中国通胀形成机制的几点观察

高善文 内容提要 本文基于作者2022年10月份在北大汇丰商学院的演讲整理形成，主要讨论 了1980年以来中国通货膨胀形成机制的两次重大结构性变化，分析了这些变化发 生的宏观背景和微观机理，并对当前通货膨胀形成过程的新特点进行了探讨。 第一次重大结构性变化出现在1996年前后，主要表现为中国工业品价格与美 国工业品价格波动从此前互不关联转为开始高度同步，其主要原因是中国市场开 放、经常账户项下外汇交易自由化、相对固定的人民币汇率，以及由此带来一价 定律开始对可贸易品部门的价格形成发挥决定性影响。 第二次重大结构性变化出现在2013年前后。在2012年之前，中国的消费物 价指数几乎完全由食品价格所主导，食品价格与工业品价格存在紧密的关联，这 来源于农户部门的通货膨胀预期以及由此带动的存货调整机制。非食品部门的价 格低而稳定，与经济增长之间缺乏明显的关联。 2013年之后，食品价格对消费物价的影响显著下降，其与工业品价格波动的 关联基本消失；与此同时，非食品部门价格升幅扩大，与经济增长之间开始表现 出越来越紧密的关联。 1本文根据作者在2022年10月13日北大汇丰金融前沿讲堂演讲稿整理修改。 2首席经济学家，gaosw@essence.com.cn，S1450511020020 其原因在于，继2005年中国跨过刘易斯第一拐点之后，在2013年前后，中 国跨过了刘易斯第二拐点。这意味着城乡劳动力市场开始融为一体，城乡劳动力 的工资水平开始等于其边际产出水平，城乡村劳动力的生活方式和资产配置模式 趋于一致，农产品的存货调整模式基本终结。 在此背景下，由于非食品部门相对更慢的劳动生产率增速，工资压力开始通 过其价格上升显现出来，从而在经济增速、工资增速和非食品部门物价上升之间 建立起稳定的联系机制。 风险提示：（1）疫情发展超预期；（2）地缘政治风险 中国通货膨胀的形成机制，与经济学的基本原理存在非常大的一致性，但也 表现出很多自己所独有的特点。 过去40年，中国经济经历了翻天覆地的变化，实现了极其惊人的快速增长， 今年已经非常接近高收入国家的门槛。在这一过程之中，中国从一个相对封闭的 经济体转向了一个高度开放的经济体，从一个计划经济体转向了一个市场经济占 主导地位的经济体，从一个农业占比较高的经济体转向了一个工业和服务业主导 的经济体，从一个农村人口占大多数的经济体转向一个实现了高度城市化的经济 体。 在这一过程之中，中国通货膨胀的形成机制也经历了重要的结构性变化。深 入地分析和理解这些结构性变化，可以用来观察和透视中国经济在过去40年所 经历的翻天覆地的增长和变革，也为深入理解当下通货膨胀的形成过程提供了非 常重要的背景。 一、从封闭走向开放的中国经济 首先讨论中国通货膨胀形成机制之中第一个非常重要的结构性变化。 观察中国的工业品出厂价格和美国的工业品出厂价格的数据，把时间跨度设 定在从1980年到1996年。在1983年之前，中国还存在着由计划经济相伴生的 很强的价格管制，但是在80年代中期以后，中国在工业领域的价格管制逐步放开， 价格呈现市场化的波动特征，振幅也越来越大。 美国的工业品出厂价格在这段时间也经历了几轮非常明显的波动。但是在这 16年的时间里，中国的工业品价格和美国工业品价格波动之间的关联并不是特别 紧密，两者的相关系数是-0.2。 1996年后，中国和美国工业品价格开始表现出极其紧密的联系，相关系数从 -0.2上升到0.92。在这26年的时间里，每一轮工业品价格的上升和下跌，在中美 之间都是完全同步的，甚至在很多时候顶部和底部幅度都很接近。 如下图1所示，1996年是一个非常明显的分水岭。 一个基本的问题是，为什么中美工业品价格波动会从毫无关系变为紧密相 关？ 