2022年年报点评：零添加风头正盛，借势加速全国化布局

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 千禾味业（603027.SH）2022年年报点评 零添加风头正盛，借势加速全国化布局 2023年04月11日  事件：2022年公司实现营业总收入24.36亿元（yoy+26.55%），归母净利润3.44亿元（yoy+55.35%），扣非归母净利润3.38亿元（yoy+55.29%）。其中，22Q4实现营业总收入8.83亿元（yoy+54.92%），归母净利润1.57亿元（yoy+74.96%），扣非归母净利润1.56亿元（yoy+80.78%）。  低基数下主品类增速较快，营销网络持续深耕。分品类来看，22年全年酱油营收15.13亿元（yoy+28.01%），销量约为33.60万吨（yoy+27.49%），平均吨价4503元/吨（yoy+0.40%）；食醋营收3.78亿元（yoy+17.59%），销量约为11.14万吨（yoy+18.97%），平均吨价3394元/吨（yoy-1.16%）。22Q1/Q2/Q3/Q4酱油营收同比增速分别为-1.32%/24.22%/10.13%/71.31%，四季度营收增长显著提速，主要系公司深耕零添加产品，已具备较强的消费者认知和渠道布局，22Q4添加剂事件催化下，公司产品需求提升，同时22Q4公司加快招商节奏，零添加产品动销显著加快。分区域看，22年东部/南部/中部/北部/西部区域营收分别为5.44/1.65/2.48/4.46/9.93亿元，分别同比增长40.22%/36.24%/37.99% /67.06%/5.48%，北部和东部地区增速较快。截至22年底，公司经销商数量达2230家，较21年底净增439家，其中东部/南部/中部/北部/西部分别净增105/58/151/92/33家，中部、东部和北部经销商数量增加较多。  费控表现优异对冲成本上涨，盈利能力提升。22年公司毛利率36.56%（yoy-3.82pcts）,主要系原材料成本上涨。期间费用率18.88%（yoy-7.39pcts），其中销售费用率13.58%（yoy-6.57pcts），主要系22年电视广告投入减少；管理费用率2.99%（yoy-0.39pcts）；财务费用率-0.34%（yoy-0.20pcts），主要系利息收入增加。归母净利率14.12%（yoy+2.62pcts），盈利能力提升。  外埠市场加速拓展，产能制约逐步缓解。展望23年，收入端来看，公司已在西南地区具备较强品牌和渠道优势，而外埠市场拓展空间广阔，目前公司已加快全国营销网络建设和渠道开发。为进一步优化产能布局，公司继续推进“年产60万吨调味品智能生产线建设项目”，第一期20万吨酱油、10万吨料酒生产线已于23年2月底完工转固定资产投入使用，逐步缓解产能瓶颈制约。利润端来看，随零添加产品占比持续提升，以及23年原料、包材压力有望改善，我们预计公司盈利能力有望持续提升。  投资建议：我们预计公司2023-2025年营收分别为31.33/38.50/46.53亿元，归母净利润分别为4.70/5.90/7.24亿元，同比增长36.7%/25.6%/22.7%，当前股价（4月10日收盘价）对应PE分别为47 /38/31X，维持“推荐”评级。  风险提示：行业竞争加剧、食品安全事故、原材料价格波动 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2436 3133 3850 4653 增长率（%） 26.6 28.6 22.9 20.8 归属母公司股东净利润（百万元） 344 470 590 724 增长率（%） 55.4 36.7 25.6 22.7 每股收益（元） 0.36 0.49 0.61 0.75 PE 65 47 38 31 PB 9.4 8.2 7.0 6.0 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年4月10日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 23.03元 分析师 王言海 执业证书： S0100521090002 电话： 021-80508452 邮箱： wangyanhai@mszq.com 分析师 李啸 执业证书： S0100521100002 电话： 021-80508453 邮箱： lixiao@mszq.com 研究助理 杜山 执业证书： S0100122100005 电话： 021-80508452 邮箱： dushan@mszq.com 相关研究 1.千禾味业公司点评_定增加码产能扩张，股权激励彰显发展信心-2022/02/24 2.千禾味业（603027）2021年三季报点评：基本面环比改善，趋势有望延续-2021/10/28 3.千禾味业（603027）2021年半年报点评：Q2业绩短期承压，下半年有望环比改善-2021/08/18 4.