招商中证上海环交所碳中和ETF投资价值分析：高成长高锐度，可盐可甜碳中和 ETF

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 高鹤文 联系人 (8621)60753902 gaohewen＠gjzq.com.cn 张慧 张剑辉 分析师 SAC执业编号：S1130515080002 (8610)66216781 zhang_h＠gjzq.com.cn 分析师 SAC执业编号：S1130519100003 (8610)66211648 zhangjh@gjzq.com.cn 高成长高锐度，可盐可甜碳中和ETF 基本结论  招商中证上海环交所碳中和交易型开放式指数证券投资基金（基金简称“碳中和ETF招商”，基金代码：159641.OF）是招商基金ETF大家族中的新成员之一，跟踪中证上海环交所碳中和指数，风险收益特征与标的指数所表征的市场组合风险收益特征相似。基金经理许荣漫，共计管理12只被动指数型基金产品，在指数投资方向具有丰富经验。  深度低碳+高碳减排，新旧能源衔接转换。“碳中和”是应对全球气候变化的必然选择，也将是未来几十年我国乃至全球经济发展的主旋律之一，将带来长期且丰富的投资机会。实现碳中和，一方面需要增加碳吸收，另一方面需要减少碳排放，即深度低碳+高碳减排。因此，碳中和主题涉及新旧能源领域间的衔接和转换，既有联动也有轮动，蕴含丰富投资机会。深度低碳主要聚焦于新能源领域，受益于碳中和、碳达峰政策的加快推进，光伏、风电装机量近年来呈现不断上升趋势，新能源汽车销量上行也带来动力电池需求不断扩大，整体行业景气度高企。高碳减排主要聚焦于旧能源领域，火电、钢铁、建材、有色、化工等传统高碳排放产业领域面临低碳改造，行业格局逐步得到优化，相关产业有望迎来新的转型发展机遇。  中证上海环交所碳中和指数特征：  全面布局，侧重新能源车及清洁能源产业。中证上海环交所碳中和指数涵盖深度低碳领域的清洁能源与储能、绿色交通、减碳和固碳技术，高碳减排领域的火电、钢铁、建材、有色金属、化工、建筑等相关上市公司股票，实现了脱碳和高碳两大领域的全覆盖。在行业分布相对分散的基础上，现阶段相对侧重新能源车产业链、清洁能源及储能板块，按照申万二级行业分类，电池和光伏设备行业占比分列前两位，权重分别为21.89%和18.23%。  盈利空间广阔，或呈现业绩估值双击。2022年一季报显示，指数所包含的100家上市公司同比营业收入、同比归属母公司净利润增长率大多实现显著上升。前十大权重股中，比亚迪、紫金矿业、通威股份、恩捷股份、TCL中环，2022年一季报归属母公司净利润同比增长均在100%以上。而且，截至2022年7月14日，指数PE(TTM)为25.85倍，处于历史中位附近。着眼中长期，不断释放的需求将使得高碳减排、清洁能源、绿色交通、减碳固碳等行业景气度持续高增，同时行业格局优化也是大势所趋，细分领域龙头公司利润弹性仍有望继续得到释放，碳中和指数或阶段呈现业绩及估值双击。  指数兼具长期高成长性与阶段高锐度。截至2022年7月14日，中证上海环交所碳中和指数自2017年6月30日基日起，累计收益高达117.42%，中长期涨幅明显。今年以来、最近一年、最近三年、基日以来等各个阶段与主要宽基指数对比结果显示，中证上海环交所碳中和指数波动更明显、同时区间收益亦显著领先。因此，跟踪该指数的碳中和ETF招商在具备长期可投资性的同时，高锐度高弹性的特征也将使其在趋势性机会来临之时，同时兼具很好的阶段参与价值。  风险提示：地缘政治风险、新冠疫情控制情况、海外加息政策进程、国内政策及经济复苏不及预期等带来的股票市场大幅波动风险。 2022年07月19日 招商中证上海环交所碳中和ETF投资价值分析 基金产品分析报告 证券研究报告 金融产品研究中心 招商中证上海环交所碳中和ETF投资价值分析 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、碳中和引领时代机遇  近年来全球气候变化导致极端天气发生的频率和强度明显增加，世界主要经济体为应对气候变化的严峻挑战，纷纷采取控制碳排放的措施，并携手合作签订了一系列碳减排国际条约，从1992年签署的《联合国气候变化框架公约》，到2016年的《巴黎协定》，再到2021年的《格拉斯哥气候公约》，“碳中和”已是应对全球气候变化的必然选择，绿色低碳可持续发展已经成为全球共识。  