深耕新能源与新基建变电,多产品、多场景加速布局

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 基本面：深耕新能源及新基建变电环节，多场景加速拓展。 公司前身成立于15年，产品涵盖箱变、成套设备、变压器三大板块，与五大六小、国南网、两大EPC单位、通信运营商、能源服务商等大客户均建立了长期合作关系。23年公司以38.1元/股的价格发行7805万股，募集资金总额29.8亿元，用于输配电研发、制造项目、成套开关设备2万台套生产建设项目等。受益于新能源及新基建高景气，23年实现归母净利润5.0亿元，同比+89%。 推荐逻辑一：风光储下游持续扩容，新增需求打造新增长极。 23年收入83%来自新能源，其中42%/28%/14%来自光伏/风电/储能。1）海风：装机确定性高，项目储备充足，预测24/25年新增装机13/24GW，同比+78%。2）光伏：国内储备项目充足，各地大比例配储、市场化扩大等手段多管齐下，消纳改善弹性大，预计24/25年国内新增装机270/330GW，同比+25%/22%。3）储能：消纳压力下配储比例有望提升，预计24年装机达到41.4GW/95.2GWh，同比几乎翻倍。4）数据中心：进入发展新阶段，预计24年国内规模3048亿元，同比+27%，公司已与知名客户建立稳定合作关系。 推荐逻辑二：产品拓展至高电压等级，海风和海光贡献新增长点。 公司研发出66kV升压变压器、72.5kV气体绝缘开关设备，此外110/220kV等高电压主变产品、110kV 电压等级的GIS已实现小批量出货，252kV电压等级的GIS也开始投放市场。公司已推出适用于海光的升压系统解决方案，中标了全球首个大容量海光项目。 推荐逻辑三：电力设备出海迎来机遇，国内主配网招标有望突破。 1）出海：全球变压器供需关系紧平衡，变压器出海景气上行，24年1-2月份中国变压器出口金额达8.3亿美元，同比+27%，公司将加速海外业务拓展。2）24-25年国内电网投资有望维持高位，CAGR约5-7%，主网扩建升级、配网改造需求持续释放，公司110kVGIS产品、220kV至500kV的升压站主变压器有望实现突破。 盈利预测、估值和评级 预计24-26年营收64.1/83.8/109.5亿元，同比+30%/31%/31%，归母净利润6.6亿/8.8亿/11.5亿元，同比+33%/32%/31%。给予24年24倍PE，目标价51.2元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 新能源装机不及预期、原材料价格上涨、电网投资下滑、大额解禁 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3,236 4,948 6,410 8,383 10,953 营业收入增长率 59.40% 52.91% 29.54% 30.79% 30.66% 归母净利润(百万元) 265 498 664 879 1,149 归母净利润增长率 64.38% 87.67% 33.39% 32.28% 30.76% 摊薄每股收益(元) 1.133 1.595 2.127 2.814 3.680 每股经营性现金流净额 1.23 1.05 1.86 2.79 3.59 ROE(归属母公司)(摊薄) 27.33% 11.82% 14.22% 16.57% 18.62% P/E 0.00 17.78 17.45 13.19 10.09 P/B 0.00 2.10 2.48 2.19 1.88 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,20024.0027.0030.0033.0036.0039.00230630230930231231240331人民币(元)成交金额(百万元)成交金额明阳电气沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、基本面：深耕新能源及新基建变电环节，多场景加速拓展布局...................................... 5 二、推荐逻辑一：风光储下游持续扩容，新增需求打造新增长极....................................... 11 2.1下游——新能源：风光为主持续扩张容量，海风储能展现更高成长性 ........................... 11 2.1.1风电：海风项目储备充足，预计24-25年装机复合增长率达78%.............................. 11 2.1.2光伏：国内储备项目充足，电力市场化提升消纳空间 ....................................... 13 2.1.3储能：新能源配储政策要求提高，预计2024装机达到41.4GW/95.2GWh........................ 15 2.2下游——数据中心：千亿市场进入发展新阶段，公司与国内外知名客户合作紧密 ................. 16 三、推荐逻辑二：产品拓展至高电压等级，海风和海光贡献新增长点................................... 18 3.1海上风电场景：产品高压、高端化发展实现进口替代、募投项目持续加码 ....................... 18 3.2海光场景：海上光伏处于发展初期阶段，公司中标全球首个大容量项目 ......................... 20 四、推荐逻辑三：电力设备出海迎来机遇，主网配网招标有望突破..................................... 22 4.1海外：供需关系失衡情况持续存在，国内厂商出海迎来机遇 ................................... 22 4.2国内网内：24-25年电网投资有望维持高位，顶层建设指导配网高质量发展...................... 24 五、盈利预测与投资建议......................................................................... 26 5.1盈利预测 ............................................................................... 26 5.2投资建议与估值 ......................................................................... 27 六、风险提示................................................................................... 28 图表目录 图表1： 产品涵盖箱变、成套设备、变压器三大板块，应用领域主要聚焦新能源和新型基建环节（2023年）. 5 图表2： 下游占比拆分：2022年新能源占比约79%、2023年新能源占比约83% ........................... 6 图表3： 新能源领域和数据中心应用较广泛（亿元） ................................................. 6 图表4： 产品与下游对应情况：箱变和变压器主要应用于新能源，成套开关设备应用于非新能源较多（2022年）................................................................................................ 7 图表5： 23年箱变和成套开关柜占比为80% ......................................................... 7 图表6： 20年后箱变和成套开关营收增长迅速（亿元）............................................... 7 图表7： 2022年后受益于下游高景气，营收和业绩均出现高增长（亿元）............................... 8 图表8： 2022年后公司毛利率企稳回升，2023年已提升至22.7%....................................... 8 图表9： 电气元器件、铜材、硅钢为主要原材料（2022） ............................................. 9 图表10： 23年后取向硅钢价格降幅较大（元/kg）................................................... 9 图表11： 行业不同公司情况对比：各家差异主要体现在下游结构 ...................................... 9 图表12： 公司毛利率处于行业内相对较高水平 ..................................................... 10 图表13： 箱变毛利率对比：公司处于行业平均水平 ................................................. 10 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 3 扫码获取更多服务 图表14： 变压器毛利率对比：公司显著领先（2023） ............................................... 10 图表15： 公司坚持大客户战略，各领域客户集中度高 ............................................... 11 图表16： 预计2024/2025年风电总新增装机为88/105GW，CAGR达17%................................. 12 图表17： 各省深远海规划或示范项目前期招标规模达52GW........................................... 12 图表18： 预计国内“十五五”海风年新增装机中枢将超过20GW ......................................... 13 图表19： 央国企大型组件集采月度招标量（GW） ................................................... 13 图表20： 国内大型公用事业储备项目充足（GW） ................................................... 13 图表21： 2023年下半年后，政策更加聚焦消纳和电力市场化......................................... 14 图表22： 预计2024年国内光伏新增装机270GW（GW）............................................... 14 图表23： 2023年中国新型储能装机21.5GW/46.6GWh ................................................ 15 图表24： 2023年大储仍是国内装机绝对主力....................................................... 15 图表25： 2023年后各地提高新能源项目的配储要求................................................. 15 图表26： 预计2024年中国储能装机为41.4GW/95.2GWh.............................................. 16 图表27： 各地区明确能效优化指