基金经理研究系列之一：探秘长期画线派，寻找稳稳的基金经理

2022年市场剧烈变化，全市场权益基金业绩集体下挫，什么样的基金能给最广大的基金投资者创造良好的持基体验？或许一条长期稳健、倾斜向上的基金业绩曲线能提供一种不错的答案。 何为长期画线派？我们从长期视角出发，用绝对收益的思路，从高收益胜率、高安全边际和高持续性三个角度，寻找挖掘出市场上8只5年时间窗口下“长期画线派”主动权益基金。试图解密他们的收益来源，并进一步分析其共性特征和可持续画线能力，以期在变化多端的市场中寻求不变，追求稳稳的持基体验。 长期画线派基金特征。表观业绩：持续新高、稳进兼得。2017年-2021年平均收益高达26.46%，位于样本池基金业绩的前15%分位，获得机构投资者高度认可。市场适应：能攻善守，风险厌恶。长期画线派基金月度胜率均高于60%，下跌中严守收益，震荡中积累超额，上涨中提升弹性。 长期化画线派基金能力拆解。防守：分散均衡守收益。行业配置分散，个股配置均衡；已经沉淀出自己擅长的、可被识别的稳定风格，并能够在不同的市场中进行成长和均衡、大盘和中盘的合理均衡配置。进攻：长剑善舞取阿尔法。剥离出行业配置和风格配置对收益贡献后，强劲的选股能力Alpha对收益仍有显著的贡献，位于样本池基金经理同类前15%。长期重仓股绝对收益贡献比例均超过60%，创造丰厚回报。内生：厚积薄发精于勤。基金经理平均基金行业的从业年限高达10.09年，研究积淀深厚；历任基金公司数量均为1-2家，职业生涯的稳定。深耕能力圈，拓展行业投资宽度行路不停，以勤奋持续的个股挖掘，反映出突出的交易贡献。 长期画线派基金经理以自身扎实的研究背景，在稳定的从业环境中不断塑造自身投资理念和投资能力，并通过勤奋的努力，不断地在自身能力圈中寻求Alpha，于浮沉变化的市场中找到自己的攻守之道。最终体现在投资上的小胜和大胜，映射在每位基金持有人的收益中。长期画线派基金较好地匹配了长周期稳健收益目标机构资金的配置选择，并且，以长期化画线派基金构建的组合，能够进一步改善波动率，提升投资者的持基体验。 风险提示：本报告结论完全基于公开的历史数据进行计算，对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议。本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。 随着公募基金20年的蓬勃发展，截至2022年3月29日，全市场已经有超过9000只公募基金产品（仅统计基金的主要份额类别）。其中：主动权益基金产品4043只，主动权益基金经理1834位），为居民财富管理和资产配置提供着丰富的解决方案。然而，基金赚钱而基民不赚钱的现象却仍然困扰着每位基金市场的参与者，在市场行情波动加剧，投资者教育尚不充分的环境下，究竟什么样的基金能给最广大的基金投资者实现最朴素的收益目标？什么样的基金能够给最广大的基金投资者以最良好的持基体验？不同的基金市场参与者有着各不相同的答案。 稳健收益和较低回撤或是投资者给出的最为广泛的解答。广大的基金投资者朴素的收益目标来源于基金持续的超额收益，良好的投资体验来源于基金较低的回撤，二者共同结合表现为基金一条总体倾斜向上的投资业绩曲线。一条接近“完美的”基金业绩曲线，背后是回撤的把握、波动率的控制，夏普比的最优等一系列的卓越，它不仅适合个人投资者进行稳健理财，也适合机构资金的资产配置需求。因此，在2020年和2021年市场成长股风格下，市场上以新锐“画线派”基金经理既赢得了超额收益，又为投资者带来了良好的投资体验，广受市场好评。 面对2022年剧烈的市场变化，全市场权益基金业绩集体下挫，从长期业绩出发，是否能寻找到持续具有超额收益能力的“画线派”，经受住市场考验的同时为投资者提供良好的持基体验呢？“画线派”基金经理，他们究竟具备哪些共性特征呢？ 本文针对以上问题，试图以5年的长期视角为考察窗口，寻找挖掘出市场上“长期画线派”基金经理，解密他们的收益来源，进一步分析其共性特征和可持续画线能力，以期在变化多端的市场中寻求不变，追求稳稳的持基体验。 1.何为长期画线派？ 1.1.长期画线派的定义 何为长期画线派？根据中国证券投资基金业协会《全国公募基金市场投资者状况调查报告（2020年度）》，股票型基金和混合型基金是个人投资者和机构投资者首选的公募基金配置品种。但相较于债券类基金产品，股票类产品更难为投资者做出一条倾斜向上的基金业绩曲线，对基金经理的“画线”能力要求更高，并且能够做到长期画线派的基金经理，则更加难得。所以，我们从投资者需求出发，试图挖掘这样以股票类投资为主的基金，作为我们的长期画线派基金。 因此，长期画线派基金需要具备以下基本条件： 1.基金类型：包括普通股票型、偏股混合型、灵活配置型、平衡混合型； 2.股票资产配置比例：最近一年股票资产平均仓位在60%以上； 3.