22Q1流水点评：高效运营优势有望削弱疫情影响

公司公布2022Q1零售流水、同店销售表现：2022Q1李宁（不含李宁young）全平台零售流水同比增长20%-30%高段，分渠道看，电商/线下渠道分别同比增长30%-40%中段/20%-30%中段，线下渠道中零售/批发渠道分别同比增长30%-40%中段/20%-30%低段。同店销售方面，2022Q1全平台同店销售同比增长20%-30%低段，电商/零售/批发分别同比增长30%-40%中段/20%-30%中段/10%-20%低段。 疫情+高基数影响下，Q1流水仍实现较快增长。我们估计，2022年1月-3月中下旬，李宁电商/线下零售流水增速分别达60%+/30%+、均好于2021Q4表现，3月下旬上海、吉林等地疫情反复，叠加2021年3月新疆棉事件+官宣代言人肖战带来高基数影响，线下流水增速从近40%降至10%+、电商受到高基数影响较大从而增速亦明显放缓，带动Q1电商/线下零售流水增速分别降至30%-40%中段/20%-30%中段，仍然实现相对较快增长，体现运动服饰龙头突出的品牌势能。 库存结构健康，应对疫情冲击较具优势。当前可选消费品均面临疫情对终端零售及物流运输的冲击。公司在“肌肉型企业”战略指导下近两年运营效率显著改善，2021年渠道库存周转天数3.9个月、6个月以内库存占比达92%。健康的库存结构使得公司在疫情冲击下去库存压力相对较小，从而有望保持较稳定的折扣率水平、保证品牌力不受到损伤。我们估计公司2022Q1折扣率同比改善近1pct、库销比约为4，仍保持了较高的经营质量和效率。若5月疫情出现缓和，凭借公司优秀的动态管理能力，我们预计Q2零售流水有望实现持平/低单位数增长、全年增长目标（收入增速10%-20%高段~20%-30%低段、净利润率高双位数）仍有望达成。 2022年全品类增长可期。1）李宁大货：聚焦功能性产品（如跑步和篮球），跑步系列基数相对较低，基于䨻科技研发新品，未来跑步系列有望全面发力，我们预计2022年李宁大货线下/线上分别有望实现同比高单-低双位数/20%增长，收入占比分别约50%/20%+。2）中国李宁和李宁young：中国李宁自2018年采用批发模式推出以来、深度受益于国潮消费热度、保持良好发展趋势，目前门店280+家、我们预计2022年净开50家左右、保持稳健开店速度，收入占比高单到低双位数水平；李宁young门店1135家，以批发为主，21年店效提升明显，收入占比约为中单位数； 我们预计2022年中国李宁+李宁young收入同比有望达到50%左右。3）李宁1990：为2021年推出的子品牌、通过直营推动、体量较小但增长势头较好，目前拥有5家门店、平均店效110万元+，我们预计2022年李宁1990及女子健身、滑板等新品类在低基数下有望实现较快增长。 盈利预测与投资评级： 公司为国产运动服饰龙头，2020年以来在“肌肉型企业” 战略指导下通过零售思维进行管理，经营效率和质量显著提升，未来有望将直营效率提升经验复制到经销体系。高效运营、健康库存使得李宁在面对疫情冲击时相对具有优势，虽然Q2面临高基数及疫情影响，但在疫情影响逐步消弭后公司凭借品牌势能有望重新恢复快速增长态势，我们预计公司通过动态管理仍有望达成全年目标指引。考虑疫情影响，我们将2022年归母净利润增速预测从20%下调至17.7%，2023-24年分别为25.6%/24.2%，2022-24年EPS分别为1.80/2.27/2.81元/股，对应PE为27/21/17X，维持“买入”评级。 风险提示： 疫情恶化超出预期，终端流水波动等。 表1：李宁（不含李宁young）季度流水、同店销售、门店数情况