2020年9月22日，习主席在联合国大会上首次表示“中国将提高国家自主贡献力度，采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，争取在2060年前实现碳中和”。自此，“碳中和”成为国家重要战略目标。在立足新发展阶段、贯彻新发展理念、构建新发展格局的大背景下，“双碳”战略的提出有助于推动传统产业转型升级，契合经济社会全面绿色转型的发展方向，同时，作为全球温室气体排放量最大的发展中国家，也彰显了我国应对气候变化的大国担当。  具体来看，我国“碳中和”路径可大致分为三个阶段，第一阶段（2020年-2030年）主要目标为碳排放达峰，第二阶段（2030年-2045年）主要目标为快速降低碳排放，第三阶段（2045年-2060年）主要目标为深度脱碳，参与碳汇，完成“碳中和”目标。十四五是碳达峰的关键期和窗口期，为推动“碳中和”目标的达成，在2021年10月国务院发布的《关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》的总体布局下，各部委先后出台了多项各领域“双碳”工作实施方案，地方政府也披露了相关措施以及时间表，目前我国碳中和1+N政策体系正日渐完善。 图表1：中国“碳中和”路径总览 图表2： 政策体系日渐完善 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所  碳中和投资机会：深度低碳+高碳减排，新旧能源衔接转换  实现碳中和，一方面需要增加碳吸收，另一方面需要减少碳排放，即深度低碳（清洁能源与储能、绿色交通、减碳和固碳技术）和高碳减排（火电、钢铁、建材、有色金属、化工、建筑）。因此，碳中和主题涉及新旧能源领域间的衔接与转换，既有联动也有轮动，蕴含丰富投资机会。具体来看，深度低碳领域，清洁能源主要包括风电、水电、核电、氢能、储能等；绿色交通包括新能源车产业链，即动力电池、电驱电控等；减碳和固碳技术包括碳捕捉、尾气处理等领域。  清洁能源：度电成本下行，成长空间广阔。受益于碳中和、碳达峰政策的加快推进，光伏、风电装机量近年来均呈现不断上升趋势，行业景气加速上行。2010至2020年十年间，全球光伏平均度电成本下降约85%，全球陆上风电平均度电成本下降59%，全球海上风电平均度 招商中证上海环交所碳中和ETF投资价值分析 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 电成本下降48%，大部分地区光伏、风电的度电成本已具有经济性和竞争力，同时因其对生态环境影响小、建设场景丰富，已成为目前新增装机占比较高的能源类型。近年来，虽然受到上游原材料涨价影响，清洁能源系统成本上升明显，但在全球能源成本普遍大幅上升的背景下，清洁能源发电仍然有着较高的性价比。未来随着度电成本的进一步下降，光伏、风电装机也将由政策驱动逐步转变为经济内生驱动，需求弹性有望大幅增加，带动渗透率的进一步提升。  储能方面，光伏、风电等清洁能源具有发电不稳定，发电高峰和用电高峰不匹配的问题，因而在实现清洁能源替代的过程中，储能产业实现削峰填谷就显得尤为重要。2021 年 7 月，国家发改委正式印发《关于加快推动新型储能发展的指导意见》，明确到 2025 年新型储能装机规模达 30GW 以上，相较于 2020 年累计3.3GW 存在近十倍增量空间，储能产业在深度低碳领域的成长空间同样值得关注。 图表3：光伏累计装机容量 图表4：风电累计装机容量 来源：IRENA，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所  绿色交通：需求提升推动产业链高景气。