ICT龙头厂商，持续推进AIGC全栈业务

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] ICT龙头厂商，持续推进AIGC全栈业务 [Table_Title2] 紫光股份(000938) [Table_DataInfo] 评级： 买入 股票代码： 000938 上次评级： 买入 52 周最高价/最低价： 38.78/14.22 目标价格： 总市值(亿) 599.19 最新收盘价： 20.95 自由流通市值(亿) 599.19 自由流通股数(百万) 2,860.08 [Table_Summary] 事件： 公司发布2023年报，2023年实现营业收入773.08亿元，同比增长4.39%；归母净利润达到21.03亿元，同比下滑2.54%；公司控股子公司新华三实现营业收入519.39亿元，同比增长4.27%，实现净利润34.11亿元，同比下滑8.6%。 公司发布2024年一季报，2024Q1公司实现营业收入170.06亿元，同比增长2.89%；归母净利润4.14亿元；公司控股子公司新华三实现营业收入121.32亿元，同比增长14%；归母净利润 7.54 亿元，同比增长 8.27%。 1、收入端：核心控股子公司业绩稳健增长 子公司新华三2023年营业收入达到519.39亿元，同比增长4.27%；实现净利润34.11亿元，同比下滑8.6%；实施“AI for ALL”战略，持续赋能三大市场客户数字化和智能化转型升级。 国 内 企 业业务稳步 推进，实现营收3 98.68亿元 ，同比增长1. 86%。在数字政府、数字金融、智慧交通、智慧医疗、智慧教育、电力能源、智慧企业等领域持续布局，在多个领域陆续中标重要项目。在数字政府领域，陆续中标成都、 萧山 、咸 阳、 保定 等多 地的 智慧 城市项 目， 同 时 首 发“数字公务员”政务大模型，在多地实现规模落地；在智慧交通领域，城轨云 DaaS、交通行业 AIGC 解决方案等创新产品和方案陆续中标上海、青岛、武汉、广东、四川等地的地铁和机场数字化项目；在电力能源领域，国网电网框架集采份额保持领先地位，第一份额中标中石化年度网安设备框架采购项目。 国 内 运 营商业务势 头强劲，规模实现快速增长，营业收入达到98.69亿元，同比增长11.75%。在 ICT 设备集采方面，新华三持续中标三大运营商相关项目，在数据中心交换机、服务器、防火墙等产品线中稳居前列，进一步巩固并提升了市场份额；政企和新业务方面，积极助力运营商建设政务云项目，并为运营商政企业务的安全专线提供安全大脑产品及服务，此外在中国移动FTTR集采入围，中标江苏移动2023年全省FTTR全光组网设备项目。 国 际 业 务 整 体销售 规模持 续扩 大，着 力打造 收入增 长的“ 第二曲 线”。营业收入达到 22.02亿元，同比增长 19.70%；H3C 品牌产品及服务收入为 14.10 亿元，同比增长 62.04%。根据证券时报网，公司持续深化全球布局，依托自主拓展策略，在重点市场实现放量增长：在日本等成熟市场，营收实现双位数增长，在东南亚、中亚、中东、非洲等关键市场实现高速增长，在欧洲等潜力市场加大投入力度，厚植增长潜力。 子 公 司 紫光 云持续夯实“上云 用数 赋 智 ” 三维能 力，助力行业云化转 型。立足“云智原生”战略，在云产品、服务和解决方案上不断创新，全面升级紫鸾云底层架构，打造高性能智算云底座，提供全栈芯片云解决方案，连续中标多个政务云、企业云、智慧城商行项目和城轨格局项目。2023年实现营业收入15.08亿元，同比略有增长。 分 产 品 来看，ICT 基 础 设 施及服 务增长稳健，业务占比增加，毛利率略降，实现收入515.06亿元，同比增长10.15%，毛利率25.58%，同比下降2.15pct；IT产品分销实现收入291.32亿元，同比下降9.83%，毛利率6.40%，同比降低0.40pct。 2、持续受益数字化转型浪潮，多项产品市场份额占有率持续领先 根据公司年报，2023年公司在中国以太网交换机、企业网交换机、数据中心交换机、园区交换机市场，市场份额排名第二；中国企业网路由器市场份额持续位列第二；中国企业级 WLAN 市场份额蝉联市场第一；中国 X86 服务器市场份额保持第二；中国 GPU 服务器市场份额位列第证券研究报告|公司点评报告 [Table_Date] 2024年05月03日 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 二；中国刀片服务器市场份额蝉联第一；中国超融合市场份额位列第二。公司以技术创新进一步扩大了领先优势，持续夯实了公司在数字经济核心赛道的差异化竞争力。 3、 费 用端及现金流：费率维持平稳，经营性净现金流承压 2023年，公 司整体费用率为15.64%，同比略微增加0.59pct，维持平 稳。其中，公司的销售/管理/财务/研发费用率为5.55%/1.80%/1.00%/7.30%， 同 比 变 化-0.20/+0.50/+0.14/+0.14pct。其中，管理费用同比增加主要系子公司新华三辞退福利增加。研发投入方面，公司2022年研发投入52.99 亿元，同比增长 7.16%。公司持续加大ICTG产品、云与智能平台和解决方案研发力度。 现 金 流 方面，现金 收入比上升，经营性净现金流承压。2023年现金收入比1.29，同比略有上升（2022年1.19）；受子公司新华三等采购付款增加影响，公司23年经营性净现金流转负，同比减少146.22%；投资性净现金流同比增加1612.33%。 