高分红回报股东，扩能提供新增长动力

投资要点 事件：公司发布2023年年报，实现营业收入62.62亿元，同比下降2.77%；归属于上市公司股东的净利润7.09亿元，同比下降7.86%。 产品结构持续优化，未来盈利中枢有望持续上移。公司持续优化产品结构，省内营销区域改革焕发活力，累计销售17.15万吨，同比增长31%，中高端盐销量同比增长33.8%，盈利能力有效提升，主场优势不断强化；省外市场销售小包盐29.33万吨，同比增长13%，同时营销渠道进一步做实，全国配送商数量同比增长超20%。从业绩来看，Q4环比Q3有明显改善，营收环比增长24.0%，归母净利润环比增长23.8%。全年分产品来看，公司各类盐实现营收23.6亿元，同比-11.19%，毛利率32.21%，同比减少2.33个百分点；烧碱类营收5.3亿元，同比-22.93%，毛利率17.50%，同比减少23.17个百分点；纯碱营收17.7亿元，同比-0.64%，毛利率41.93%，同比增加12.19个百分点；氯化铵营收8.2亿元，同比-2.24%，毛利率24.64%，同比减少22.30个百分点。其中烧碱类受到销售价格同比下滑影响，毛利率降幅较明显，氯化铵销售价格同比下降，导致毛利率同比下降，且本期外购9.26万吨农用化肥，营业成本同比增长，导致毛利率下降较为明显。受到主营产品毛利率下滑影响，公司23年业绩略微下滑。随着未来盐产品高端化，盈利能力有望增强。 产能持续扩张，打开成长空间。报告期内，湘渝盐化煤气化节能技术升级改造项目、湘澧盐化生态盐分级分筛车间建设项目、河北永大食盐提质改造项目、九二盐业园区热电联产项目及离子膜烧碱二期二阶段完善预留的4万吨/年项目等建成正式投产。其中湘渝盐化煤气化节能技术升级改造项目节能降耗效果明显，平均吨氨能耗同比下降约30%，低于行业标准和设计值，极大地降低了生产成本，技改后纯碱氯化铵双吨直接生产成本同比下降10%以上。九二盐业双氧水项目基本实现达产达效，产品质量指标均高于国标要求；湘渝盐化等四家盐化生产企业积极推动淘汰更换高耗能落后机电设备，预计年节约电费超千万元。此外，晶鑫科技成功并购长沙银腾，包装产业规模扩大；雪天盐碱新材料绿色低碳盐碱产业园项目前期立项工作基本完成，列入2024年湖南省十大产业项目；湘渝盐化100万吨联碱装置绿色固碳升级改造项目建设也在加快推进中。 公司新布局产能逐步放量，产能的扩张将为公司业绩增长打开新空间。 高额分红重视股东回报。公司稳健的发展风格以及优秀的现金流表现（2021-2023年经营活动净收益/利润总额92.24%，103.91%，89.93%）是公司维持高额分红比例的底气。公司以2023年12月31日的总股本约16.59亿股为基数，向全体股东每10股派发人民币2.00元（含税），合计派发现金股利约3.32亿元，占当年度合并报表归属于上市公司普通股股东的净利润比例为46.82%。从2020-2023来看，公司年度现金分红比例高达50.51%，67.26%，47.92%，46.82%。公司高额分红，重视股东回报。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.52元、0.54元、0.55元，对应动态PE分别为12倍、11倍、11倍。公司新产能逐步放量，矿产资源丰富，维持“持有”评级。 风险提示：下游需求不及预期、原材料价格大幅上涨、产能投放不及预期等风险。 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设： 假设1：公司盐产品2024-2026年销量500万吨、550万吨、600万吨；价格综合历史数据，考虑到公司售价较高的高端小包装盐产品占比提高，判断2024-2026年均价为550、560、570元/吨，由于高端盐产品毛利率较高，预计2024-2026年毛利率为34%。 假设2：公司烧碱类产品2024-2026年销量60万吨；价格综合历史数据，考虑到下游经济复苏拉动的产品需求增加，判断2024-2026年均价分别为900元/吨，随着新产能工艺改善成本降低，毛利率为20%、22%、25%。 假设3：公司双氧水产品新产能建设完成，2024-2026年销量42万吨；价格综合历史数据，判断2024-2026年均价为1000元/吨，毛利率为30%。 假设4：公司其他产品产量、价格和毛利率基本维持稳定 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 预计公司2024-2026年营业收入分别为72.6亿元（+15.9%）、73.2亿元（+0.8%）和73.8亿元（+0.8%），归母净利润分别为8.6亿元（+21.4%）、9.0亿元（+4.9%）、9.1亿元（+1.2%），EPS分别为0.52元、0.54元、0.55元，对应动态PE分别为12倍、11倍、11倍。 综合考虑业务范围，选取了2家上市公司作为估值参考，其中云南能投具有食用盐生产业务，中盐化工具有纯碱业务。 表2：可比公司估值 从PE角度看，公司2024年估值为11.7倍，行业平均值为12倍，公司新产能逐步放量，矿产资源丰富，维持“持有”评级。 风险提示 下游需求不及预期、原材料价格大幅上涨、产能投放不及预期等风险。