一季度收入增长26%，2024年继续稳健增长

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年05月04日买入古井贡酒（000596.SZ）一季度收入增长26%，2024年继续稳健增长核心观点公司研究·财报点评食品饮料·白酒II证券分析师：张向伟证券分析师：李文华021-60375461zhangxiangwei@guosen.com.cnliwenhua2@guosen.com.cnS0980523090001S0980523070002联系人：张未艾021-61761031zhangweiai@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价271.24元总市值/流通市值143377/143377百万元52周最高价/最低价301.10/195.39元近3个月日均成交额380.73百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《古井贡酒（000596.SZ）-省内费投相对良性，省外调整接近尾声》——2024-03-28《古井贡酒（000596.SZ）-经销商大会提振信心，2024年高质量增长》——2024-01-02《古井贡酒（000596.SZ）-单三季度业绩增长47%，2024年业绩增长工具充足》——2023-10-30《古井贡酒（000596.SZ）-二季度收入增长27%，利润率提升逻辑不断兑现》——2023-09-01《古井贡酒（000596.SZ）-三季度业绩稳健增长，经营周期持续向上》——2022-10-192023年收入顺利破200亿，净利率提升逻辑不断兑现。2023年，年份原浆收入同比+27.3%（量+20.6%，价+5.6%），显著受益于省宴席补偿性消费。2023年，古井贡酒收入同比+7.6%（量-3.8%，价+11.8%），预计省内价位升级趋势延续。分区域看，2023年华北/华中/华南收入同比+39%/19%/27%，预计省外培育进度顺畅、省内市场留有余力。从毛利率看，整体毛利率同比+1.8pcts，预计显著受益于年份原浆占比提升。费用端看，销售费用率同比-1.1pcts，预计规模效应凸显、体外费用回收等。利润端看，2023年净利率同比+3.9pcts，净利率提升逻辑不断兑现。2024Q1结构升级趋势延续，省内仍有增长空间。2024Q1收入同比+26%，预计系春节错期影响，导致报表季度间波动。毛利率看，2024Q1毛利率同比+0.7pct，预计系古8和古16增速快于整体。税金及附加率同比+0.6pct，预计系消费税季度间波动。费用端看，销售费用率同比-1.7pcts，省内仍有增长空间，暂时无需费用换取增长；管理费用率同比-0.7pct，主要系规模效应贡献。利润端看，净利率同比+1.4pcts，预计系费用端优化、结构升级贡献。票据回款缓解经销商压力，经营质量相对稳健。2024Q1末合同负债46.17亿，同比-2.7%，基本持平，预计系回款节奏扰动。2023Q4+2024Q1合计收现同比+6.3%，预计系票据回款占比增多、缓解经销商资金压力（2024Q1末应收账款融资同比+34%）。我们透过古井贡酒报表发现三大亮点：1）2024年古井贡酒经营节奏继续高举高打，2024年经营目标收入同比+20.72%，利润总额同比+25.55%。2）2023年省内增长留有余力，预计2024年省内是业绩的调节项。3）费用端仍处于优化通道，无需担心省内格局竞争加剧。风险提示：需求复苏低于预期；省内竞争格局加剧；渠道精耕不及预期等。投资建议：维持此前盈利预测并引入2026年，预计公司2024-2026年实现营收245.1/290.4/339.8亿元，同比+21.0%/+18.5%/+17.0%；实现归母净利润58.2/72.3/86.8亿元，同比+26.9%/+24.2%/+20.1%；对应PE24.6/19.8/16.5X，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)16,71320,25424,50729,04133,977(+/-%)25.9%21.2%21.0%18.5%17.0%净利润(百万元)31434589582172318682(+/-%)36.8%46.0%26.9%24.2%20.1%每股收益（元）5.958.6811.0113.6816.42EBITMargin25.0%30.1%31.2%33.0%34.0%净资产收益率（ROE）17.0%21.3%23.3%25.3%27.0%市盈率（PE）45.631.224.619.816.5EV/EBITDA34.624.319.115.513.1市净率（PB）7.746.665.735.014.47资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2事件：公司公告，2023年公司实现营收202.5亿元，同比+21.2%，实现归母净利润45.9亿元，同比+46.0%。2024Q1公司实现营收82.9亿元，同比+25.9%；实现归母净利润20.7亿元，同比+31.6%。2023年收入顺利破200亿，净利率提升逻辑不断兑现。2023年，年份原浆收入同比+27.3%（量+20.6%，价+5.6%），显著受益于省宴席补偿性消费。2023年，古井贡酒收入同比+7.6%（量-3.8%，价+11.8%），预计省内价位升级趋势延续。分区域看，2023年华北/华中/华南收入同比+39%/19%/27%，预计省外培育进度顺畅、省内留有余力。从毛利率看，整体毛利率同比+1.8pcts，预计显著受益于年份原浆占比提升。费用端看，销售费用率同比-1.1pcts，预计规模效应凸显、体外费用回收等。利润端看，2023年净利率同比+3.9pcts，净利率提升逻辑不断兑现。