4、持 续加大研发投 入，为 A I G C 全 面 应 用构筑坚 实云智原生数字平台 公 司 持 续 加 大研 发投入 ，2023年研发 投入56.43 亿 元 ，同比 增长6.5 0%；研发人员共7693人，占比40.10%，同比增加5.73%。 2 023年，公司把握技术融合与AIGC技术快速发展趋势，前瞻构建“云—网—安—算—存—端”全 栈 业 务 布局 ，围绕AIGC、算力供给、高品质网络、绿色节能、数据并行、安全隐私、智能运维等方向持续进行技术和产品创新，陆续推出一系列重磅产品与解决方案，为AIGC全面应用构筑坚实的云智原生数字平台。 2023年，公司发布“百业灵犀LinSeer”私域大模型、百业灵犀大模型使能平台、百业灵犀AI助手等系列产品，构建从数据治理、模型训练、推理部署到应用的全链路、软硬件端到端的全面解决方案，在中国信通院大模型验证中，模型开发模块被评为4+，达 到国内先 进水平；依 托 公司绿洲平台和傲飞算力平台，结合人工智能服务器、SeerFabric智能无损解决方案、高性能存储、液冷数据中心产品，形成端到端智算解决方案；此外，推出全栈液冷解决方案，形成丰富 的产品组合，已发布全系列 G6 液冷服务器和全系列液冷 DC 交换；在智能联接方面，推出全球首款单芯片800G CPO硅光交换机、CR16000-M8和CRT19000-20等高端路由器、Wi-Fi 7新品、5G小基站等。 2024Q1，公司 在“智 算战略 ”引领 下，持 续提升 算力和 联接“ 双基石 ”全栈 实力，深度拓展公司百业灵犀私域大模型+优选通 用及行 业细 分大模 型的“1+N ”行 业智慧 应用， 不断 升级 “ 数 字大脑”，以全栈能力支撑 AIGC 行业应用需求。 5、 投 资建议： 公司作为数字化解决方案行业领导者，持续受益于百行百业数字化转型需求，业绩有望企稳恢复，同时伴随AI应用持续推广，公司作为相关基础设备厂商有望受益。考虑分销业务缩减，经济恢复不及预期，调整盈利预测，预计2024-2026实现营收分别由1020.0/1215.8/N/A亿元调整为831.0/901.5/987.0亿元，每股收益分别由1.16/1.46/N/A元调整为0.87/1.02/1.20元，对应2024年4月30日20.95元/股收盘价PE分别为24.2/20.6/17.5倍，维持“买入”评级。 6、 风 险提示： 数字化转型不及预期；运营商云计算投入不及预期；上游芯片等原材料成本波动风险。 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 74,058 77,308 83,096 90,148 98,704 YoY（%） 9.5% 4.4% 7.5% 8.5% 9.5% 归母净利润(百万元) 2,158 2,103 2,476 2,907 3,419 YoY（%） 0.5% -2.5% 17.7% 17.4% 17.6% 毛利率（%） 20.6% 19.6% 19.0% 19.5% 19.9% 每股收益（元） 0.75 0.74 0.87 1.02 1.20 ROE 6.8% 6.2% 6.8% 7.4% 8.0% 市盈率 27.79 28.50 24.20 20.61 17.52 资料来源：wind，华西证券研究所 [Table_Author] 分析师：马军 分析师：宋辉 分析师：柳珏廷 邮箱：majun@hx168.com.cn 邮箱：songhui@hx168.com.cn 邮箱：liujt@hx168.com.cn SAC NO：S1120523090003 SAC NO：S1120519080003 SAC NO：S1120520040002 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 联系电话： 联系电话： 联系电话： 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 77,308 83,096 90,148 98,704 净利润 3,685 4,329 5,079 5,978 YoY(%) 4.4% 7.5% 8.5% 9.5% 折旧和摊销 1,044 933 948 983 营业成本 62,158 67,283 72,569 79,091 营运资金变动 -6,607 10,867 -15,783 12,018 营业税金及附加 283 314 340 370 经营活动现金流 -1,857 16,523 -9,288 19,449 销售费用 4,287 4,737 5,099 5,579 资本开支 -939 -1,255 -1,185 -1,167 管理费用 1,392 1,300 1,442 1,601 投资 1,433 -80 -83 -84 财务费用 771 0 0 0 投资活动现金流 655 -1,258 -1,167 -1,136 研发费用 5,643 6,000 6,523 7,147 股权募资 1 0 0 0 资产减值损失 -595 -379 -479 -495 债务募资 6,434 1,016 1,191 1,285 投资收益 139 77 100 115 筹资活动现金流 5,345 1,016 1,191 1,285 营业利润 3,678 4,571 5,337 6,263 现金净流量 4,137 16,280 -9,264 19,598 营业外收支 83 50 50 50 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 3,760 4,621 5,387 6,313 成长能力 所得税 76 292 308 335 营业收入增长率 4.4% 7.5% 8.5% 9.5% 净利润 3,685 4,3