图1：中美PPI同比，% 中国PPI在1996年前为年度数据，中美PPI在1980-1996年相关系数为-0.2，在1996-2021期间年相关系数为0.92 原因非常简单：一是中国80年代扩大开放，并在90年代后以非常快的速度 融入了全球经济；二是中国在1996年开放了经常账户下的外汇买卖和交易，此后 很长时间将人民币兑美元的汇率维持在相对比较固定的水平。 在这样的条件下，一价定律就开始发挥作用。如果中国的钢材价格显著高于 全球市场的钢材价格，进口商就可以大量地从国际市场进口钢材，这会把中国钢 材价格压低到跟国际钢材价格接近的水平。因此，中美两国在PPI的层面上就表 现出了非常强的同步性。 这表明，随着中国快速地融入全球经济，在人民币汇率波动相对不大的条件 下，中国可贸易品及工业品价格的波动迅速成为全球工业品价格波动的一部分。 在这样的条件下去分析和理解中国工业品价格的波动，必须把视野拓宽去分 析包括中国在内的全球经济景气的变化和全球地缘政治的变化，去分析全球范围 之内大国货币政策的变化等因素。 二、食品通货膨胀主导消费物价指数 接下来观察食品通货膨胀与一般消费物价之间的关系。 从图2上可以看到三个序列的数据，实际上可以把它归结为两个序列的数据。 第一个就是红线所代表的中国消费物价指数的波动，第二个是由蓝线所代表的剔 除食品以后的消费物价指数的波动。 图2：CPI和核心CPI，% 中国核心CPI从2013年开始公布 首先，把观察范围限定在2000年到2012年之间（把2000年之前的数据包括 进来，结论是一样的。这里的做法主要出于方便比较的目的）。2013年以后，中 国通货膨胀形成机制出现了第二次重要的结构性变化。 把观察的范围限定在2012年之前，第一个重要的事实是，中国的非食品部门 通货膨胀年均涨幅低，而且波动小。它在大多数时候运行0-1.5%这个明显偏低的 区间。但是与此同时，总体CPI的波动非常大。 表1：过去二十年CPI和食品分项统计 图3：中国PPI和CPI食品分项当季同比，% 一种解释认为食品价格取决于供应，天气的好坏、作物的丰歉和牲畜的疫病 是核心影响因素。如果这种解释是正确的，食品价格的波动对于宏观经济就是噪 音，但它与工业品价格高度同步的结果很难支持这一解释。 第二种解释是成本传导：工业品是食品生产过程中重要的原材料，化肥、种 子、农药、农业器具、运输等，都是来自于工业部门的投入。在这样的条件下， 工业品价格的上升导致了农作物生产成本的上升。 首先去观察农产品生产价格指数和农业生产资料价格指数。两者高度同步不 令人意外，真正意外的是两者计算的弹性是1.1，意味着农业生产资料价格涨10%， 农产品价格平均会涨11%，这显然不利于成本传导假说，这是因为农产品生产投 入除了农业生产资料外，还包括土地和劳动力的投入。 如果可以假定农业生产资料在农产品生产成本中的占比不超过70%，那么在 仅有成本传导机制的情况下，两者的弹性应低于0.7。这样从统计结果看，就可 以拒绝成本传导假说。 图4：农产品和生产资料价格指数同比，% 还有一个证据是农村人均来自于农业的纯收入，其与农业生产资料价格的弹 性为1.14，同样大于1。每一次农业生产资料价格上涨的时候，农户来自于农业 生产的收入同样上升，并且上升的幅度更大。这一结果同样不利于成本传导的假 说。 图5：农产品资料价格和农村人均农业纯收入同比，% 第三种解释是农产品价格的波动来自于通货膨胀预期。当农户观察到农业生 产资料价格上升后，农户产生了通胀预期，认为农产品价格也会上涨，随后增持 存货，减少销售，这一行为立刻造成了供应紧张。 考虑到农产品的需求相对稳定，这会立即导致农产品价格的上升，这就是通 货膨胀预期传导机制。 