2024Q1结构升级趋势延续，省内仍有增长空间。2024Q1收入同比+26%，预计系春节错期影响，导致报表季度间波动。毛利率看，2024Q1毛利率同比+0.7pct，预计系古8和古16增速快于整体。税金及附加率同比+0.6pct，预计系消费税季度间波动。费用端看，销售费用率同比-1.7pcts，省内仍有增长空间，暂时无需费用换取增长；管理费用率同比-0.7pct，主要系规模效应贡献。利润端看，净利率同比+1.4pcts，预计系费用端优化、结构升级贡献。票据回款缓解经销商压力，经营质量相对稳健。2024Q1末合同负债46.17亿，同比-2.7%，基本持平，预计系回款节奏扰动。2023Q4+2024Q1合计收现同比+6.3%，预计系票据回款占比增多、缓解经销商资金压力（2024Q1末应收账款融资同比+34%）。我们透过古井贡酒报表发现三大亮点：1）2024年古井贡酒经营节奏继续高举高打，2024年经营目标收入同比+20.72%，利润总额同比+25.55%。2）2023年省内增长留有余力，预计2024年省内是业绩的调节项。3）费用端仍处于优化通道，无需担心省内格局竞争加剧。投资建议：古井贡酒增长工具充足，维持此前盈利预测并引入2026年，预计公司2024-2026年实现营收245.1/290.4/339.8亿元，同比+21.0%/+18.5%/+17.0%；实现归母净利润58.2/72.3/86.8亿元，同比+26.9%/+24.2%/+20.1%；对应PE24.6/19.8/16.5X，维持“买入”评级。图1：古井贡酒单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：古井贡酒单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）表1：可比公司盈利预测及估值（更新至2024年04月30日）公司公司投资收盘价总市值EPSPE代码名称评级（元）（亿元）2023E2024E2025E2023E2024E2025E000596.SZ古井贡酒买入271.21,433.88.711.013.731.224.619.8603198.SH迎驾贡酒买入71.0568.02.83.44.125.620.817.1603589.SH口子窖买入41.8250.93.03.54.014.112.010.4资料来源：WIND，国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：古井贡酒单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图4：古井贡酒单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物1377315966196052323227182营业收入1671320254245072904133977应收款项136118213252295营业成本38164240496157096531存货净额605875208043922310601营业税金及附加28243050388745945367其他流动资产5791184130214161816销售费用46685437628071188144流动资产合计2232825508298843484340615管理费用11671367164619422264固定资产5197750795281157913445研发费用577186102119无形资产及其他1108112310791035991财务费用(216)(162)(306)(326)(356)投资性房地产11471273127312731273投资收益(11)(6)(6)(6)(6)长期股权投资1010101010资产减值及公允价值变动4051515151资产总计2979035421417744874156334其他收入(31)(84)(86)(102)(119)短期借款及交易性金融负债12581185624493862营业利润445362837999994711953应付款项27504167342745335398营业外净收支1849494949其他流动负债7133816097751119512869利润总额447063328048999612003流动负债合计1000912409150571817722129所得税费用12191606205225493061长期借款及应付债券45107107107107少数股东损益109137174216260其他长期负债404491591684685归属于母公司净利润31434589582172318682长期负债合计448598698791792现金流量表（百万元）202220232024E2025E2026E负债合计1045713007157561896822922净利润31434589582172318682少数股东权益812889100111391306资产减值准备(12)20281312股东权益1852121525250182863432106折旧摊销2693466659131099负债和股东权益总计2979035421417744874156334公允价值变动损失(40)(51)(51)(51)(51)财务费用(216)(162)(306)(326)(356)关键财务与估值指标202220232024E2025E2026E营运资本变动11203782651300731每股收益5.958.6811.0113.6816.42其它796884126154每股红利2.293.124.416.849.85经营活动现金流455953496813953210627每股净资产35.0440.7247.3354.1760.74资本开支0(2683)(2620)(2882)(2882)ROIC19.87%23.74%24%25%26%其它投资现金流87810630