千禾味业（603027）2021年一季报点评：21Q1收入端迎开门红，短期盈利承压明显-2021/04/21 5.千禾味业（603027）2020年报点评：主业稳健增长，短期波动不改长期价值-2021/04/16 千禾味业(603027)/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 2436 3133 3850 4653 成长能力（%） 营业成本 1546 1940 2376 2865 营业收入增长率 26.55 28.59 22.90 20.84 营业税金及附加 21 28 34 41 EBIT增长率 55.65 36.39 25.74 22.41 销售费用 331 454 554 670 净利润增长率 55.35 36.70 25.56 22.68 管理费用 73 91 108 126 盈利能力（%） 研发费用 65 81 100 121 毛利率 36.56 38.09 38.29 38.42 EBIT 403 549 691 846 净利润率 14.12 15.01 15.33 15.57 财务费用 -8 -3 -3 -5 总资产收益率ROA 10.84 13.69 14.79 15.54 资产减值损失 -14 0 0 0 净资产收益率ROE 14.62 17.29 18.64 19.51 投资收益 3 11 14 17 偿债能力 营业利润 400 563 707 868 流动比率 2.32 2.92 3.07 3.31 营业外收支 1 0 0 0 速动比率 1.33 1.60 1.74 1.97 利润总额 402 563 707 868 现金比率 0.53 0.61 0.81 1.09 所得税 58 93 117 143 资产负债率（%） 25.81 20.81 20.67 20.37 净利润 344 470 590 724 经营效率 归属于母公司净利润 344 470 590 724 应收账款周转天数 29.99 28.10 28.10 28.10 EBITDA 510 664 832 1015 存货周转天数 140.57 130.00 129.00 128.00 总资产周转率 0.87 0.95 1.04 1.08 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 409 408 636 992 每股收益 0.36 0.49 0.61 0.75 应收账款及票据 201 242 297 359 每股净资产 2.44 2.82 3.28 3.85 预付款项 25 40 49 60 每股经营现金流 0.80 0.32 0.64 0.79 存货 595 691 840 1005 每股股利 0.11 0.15 0.19 0.23 其他流动资产 572 578 582 586 估值分析 流动资产合计 1802 1959 2404 3002 PE 65 47 38 31 长期股权投资 0 0 0 0 PB 9.4 8.2 7.0 6.0 固定资产 883 1005 1119 1211 EV/EBITDA 42.96 32.99 26.05 21.00 无形资产 98 101 101 101 股息收益率（%） 0.47 0.64 0.80 0.99 非流动资产合计 1369 1475 1588 1660 资产合计 3172 3433 3992 4662 短期借款 65 65 65 65 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 193 178 218 262 净利润 344 470 590 724 其他流动负债 518 429 500 579 折旧和摊销 107 114 141 169 流动负债合计 776 672 782 907 营运资金变动 311 -262 -106 -117 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 773 314 613 762 其他长期负债 42 43 43 43 资本开支 -215 -219 -254 -241 非流动负债合计 42 43 43 43 投资 -400 0 0 0 负债合计 819 714 825 950 投资活动现金流 -613 -208 -240 -224 股本 965 965 965 965 股权募资 56 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 64 0 0 0 股东权益合计 2353 2719 3167 3712 筹资活动现金流 52 -107 -145 -181 负债和股东权益合计 3172 3433 3992 4662 现金净流量 212 -1 228 356 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 千禾味业(603027)/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。