴巴通过淘宝（中国基于GMV最大的在线购物平台）、天猫（基于GMV最大的第三方零售平台）和聚划算（中国领先的团购平台）引领中国零售市场。该公司通过Alibaba.com服务全球批发市场，通过1688.com服务中国批发市场。阿里巴巴还通过AliExpress服务全球消费市场，同时也... 资产负债表（亿元人民币） 偿付能力 关键公司指标 +852 2203 6190peter.milliken@db.com彼得·米尔金，CFA持证人 附录1 重要披露 其他信息可应要求提供 美国监管机构要求的重要披露 1.过去一年内，德意志银行及其附属机构（如有）曾管理或共同管理过该公司的一次公开募股，并从中收取了费用。2. 德意志银行及其附属机构（如有）可能在该公司发行的金融工具中担任做市商或流动性提供者。 根据非美国监管机构要求的重要披露 带星号*的披露可能除美国外，还至少受一个司法管辖区的要求。参见非美国监管机构要求的重大披露及说明。 1.在过去一年中，德意志银行和/或其附属机构已为该公司管理或共同管理过一次公开募股，并从中收取了费用。2. 德意志银行和/或其附属机构可能作为该公司的金融工具的市场做市商或流动性提供方。 提供投资银行服务，或目前正向该公司提供投资银行服务，或曾向该公司提供过投资银行服务。 涉及除本研究报告主要对象之外的其他证券所做出的建议或估算的披露信息，请参阅最新发布的公司报告或访问我们网站上的全球披露查询页面：https://research.db.com/Research/Disclosures/EquityResearchDisclosures。除本报告外，重要的风险和利益冲突披露信息也可在https://research.db.com/Research/Disclosures/Disclaimer找到。强烈建议投资者在投资前查阅这些信息。 分析师认证 本报告所表达的观点准确地反映了签署本报告的首席分析师(s)对相关发行人和发行人证券的个人看法。此外，签署本报告的首席分析师(s)未曾且不会因在本报告中提供具体建议或观点而获得任何报酬。 6.2025年9月1日买入，目标价变动1,760.00美元，当前价1,350.00美元，彼得·米利肯，CFA 1.2024年5月20日买入，目标价变动125.00美元，当前价88.28美元，杰西·徐** 股权评级和分散度 股权评级分散图描绘了以下内容： 过去12个月内被评为“买入”、“卖出”和“持有”的推荐比例。此数据适用于在指定区域（例如“欧洲宇宙”）发行证券。具体评级定义见下文。图表中的“覆盖公司”条形图展示了此数据。条形图上方的百分比值表示比例百分比。例如，“买入”/“覆盖公司”条形图上方的50%意味着德银过去12个月的股票研究覆盖公司中有50%获得了“买入”评级。 每一条分别显示“买入”、“卖出”和“持有”建议比例的三条柱状图旁边，我们另外提供了两条柱状图，用于显示： “买入”、“卖出”或“持有”建议的比例，其中德意志银行及其附属机构在过去12个月内提供了MIFID投资或辅助服务。这反映在“MIFID投资和辅助服务”条形图中。条形图上方的百分比数值显示了在获得给定评级的企业中，德意志银行在过去12个月内也提供了MIFID投资和辅助服务的企业比例。例如，“有MIFID投资和辅助服务公司”条形图上方的50%意味着获得该评级的企业中有50%也收到了德意志银行的MIFID投资和辅助服务。 “买入”（或“卖出”或“持有”）建议的比例，其中德意志银行及其附属机构在过去12个月内提供了投资银行服务并获得了报酬。条形图上方的百分比数值显示了被覆盖公司中，获得所述评级且在过去12个月内德意志银行也提供了投资银行服务的公司所占的比例。例如，“有投资银行关系的公司”条形图上方的50%意味着获得所述评级的被覆盖公司中有50%也同德意志银行有投资银行关系。 持有：我们对该股票未来12个月持中立看法，基于此时间范围，我们不推荐买入或卖出。 总股东回报（TSR）= 股价从当前价格到预期目标价格的百分比变化，加上预期的股息收益率。 新发布的科研建议和目标价格取代了先前发布的科研内容。 补充信息 本报告中的信息及观点由德意志银行 AG 或其附属公司（统称“德意志银行”）编制。尽管本报告中的信息据信可靠，且已从据信可靠的部分公开来源获取，但德意志银行对其准确性或完整性不作任何陈述。本报告中指向第三方网站的链接仅出于为读者提供便利的目的。德意志银行既不认可该等内容，也不对那些网站的准确性或安全控制负责。 如果您就本报告中讨论的某项证券的购买或销售而使用德意志银行的业务，或就德意志银行分析师提供的另一份沟通材料（口头或书面）中包含或讨论的某项证券而使用德意志银行的业务，德意志银行可能以自己的名义作为主要当事人行事，或作为另一方的代理人行事。 德意志银行可能会参考本报告，在决定是否以主经纪商身份进行交易时考虑该报告。德意志银行还可能为其自身账户或与客户进行与其在本研究报告中所持观点不一致的交易。德意志银行内部的其他人员，包括策略师、销售人员和其它分析师，可能持有与本研究报告所持观点不一致的看法。德意志银行发布多种研究产品，包括基本面分析、股债关联分析、量化分析及交易思路。一种沟通方式中包含的建议可能与另一种沟通方式中包含的建议有所不同，无论这是否是由于不同的时间范围、方法论、视角或其他原因造成的。德意志银行和/或其关联公司也可能持有其撰写报告的发行人的债务或股权证券。分析师的部分薪酬基于德意志银行 AG 及其关联公司的盈利能力，这包括投资银行、交易和主经纪商收入。 意见、估计和预测构成作者截至本报告日期的当前判断。它们不一定反映德意志银行的看