全国化进程加速，费用管控对冲成本压力

食品饮料 2022年08月16日 东鹏饮料(605499.SH) 全国化进程加速，费用管控对冲成本压力 公司报告 公司半年报点评 推荐（维持） 股价：154.73元 主要数据 行业 食品饮料 公司网址 www.szeastroc.com 大股东/持股 林木勤/49.74% 实际控制人 林木勤 总股本(百万股) 400 流通A股(百万股) 76 流通B/H股(百万股) 总市值（亿元） 619 流通A股市值(亿元) 118 每股净资产(元) 10.98 资产负债率(%) 54.5 行情走势图 证券分析师 张晋溢 投资咨询资格编号 S1060521030001 ZHANGJINYI112@pingan.com.cn 王萌 投资咨询资格编号 S1060522030001 NGMENG917@pingan.com.cn 研究助理 潘俊汝 一般证券从业资格编号 S1060121120048 PANJUNRU787@pingan.com.cn 事项： 公司披露2022年半年报，22H1实现营业收入42.91亿元（+16.54%），归母净利润7.55亿元（+11.66%），扣非净利润7.15亿元（+8.27%）。其中22Q2实现营业收入22.85亿元（+15.92%），归母净利润4.10亿元（+22.77%），扣非净利润3.83亿元（+18.55%）。 平安观点：  成本压力影响毛利率，费用端有所改善。公司22H1实现毛利率42.68%，同比下降4.21pct。毛利率下滑主要受大宗原材料的影响，其中聚酯切片均价同比去年上涨 38.97%，白砂糖均价同比去年上涨7%。剔除会计准则变动影响后，销售/管理费用率分别为16.38%/3.05%，较同期下降2.53/下降0.54pct。实现净利率17.59%，同比下降0.77pct。公司22Q2实现毛利率42.24%，同比下降5.18pct。剔除会计准则变动影响后，销售/管理费用率分别为15.96%/2.67%，较同期下降5.11/下降1.29 pct。销售费用率显著改善主要是疫情防控下营销投入收窄以及上年同期上市广告费用的影响。22Q2实现净利率17.94%，同比提升1pct。  大单品持续拉动收入增长，产品矩阵不断丰富。分产品看，上半年核心产品东鹏特饮实现营收41.18亿元，同比增长18.16%，收入增长主要来自500ml金瓶特饮的拉动。其他饮料实现营收1.66亿元，同比下降11.3%，主要是受投入力度减少的影响。但大咖和天然水销售收入增速较快，东鹏大咖22H1月均销售额较去年上市后月均销售额增长约39.06%，东鹏天然水22H1销售收入同比增长 47.50%。未来公司将积极布局东鹏能量+产品矩阵并扩充其他品类的饮料产品，满足消费者的多元化需求，培育更多超级单品。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 4959 6978 8573 10580 13001 YOY(%) 17.8 40.7 22.9 23.4 22.9 净利润(百万元) 812 1193 1406 1833 2260 YOY(%) 42.3 46.9 17.8 30.4 23.3 毛利率(%) 46.6 44.4 43.9 45.0 45.7 净利率(%) 16.4 17.1 16.4 17.3 17.4 ROE(%) 42.4 28.1 24.9 24.5 23.2 EPS(摊薄/元) 2.03 2.98 3.51 4.58 5.65 P/E(倍) 76.2 51.9 44.0 33.8 27.4 P/B(倍) 32.3 14.6 11.0 8.3 6.4 证券研究报告 东鹏饮料·公司半年报点评 2/ 4  全国化战略推进，终端网点覆盖率提升。从渠道来看，22H1广东区域收入16.48亿元，同比下滑0.4%，小幅下滑或因疫情影响下外来务工人员减少所致。广东区域仍为核心优势市场，市占率已超50%。全国区域收入22.18亿元，同比增长34.6%，随着全国化战略的推进，增速表现亮眼。渠道建设方面，公司在空白市场采取大流通模式，在成熟市场采取全渠道精耕模式，将开拓终端网点作为考核指标。22H1末经销商数量2590家，增长比例达12.02%，地级城市覆盖率达到 98.79%；终端网点数量250 万家，增长比例达19.62%。以“冰冻化是最好的陈列”为思路，通过加强渠道端的冰柜投放增强产品曝光率和终端动销，截至22H1末已投放冰柜7.4万台。  盈利预测与估值： 公司所处的功能饮料赛道景气度高，行业头部格局正在重塑，期待公司凭借优势大单品和全渠道精耕推动市占率不断提升。根据公司2022年中报，我们调整业绩预测，预计公司2022-2024年的归母净利润分别为14.06亿元（前值为14.35亿元）、18.33亿元（前值为19.24亿元）、22.60亿元（新增），EPS分别为3.51元、4.58元和5.65元，对应8月15日收盘价的PE分别为44.0、33.8、27.4倍，维持“推荐”评级。  风险提示： 1）行业需求不及预期。能量饮料行业尚处成长期，在软饮料各品类中需求景气占优，若未来能量饮料行业需求景气不及预期，则东鹏饮料成长将受挤压；2）红牛内耗引发价格战。若泰国天丝和华彬红牛之间为争抢份额引发价格战，行业竞争加剧，则将对第二梯队品牌盈利造成负面影响；3）红牛商标权之争落地。