2022年业绩前瞻：版权运营优势稳定，盈利能力提升

版权运营优势稳定，盈利能力提升 阅文集团（0772.HK）2022年业绩前瞻 核心结论 证券研究报告 公司点评|阅文集团 2023年01月20日 公司评级买入 股票代码00772.HK 2022年业绩前瞻：我们预计公司2022年实现营业收入81.55亿元，同比下 前次评级买入 滑6%，经调整净利润12.52亿元，同比上升2%。 版权运营优势稳定，盈利能力提升。2022年由于实施降本增效战略，公司更加关注盈利能力的提升以及长期利润表现，将资源集中于高ROI的业务项目，使得公司在线阅读平台活跃用户以及付费用户规模收缩，预计22年公司在线业务实现收入45.1亿元，同比下滑15.1%。版权运营业务方面，依托优质内容制作能力保持领先优势，公司22年播出的5部电视剧中有4部 进入爱奇艺/优酷年度热度前十，上映2部电影录得票房31亿元，我们预计 22年公司版权运营及其他业务实现收入36.5亿元，同比上升8.5%。成本费 用端，由于公司主动削减推广费用及渠道分销成本，预计22年销售费用率下降7pct至24%，经调整营业利润率提升0.5pct至15.5%。 版权运营业务储备多个优质项目，业绩仍存成长空间。展望2023年，受益于游戏版号发放恢复稳定节奏，公司游戏授权收入有望随着授权游戏数量的增加而提升，目前游戏《吞噬星空》与《凡人修仙传：人界篇》已取得版号电影行业有望在2023年迎来复苏，公司储备多个电影项目，包括《海关战线》和《异人之下》等。电视剧片单包括多个头部IP续作，如《庆余年2》、 《赘婿2》和《斗破苍穹2》等。预计2023年公司版权运营及其它业务收入 42.0亿元，同比增长15.2%。 盈利预测：公司是在线阅读龙头，版权运营开发能力领先，重点IP授权运营项目有望于23年上线，随着市场需求复苏，业绩弹性空间大，预计2022/2023/2024年公司营收为82/90/97亿元，同比-6%/+10%/+8%；调整后净利润13/14/17亿元，同比+2%+/13%/+17%，维持“买入”评级。 风险提示：用户增长不及预期，成本管控不及预期，政策监管风险。 评级变动维持 当前价格39.05 近一年股价走势 阅文集团恒生指数 0% -9% -18% -27% -36% -45% -54% -63% 2022-012022-052022-09 分析师 李艳丽S0800518050001 021-38584239 liyanli@research.xbmail.com.cn 相关研究 阅文集团：在线阅读龙头地位稳固，IP升维打造增长新引擎—阅文集团（0772.HK）首次覆盖报告2022-12-26 核心数据 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 8526 8668 8155 8967 9682 增长率 2% 2% -6% 10% 8% 调整后净利润(百万元) 917 1230 1252 1419 1655 增长率 -23% 34% 2% 13% 17% 每股收益（EPS） -4.5 1.8 1.2 1.4 1.6 市盈率（P/E） -7.3 17.8 27.1 24.0 20.6 市净率（P/B） 1.1 1.0 0.9 0.9 0.8 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 6257 7206 6861 6894 7221 营业收入 8526 8668 8155 8967 9682 应收款项 3296 2747 2584 2842 3068 营业成本 4292 4069 3900 4300 4572 存货净额 572 654 682 735 777 销售费用 2498 2701 1932 2082 2188 电视剧及电影版权 640 1091 1407 1595 1745 管理费用 874 1324 1154 1182 1207 其他流动资产 735 1032 971 1068 1153 其他费用/（-收入） -5337 1598 -219 -74 -37 流动资产合计 11500 12730 12505 13133 13964 营业利润 -4475 2173 950 1329 1677 固定资产及在建工程 40 45 53 60 66 调整项 5409 -873 317 235 250 长期股权投资 599 932 1537 2142 2747 调整后营业利润 935 1300 1267 1563 1927 无形资产 1039 823 762 745 746 税前利润 -4539 2303 1084 1463 1811 其他非流动资产 8139 8767 8711 8781 8842 所得税费用 39 -460 195 278 355 非流动资产合计 9815 10567 11063 11728 12401 净利润 -4500 1843 889 1185 1456 资产总计 21316 23297 23672 25069 26677 少数股东损益 -16 -4 4 0 2 短期借款 554 793 793 793 793 归母净利润 -4484 1847 885 1185 1454 应付款项 1040 1127 973 1054 1110 调整后归母净利润 917 1230 1252 1419 1655 其他流动负债 2623 2591 2158 2323 2436 流动负债合计 4217 4512 3924 4169 4338 财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款及应付债券 691 383 383 383 383 盈利能力 其他长期负债 1309 1216 1135 931 727 ROE 11% -30% 5% 7% 9% 长期负债合计 2000 1599 1518 1314 1110 毛利率 50% 53% 52% 52% 53% 负债合计 6217 6110 5442 5483 5448 营业利润率 11% 15% 16% 17% 20% 股东权益 15099 17187 18230 19586 21230 销售净利率 -53% 21% 11% 13% 15% 负债和股东权益总计 21316 23297 23672 25069 26677 成长能力营业收入增长率 2% 2% -6% 10% 8% 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业利润增长率 -52% 25% 12% 15% 17% 净利润 -4500 1843 889 1185 1456 归母净利润增长率 -23% 34% 2% 13% 17% 折旧摊销 240 495 433 427 431 偿债能力 营运资金变动 -342 -311 -536 -430 -402 资产负债率 29% 26% 23% 22% 20% 其他 5713 -909 -101 -77 -62 流动比 2.7 2.8 3.2 3.1 3.2 经营活动现金流 1110 1118 685 1106 1423 速动比 1.7 1.9 2.1 2.0 2.0 资本支出 -24 -25 -30 -33 -34 其他 -4165 961 -808 -847 -869 每股指标与估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 投资活动现金流 -4189 936 -838 -880 -903 每股指标 债务融资 34 -71 0 0 0 EPS -4.5 1.8 1.2 1.4 1.6 权益融资 0 -23 -23 -23 -23 BVPS 15.1 17.1 17.5 18.8 20.3 其它 -126 -256 -169 -169 -169 估值 筹资活动现金流 -92 -350 -193 -193 -193 P/E -7.3 17.8 27.1 24.0 20.6 汇率变动 87 -25 0 0 0 P/B 1.1 1.0 0.9 0.9 0.8 现金净增加额 -3171 1705 -346 33 327 P/S 3.2 3.2 3.5 3.2 2.9 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 西部证券—投资评级说明 行业评级 超配：行业预期未来6-12个月内的涨幅超过市场基准指数10%以上中配：行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于市场基准指数-10%到10%之间低配：行业预期未来6-12个月内的跌幅超过市场基准指数10%以上 公司评级 买入：公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20%以上增持：公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%到20%之间中性：公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到5%卖出：公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5% 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市 场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 联系地址 联系地址：上海市浦东新区耀体路276号12层 北京市西城区月坛南街59号新华大厦303 深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C 联系电话：021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。 本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。对于本公司其他专业人士（包括但不限于销售人员、交易人员）根据不同假设、研究方法、即时动态信息及市场表现，发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点，本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供投资者参考之用，并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证。客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策。该等观点、建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素，必要时应就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。本公司以往相关研究报