这一解释是由北京大学的宋国青教授最早提出的，他在90年代分析1994年 那一轮通货膨胀时就倡导这一解释。 这一解释非常有洞察力，但是在很长的时间里似乎未被广泛接受。 通货膨胀预期这种假说，有没有排他性的证据？ 我们可以设想，如果通货膨胀预期和存货调整是一个重要的机制，那么难以 储存的农产品价格应当和工业品价格无关，易于储存的农产品跟工业品价格的联 系会非常紧密。 观察下图6，左侧相关系数较高的农产品存储更加便利，从而方便进行存货 调整。而越靠右侧越难储存。 图6：各类食品价格对第二产业GDP缩减指数的相关系数，% 根据常识，储存便利性的排序是粮食>干鲜瓜果>蛋>鲜果>菜>鲜菜，而对于 畜肉，除了冷冻储存，另一个重要渠道是压栏。就是当生猪已经可以出栏的时候， 将生猪的出栏推迟一些时间。 还可以进一步观察这些产品的价格与工业品价格的弹性。 如下图7所示，和相关系数的关系类似，总体上越利于存货调整的品质的弹 性越大。这一模式是无法用天气的丰歉以及生产成本来解释的。 图7：各类食品价格对第二产业GDP缩减指数的弹性，% 从这些情况看，通货膨胀预期机制得到了较有力的支持。 三、非食品部门通货膨胀开始具备指示性。 如前节所述，在1996到2012年期间，中国的食品价格与工业品价格的波动 高度同步，但是如下图8所示，2012-2022年期间这种同步性消失了。 过去十年，两者的相关系数为-0.62，在2016年之后实际上出现了非常强的负 相关关系。 图8：中国PPI和CPI食品分项当季同比，% 更进一步，如下图9和图10所示，过去十年，食品价格的波动与工业品价格 之间的弹性和相关性的模式也消失了。 这些发展表明，通货膨胀预期和农产品存货调整机制在2012年以后不再发挥 明显的作用。 图9：各类食品价格对第二产业GDP缩减指数的相关系数，% 图10：各类食品价格对第二产业GDP缩减指数的弹性，% 同时，如在表1所显示的那样，在2012年到2021年期间，CPI累计上升了 22.6%。其中60%的贡献来自于食品，食品的贡献率从前十年的97%下降到60%， 仍然是最大的涨价因素，但影响显著下降。 CPI的波动性也明显下降。前十年其变异系数为0.9，显著大于后十年的0.3。 这一变化主要来源于波动的最主要来源——食品分项的贡献率下降。 此外，核心通胀显著上升。非食品通胀中含有能源，但可以认为接近核心通 胀。前十年的核心通胀均值为0.7%，后十年均值为1.5%，显著上升。 如果进一步考虑到在2012-2021年的后十年中，大多数产品价格的涨幅都明 显下降，经济增速也显著更慢，那么核心通货膨胀的上升就更为突兀，值得认真 注意。 如果观察核心通胀的各个细分项，如表2所示，可以发现价格涨幅的上升十 分普遍，并非来自某一分项的异常波动。 实际上，在这些细分科目中，只有租房科目的涨幅在下降，其他科目的涨幅 都在上升。 表2过去二十年非食品CPI细项统计 表3过去二十年非食品CPI细项统计 图11：农民工月均工资和城镇就业工资比例，元，% 图12：总体和分产业劳动生产效率年均增长率，% 图13：2013-2019年产出缺口与核心CPI，% 图14：全国居民恩格尔系数，% 图15：各经济体CPI中食品烟酒分项权重，% 图16：农村居民支出中非现金占比，% 图17：城镇和农村居民消费中非现金支出比率，% 图18：农村居民当年新增银行存款占总储蓄比重，% 图19：不同规模生猪饲养户数 图20：生猪生产成本：规模养殖/散养，% 调整前后2016-2018GDP增速如下表 调整后产出缺口、潜在增速如下图所示 分析师简介 高善文，首席经济学家，北京大学理学学士、经济学硕士，中国人民银行研究生部博士。2007年4月加盟安信证券研究中心。