2022年中报点评：逆风环境整固调整节奏，新模型店提供新空间

2022H1经调整净亏损1.0亿元，符合前期业绩预告指引。2022H1，海伦司收入8.74亿/+0.6%；归母亏损3.04亿元/-223.9%；经调净亏损1.00 单店日销下降，及关闭不合预期门店产生关店损失。 优化门店资源配置，持续加大下沉力度。2022H1新开133家，关闭69家，其中一线/二线/三线及以下/中国香港+6/-6/+64/+0家，门店占比10.4%/50.5%/39.0%/0.1%，截至6月30日门店总数846家（8月21日总数为821家、7月以来净关25家），本次门店调整主要有三大类原因： 1）物业出租方不适合续租（10%）；2）老旧小门店迭代（20%）；3）疫情下战略调整—探索型选址的预期培育周期偏长（40%+），商圈等业态的客流下降（10%+），加密效果不达预期（10%+）。 疫情影响经营承压下滑，二线城市尤为显著。2022H1，同店销售额2.13亿元/-32.6%，日均销售额129.25万元/-26.8%；单店日销方面，一线/二线/三线及以下日销7.3、6.6、7.9千元/天，同比-26.3%、-45.9%、-35.8%，二线城市同比降幅较大，主要由于部分门店布局较多的城市（如天津、南昌、沈阳、郑州、杭州、武汉、南京等）疫情影响较为显著。 促销力度加大，毛利率承压下滑。2022H1，毛利率66.0%/-2.7pct，其中自有酒饮毛利率78.7%/-3.1ppt，三方酒饮毛利率48.5%/-5.3ppt，营销活动力度加大所致；员工成本43.5%/+7.7pct，但店均人工成本44.91万元/-32.0%，员工优化效果初显；使用权资产折旧18.0%/+8.6pct。 7月门店日销环比改善，利川新模型表现坚挺。据我们跟踪，2022年7月，同店日销恢复至21年同期82%，19年同期90%，较上半年环比改善；积极探索新型经营合作模式，5月在湖北恩施下县级城市利川开设新模型酒馆“海伦司·越”，门店日销稳居2万元+，周末日销达3万元+；与业主合作的方式大幅减少租金支出，增强门店经营灵活性。 风险提示：开店节奏不及预期，疫情反复，合规风险，行业竞争加剧。 投资建议：考虑疫情影响及部分门店关闭调整，我们下调22-24年归母净利润1.58/5.27/7.72亿元，当前股价对应PE为93/28/19x，我们认为公司未来有望显著受益于疫后复苏带来的业绩弹性以及新模式支撑下的重新加速拓展的潜力，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2022H1经调整净亏损1.0亿元，符合前期业绩预告指引。2022H1，海伦司实现营业收入8.74亿，同比+0.6%；归母业绩亏损3.04亿元，同比增亏-223.9%；经调整净亏损1.00亿元（剔除股权激励1.03亿元&酒馆优化及调整亏损1.02亿元），去年同期盈利0.81亿元，位于前期业绩预告区间内，符合预期。业绩下滑主要系疫情反复造成门店经营天数和单店日销下降，及战略调整关闭部分不合预期门店，产生关店损失。 图1：海伦司收入、业绩及同比增速 图2：2020H1-2021H2收入、经调净利润 自有产品占比略有下滑，小吃贡献提升，营销投放加大致毛利率略有承压。分产品结构看，2022H1，海伦司自有产品实现收入6.62亿元，同比-2.8%，占总收入的比重为75.8%，同比-2.7pct，其中自有酒饮收入4.80亿元，同比-6.3%，占自有产品收入比重的72.5%，同比-2.7pct，小吃收入1.82亿元，同比+7.6%，占自有产品收入比重的27.5%，同比+2.7pct；第三方酒饮收入1.79亿元，同比+11.9%，占总收入的比重为20.4%,同比+2.1pct；其他收入0.33亿元，同比+21.8%，占总收入的比重为3.8%，同比+0.7pct。利润率方面，2021H1，公司自有酒饮与三方酒饮毛利率分别为78.7%、48.5%，同比-3.1pct、-5.3pct，经调净利率-11.4%，同比-20.7pct，原因是为吸引消费者疫情后进店消费，加大营销活动投放力度。 图3：海伦司主营业务收入构成 图4：公司分产品毛利率及整体经调净利率 加快下沉市场布局，优化门店资源配置结构。2022H1，公司新开133家酒馆，关闭69家酒馆，净增64家酒馆，其中一线/二线/三线及以下城市/中国香港地区分别净增6家/净关6家/净增64家/无变化 ， 期末占门店总数的比例为10.4%/50.5%/39.0%/0.1%，较2021年底-0.1pct/-4.9pct/+5.0pct/无变化，三线及以下城市门店占比显著提升，有望增强疫情扰动下品牌整体经营韧性。公司在持续加深下沉市场布局的同时，对物业出租方不合适/老旧小的门店/选址不佳&商圈客流下降&加密效果不及预期的门店进行调整，优化资源配置结构。 图5：海伦司门店数量 图6：各级城市门店数量占比 门店密集+疫情扰动客流量，二线城市同店日销承压。日销方面，2022H1，公司同店销售额2.13亿元，同比-32.6%，同店日均销售额129.25万元，同比-26.8%； 分城市等级看，一线城市/二线城市/三线及以下城市日销分别为7.3、6.6、7.9千元/天，分别同比-26.3%、-45.9%、-35.8%。门店日销与同店经营较去年同期下滑，系上半年国内多地门店经营受到疫情反复扰动，尤其是天津、南昌、沈阳、郑州、杭州、武汉、南京等门店布局多+疫情封控反复影响客流的二线城市，门店日销承压明显。 图7：2018-2022H1单个直营酒馆日均销售额 图8：海伦司同店数量及同店销售额增速 疫情扰动经营，成本相对刚性促使期间费用率上行。2022H1，期间费用率（原材料、员工、租金）为76.5%，同比+19.0pct；其中，原材料成本占比34.0%，同比+2.7pct，主要系上半年营销活动力度加大；员工成本占比43.5%，同比+7.7pct，系酒馆数量增加所致；使用权资产折旧占比18.0%，同比+8.6pct，系物业租赁数量随门店数量而增加。以雇员结构来看，2022H1公司自有员工/外包员工分别为1697/6532人，外包员工占比79.4%，同比2021H1增加5.6pct，较2021年底降低3.0p Ct ，为雇员提供绩效奖金+完善人才培养体系，公司积极推进精细化管理，2022H1店均人工成本44.91万元，较2021H1同比下降-32.0%，人力成本优化效果显著。 图9：海伦司期间费用率 图10：2018-2021年雇员数目 7月门店日销环比改善，利川新模型表现坚挺。据我们跟踪，2022年7月，海伦司同店日销恢复至2021年同期的82%（500+门店），19年同期的90%（140+家门店），较上半年环比改善；此外，公司积极探索新型经营合作模式，2022年5月，海伦司在湖北恩施下县级城市利川开设新模型酒馆“海伦司·越”，引入烧烤元素，丰富低线城市夜间消费体验，门店日销稳居2万元+，周末日销达3万元+； 同时采取与业主合作的方式进行经营，大幅减少租金支出，增强门店经营灵活性，未来预计将有更多新模型门店在低线城市的推广普及。 投资建议：考虑疫情影响及部分门店关闭调整，我们下调22-24年归母净利润1.58/5.27/7.72亿元，当前股价对应PE为93/28/19x，我们认为公司未来有望显著受益于疫后复苏带来的业绩弹性以及新模式支撑下的重新加速拓展的潜力，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元）