根据汽车之家，2021年我国新能源乘用车渗透率仅为13.77%，2021年全球新能源乘用车渗透率为10.2%，全球范围看该行业仍处快速增长阶段。今年以来，新能源汽车产销继续延续了快速增长势头，2022年6月产销分别达到59万辆和59.6万辆，环比增长26.58%和33.28%，同比增长约为1.3倍。渗透率方面，2022年6月新能源乘用车市场渗透率达到27%左右，未来随着智能化以及续航里程的提升，新能源车的普及率和渗透率将会不断提升，销量不断上升也将带来动力电池需求不断扩大，作为必要组成部分，相关的三元材料电池以及磷酸铁锂电池的装车量有望延续增加，整个产业链有望迎来高速且持续增长。 图表5：2018-2022新能源汽车产销量 图表6：动力电池月度装车量 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 招商中证上海环交所碳中和ETF投资价值分析 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明  高碳减排：低碳改造带来转型机遇。火电由于较少受到季节以及极端气候变化的影响，未来仍将在调峰与保障能源安全方面发挥重要作用，但在“双碳”政策的推动下，火电企业的减碳工作将会稳步推进，部分企业也将逐步向绿色电力转型。钢铁、建材、有色、化工等传统高碳排放产业领域也面临低碳改造，减碳的过程将会导致生产成本的提升和市场供给的减少，从而有利于产品价格和企业盈利水平的提升，行业格局将逐步得到优化，相关产业也有望随之迎来新的转型发展机遇。 综合来看，“碳中和”已经成为全球共识，是应对全球气候变化的必然选择，实现“碳中和”对我国的能源安全、经济转型、国际关系等方面均具有重要意义，将是未来几十年经济发展的主旋律之一，将带来长期且丰富的投资机会。“碳中和”包含两条路径，深度低碳+高碳减排，新旧能源领域间的衔接与转换，既有联动也有轮动，蕴含丰富投资机会。深度低碳主要聚焦于新能源领域，受益于碳中和、碳达峰政策的加快推进，光伏、风电装机量近年来呈现不断上升趋势，新能源汽车销量上行也带来动力电池需求不断扩大，整体行业景气度高企。高碳减排主要聚焦于旧能源领域，火电、钢铁、建材、有色、化工等传统高碳排放产业领域面临低碳改造，行业格局逐渐得到优化，相关产业有望迎来新的转型发展机遇。 二、中证上海环交所碳中和指数特征分析  指数编制：依托专业评估体系，兼顾高碳、脱碳两大领域  中证上海环交所碳中和指数以中证全指为样本空间，选取清洁能源、储能等深度低碳领域中市值较大，以及火电、钢铁等高碳减排领域中碳减排潜力较大的合计 100 只上市公司证券作为指数样本，以反映沪深市场中对碳中和贡献较大的上市公司证券的整体表现。  该指数由上交所、环交所、中证指数公司共同研发，依托环交所在碳减排、碳绩效评估方面独特的专业优势，选用环交所碳减排综合评分体系来对上市公司碳排放情况给予专业认定。该指数同时覆盖高碳和脱碳两大领域，符合我国追求双碳目标的产业发展规律。 图表7：中证上海环交所碳中和指数编制方案 指数全称 中证上海环交所碳中和指数 指数简称 SEEE碳中和 指数代码 931755.CSI 成分数量 100 指数基日 2017-06-30 发布日期 2021-10-21 样本空间 中证全指指数 选样方法 1）剔除过去一年日均成交金额排名位于样本空间后10%的证券；剔除样本空间中各中证一级行业内中证 ESG 得分位于后 10%的证券； 2）从剩余证券中，选取深度低碳和高碳减排两大领域的上市公司证券作为待选样本。（深度低碳领域：清洁能源与储能、绿色交通、减碳和固碳技术等；高碳减排领域：火电、钢铁、建材、有色金属、化工、建筑等。） 3）基于碳中和行业减排模型，计算两大领域贡献度，分别按向下取整原则平均分配各子领域样本数量，并做进一步调整使得两大领域获配样本数量维持不变； 4）对深度低碳领域的待选样本，在各子领域中分别按过去一年日均总市值由高到低排名选取对应数量样本；对高碳减排领域的待选样本，在各子领域中分别按上海环交所上市公司碳减排综合评分由高到低排名选取对应数量样本。 定期调整 样本股每半年调整一次，样本