Q2毛利率表现超预期，新时代、新起点

事件：长城汽车发布2022H1业绩：2022H1实现归母净利润56.0亿元，同比增长58.7%；扣非净利润20.6亿元，同比下降27.6%。其中Q2实现归母净利润39.7亿元，同比增长110.0%，环比增长143.4%； 扣非净利润7.6亿元，实现同比下降49.8%，环比下降41.8%。 产品结构持续优化，Q2毛利率表现超预期。Q2单车收入达到12.1万元，同比提升1.1万元，环比提升0.3万元，创历史新高。Q2毛利率达到19.8%，同比提升2.4pct，环比提升2.6pct，表现超我们预期。 我们预计其主要原因是：1）Q2高盈利产品销量占比提升。其中坦克销量占比12.1%，同环比分别提升5pct和3pct；长城炮（含金刚炮）销量占比16.1%，同环比分别提升5.3pct和4.4pct。2）Q2整体返利水平同比降低。费用方面，Q2销售和管理费用率分别为4.1%和3.6%，同环比表现稳定；Q2研发费用达到18.5亿元，同比大幅增长173%，环比大幅增长57%，主要系公司加大智能化、电动化技术以及新车型项目研发投入；Q2财务费用达到-32.2亿元，主要系卢布升值带来汇兑收益。 超强产品周期开启，新能源销量有望高增长。上半年在行业缺芯、原材料成本上涨的背景下，公司成本管控能力优异，巩固了传统车基盘（尤其坦克和皮卡拉动整体毛利率提升）。展望下半年及明年，公司开启全新时代 ：1） 多品牌混动车型矩阵即将推出 ： 哈弗系列HEV&PHEV、WEY系列多款长续航PHEV（梦系列、MPV、轿车等众多品类）、坦克系列混动车型，同时WEY品牌的渠道和营销即将发力，公司HEV和PHEV销量有望实现高增长；2）欧拉闪电猫、纯电SUV等新车型将面向更大众的纯电市场，具有较大的销量潜力。 三大核心优势驱动公司稳健成长。展望未来3-5年，三大核心优势驱动公司稳健成长：1）敢于聚焦细分，差异化定位助力品牌向上：欧拉、坦克、长城炮均是成果；2）不断进步的组织架构：一车一品牌一公司，带来车型精准焕新，持续热销，例如大狗追猎版、坦克300边境限定版上市即热销；3）极高的研发效率和执行力：柠檬混动技术、纵臵P2并联架构、自研高功率/高压电驱系统、自研自制电池等；智能化布局自主领先，坚持全栈自研。长期来看，我们认为这三大核心优势将驱动公司不断成长。 投资建议：维持“买入-A”评级。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为91.0、131.9、179.2亿元，对应当前市值，PE分别为34.4、23.8和17.5倍，维持“买入-A”评级，6个月目标价45.5元/股。 风险提示：芯片持续短缺，新车型销量不及预期，海外业务拓展不及预期 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表