云计算仍保持20%增长，坚持长期价值创新方向
四季度业绩反弹明显，全年受宏观影响大。公司发布 2022 年报，全年实现收入 74.13 亿元（+8.93%），归母净利润 1.94 亿元（-28.84%），扣非归母净利润 1.00 亿元（-23.33%）。单 q4 来看，公司收入 26.65 亿元（+9.74%），归母净利润 8.91 亿元（+119.77%），扣非归母净利润 9.00 亿元（+160.90%）。 网安业务增速放缓，云计算保持 20%增长。分业务来看，网络安全收入 38.98亿元（+5.66%），毛利率仍保持 80%，主要是行为管理、防火墙等大单品增长乏力；但在云安全方面，公司积极布局，发布了 SaaS XDR、SASE 3.0、安全托管 MSS 等新产品，保持较快增长。云计算收入 28.59 亿元（+20.17%），毛利率 43.56%，同比略有下降，但四季度已回升至 48%；超融合仍保持了稳定增长，尤其是超融合 6.8.0 版本的发布，产品质量、稳定性和客户满意度进一步提升；桌面云未能实现较好增长，主要是政府和教育客户较为集中，22 年经济环境影响较大。基础网络及物联网收入 6.56 亿元（-10.99%），毛利率下滑 4.56 个百分点，主要受经济下行和经济环境影响。分行业来看，企业收入 28.60 亿元（+9.22%），政府及事业单位收入 36.25 亿元（+5.98%），金融及其他收入 9.28 亿元（+21.18%），对于预算充足且数字化水平高的金融行业，需求仍保持较快增长。 坚持长期价值创新方向，多重催化 23 年有望逐步反弹。网络安全、云计算均是持续成长，且没有严格意义天花板的行业，短期经济波动对业绩的影响，不改变全球数字化转型下基础 IT 的价值。公司坚持长期价值方向创新，安全方面更多投入在边界安全的零信任联动；应用交付性能持续提升以满足国产替代需求，22 年超过 F5 份额达到全国第一；xaas 升级面向未来云安全，sase 打造云办公安全；安全服务自动化工具等；云计算方面，即将发布的超融合 690 进一步提升性能；数据库管理平台 DMP 产品提升数据迁移能力等。 23 年经济逐步恢复背景下，数据要素市场化将带来大量安全需求，信创下沉和行业拓展带来安全和云计算的同步建设，以及人工智能泛滥化使用造成的潜在安全威胁，均会推动行业逐步恢复。同时，公司加强海外市场建设，22年收入 2.34 亿元（+46.93%），推出东南亚、欧洲两个安全托管服务 MSS； 超融合在欧洲市场已有突破 风险提示：网络安全和云计算竞争加剧；下游 IT 支出不及预期。 投资建议 ： 维持 “ 买入 ” 评级 。 预计 2023-2025 年营业收入为92.46/117.78/149.10 亿元，增速分别为 25%/27%/27% ，归母净利润为5.45/9.53/15.16 亿元，对应当前 PE 为 107/61/39 倍，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 公司发布 2022 年报，全年实现收入 74.13 亿元（+8.93%），归母净利润 1.94 亿元（-28.84%），扣非归母净利润 1.00 亿元（-23.33%）。单 q4 来看，公司收入26.65 亿元（+9.74%），归母净利润 8.91 亿元（+119.77%），扣非归母净利润 9.00亿元（+160.90%），四季度公司业绩反弹显著。全年主要受到宏观经济环境影响。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：公司单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 费用控制效果显著，毛利率逐步企稳。公司持续实施降本增效措施，全年维度来看，销售、管理、研发费用率分别为 32.52%（-1.52pct）、5.26%（-0.49pct）、30.32%（-0.36pct），各费用率开始稳步下降。公司整体毛利率 63.82%（-1.67pct），从四季度来看已经有明显提升，毛利率下降主要是云计算增长较快导致的业务结构变化。另一方面，公司导入高性价比芯片、加强芯片和配件厂商的战略合作，增加供应商直采比例，不断优化供应链管理，同时下半年服务器价格下降，公司云计算毛利率在 q4 已经有明显回升。 图5：公司毛利率、净利率变化情况 图6：公司三项费用率变化情况 2022 年公司收现略有下降，经营活动现金净流量 7.46 亿元，同比下降 24.7%。由于净利润当前体量较小，因此净利润现金含量较高。公司应收周转天数有所提升，存货周转天数仍保持稳定。 图7：公司经营性现金流情况 图8：公司流动资产周转情况 投资建议：维持“买入”评级。预计 2023-2025 年营业收入为 92.46/117.78/149.10亿元，增速分别为 25%/27%/27%，归母净利润为 5.45/9.53/15.16 亿元，对应当前 PE 为 107/61/39 倍，维持“买入”评级。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）