若后续红牛商标权之争结束，预计红牛将加大广宣投入，将挤压第二梯队品牌份额；4）公司全国化扩张不及预期。公司核心市场如广东已趋于饱和，若全国化扩张不及预期，则成长空间受限。 东鹏饮料·公司半年报点评 3 / 4 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 2852 4418 7213 10597 现金 1019 2734 5218 8222 应收票据及应收账款 25 35 43 53 其他应收款 18 28 35 43 预付账款 57 234 289 355 存货 340 459 555 674 其他流动资产 1393 927 1074 1251 非流动资产 4939 4673 4399 4136 长期投资 0 0 0 0 固定资产 2012 1905 1790 1581 无形资产 323 269 215 161 其他非流动资产 2604 2499 2394 2394 资产总计 7790 9091 11612 14733 流动负债 3415 3361 4096 4997 短期借款 624 0 0 0 应付票据及应付账款 554 638 772 936 其他流动负债 2237 2723 3324 4060 非流动负债 137 86 39 -1 长期借款 120 69 22 -18 其他非流动负债 17 17 17 17 负债合计 3552 3447 4135 4996 少数股东权益 0 0 0 0 股本 400 400 400 400 资本公积 2080 2080 2080 2080 留存收益 1758 3163 4997 7257 归属母公司股东权益 4238 5644 7477 9737 负债和股东权益 7790 9091 11612 14733 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 2066 2392 2510 3012 净利润 1193 1406 1833 2260 折旧摊销 185 266 274 263 财务费用 -11 12 -12 -23 投资损失 -23 -13 -13 -13 营运资金变动 847 719 423 521 其他经营现金流 -125 4 4 4 投资活动现金流 -3563 9 9 9 资本支出 609 -0 0 0 长期投资 -2977 0 0 0 其他投资现金流 -1195 9 9 9 筹资活动现金流 1307 -686 -35 -16 短期借款 514 -624 0 0 长期借款 -182 -51 -47 -40 其他筹资现金流 975 -12 12 23 现金净增加额 -191 1715 2484 3004 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 利润表 单位：百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 6978 8573 10580 13001 营业成本 3882 4813 5819 7062 税金及附加 77 91 112 137 营业费用 1368 1586 1953 2444 管理费用 252 257 339 455 研发费用 43 52 65 79 财务费用 -11 12 -12 -23 资产减值损失 0 0 0 0 信用减值损失 -1 1 1 1 其他收益 21 20 20 20 公允价值变动收益 117 0 0 0 投资净收益 23 13 13 13 资产处置收益 1 0 0 0 营业利润 1529 1796 2339 2881 营业外收入 2 2 2 2 营业外支出 17 15 15 15 利润总额 1514 1783 2326 2868 所得税 321 378 493 607 净利润 1193 1406 1833 2260 少数股东损益 0 0 0 0 归属母公司净利润 1193 1406 1833 2260 EBITDA 1687 2060 2589 3107 EPS（元） 2.98 3.51 4.58 5.65 主要财务比率 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 成长能力 营业收入(%) 40.7 22.9 23.4 22.9 营业利润(%) 45.5 17.5 30.2 23.2 归属于母公司净利润(%) 46.9 17.8 30.4 23.3 获利能力 毛利率(%) 44.4 43.9 45.0 45.7 净利率(%) 17.1 16.4 17.3 17.4 ROE(%) 28.1 24.9 24.5 23.2 ROIC(%) 76.3 62.5 126.0 234.4 偿债能力 资产负债率(%) 45.6 37.9 35.6 33.9 净负债比率(%) -6.5 -47.2 -69.5 -84.6 流动比率 0.8 1.3 1.8 2.1 速动比率 0.4 0.9 1.4 1.7 营运能力 总资产周转率 0.9 0.9 0.9 0.9 应收账款周转率 284.0 246.1 246.1 246.1 应付账款周转率 7.2 7.8 7.8 7.8 每股指标（元）