基金经理任职期限：管理该基金的年限大于5年，即基金的现任基金经理任职时间早于2017年3月1日。 4.其他要求：剔除考察窗口期间发生基金转型的产品；剔除考察窗口期平均季报规模小于10亿元的基金。 满足以上条件的基金共同构成我们的长期基金样本池。 图1：具有长期画线特征的基金投资业绩曲线示意 1.2.长期画线派的筛选框架 一条倾斜向上的基金业绩曲线的背后实则体现的是主动权益基金经理在赚取的相对收益的同时，体现出的绝对收益思维，反映的是基金经理在基金运作方面对于“少跌一点”和“多涨一点”熟更重要的思考和权衡。 我们从绝对收益的思路出发，长期画线派基金经理的产品应由三部分组成，高收益胜率、高安全边际和高持续性。首先，高收益胜率，意味着基金经理对绝对收益的不断追求。其次，高安全边际，意味着严谨的风险管理，体现在产品上是最大回撤、波动率和风险调整后等指标。第三，高持续性，意味着影响基金经理获取收益的可持续能力和持续胜率特征。 根据以上思路和框架，长期画线派基金经理的产品需要满足以下筛选条件： 1.月度胜率：过去5年滚动月度胜率大于50%； 2.年化收益：过去5年年化收益大于13%。 3.历史最大回撤：区间内历史最大回撤低于30%； 4.年化夏普比：过去5年年化夏普比>0.8； 5.秩相关系数：过去2年、5年基金净值的秩相关系数大于0.6。 图2：主动股票方向基金过去5年业绩表现参考 因此，根据以上筛选条件，我们寻找到了具备业绩曲线长期画线特征的基金产品8只，做进一步的分析。 表1：长期画线派基金经理筛选结果 2.长期画线派基金特征挖掘 2.1.业绩表现：稳进兼得 2.1.1.持续新高，画就长期“完美”曲线 持续新高，具备完美的长期画线特征。从过去5年的投资业绩曲线来看，长期画线派的基金产品均实现了一条倾斜向上的、较为平滑的业绩曲线，在全市场超过4000只主动权益基金中脱颖而出。A股市场自2017年以来经历了多轮变化调整行情，沪深300指数经历了两次回撤大于30%的调整，经历了3次超过半年时间以上的震荡区间。多数主动权益类基金跟随市场浮浮沉沉，创新高后大幅回落的基金亦比比皆是，而只有少数基金能够长期地不断创出新高，其中更少数基金才能熨平市场剧烈波动，为投资者创造良好的投资体验。长期画线派的基金投资业绩曲线，几乎是在市场的剧烈变化中，进行了接近完美的波动控制，不断创造出业绩的新高，画就长期“完美”曲线。 图3：累计收益大幅跑赢主动股基 超越同类平均，投资者持基体验良好。从收益指标来看，长期画线派基金的2017年-2021年平均收益高达26.46%，位于同期基金业绩的前15%分位。2017年以来，长期画线派基金年度平均收益20.68%，相对A股中证全指（4.61%）收益显著，同时也显著跑赢主动股基15.52%的年度平均收益。分年份来看，除2017年和2019年个别基金外，长期画线派基金均取得了超越A股中证全指和主动股基的稳健收益，提升了投资者的持基体验。 图4：年度业绩跑赢主动股基 2.1.2.稳健收益，机构投资者心头好 机构投资者高度认可。长期画线派基金经理作为市场上的投资老将，在做出超越同类平均的超额收益的同时，也受到了市场同类专业投资者的认可。根据2021年基金中报，除易方达平稳增长、交银优势行业的机构持有者比例较低外，其他长期画线派基金的机构投资者持有比例均超过25%。以公募FOF专业机构基金配置的视角来看，长期画线派基金均被专业FOF基金投资者所配置，长期画线派基金经理所管理的产品被公募FOF持有次数平均达到45次，其中海富通基金的周雪军所管理的基金产品，被公募FOF持有次数高达126次，充分受到了专业机构投资的认可，成为机构投资者中的心头好基金经理。 表2：机构投资者认可程度高 2.2.市场适应：能攻善守 2.2.1.弹性十足，积小胜为大胜 小胜与大胜兼得。高收益胜率是长期画线派基金屡创新高的必要条件。 滚动计算过去60个月的基金投资胜率，长期画线派基金的月度胜率均高于60%，显著优于主动股基金和灵活混基等指数。并且工银瑞信物流产业A月度胜率高达73.33%。这意味着在过去60个月，投资者任意时间点买入工银瑞信物流产业A，并持有1个月时间，投资者的盈利概率高达73.33%。市场变化万千、牛熊更迭，价值投资者所坚信的“复利的力量”，或许也是每次投资胜率高一点大于赔率高一点的解读。积小胜方能成大胜，长期画线派基金经理的长期高胜率正是其管理基金不断新高，并在长期中获得可观累计收益的不可或缺的重要原因。 图5：长期画线派基金经理滚动月度胜率高于60% 2.2.2.涨多跌少，风险厌恶， 我们将2016年以来的行情划分为上涨、下跌、震荡三种类型区间，并且根据基金经理指数，计算长期画线派在不同市场中的表现，长期画线派基金经理在不同的市场中，均体现出非常优越的市场适应性。 表3：市场行情划分 稳字当先，震荡中积累超额，上涨中提升弹性。在上涨区间，长期画线派基金经理平均收益26.61%，显著高于A股中证全指和主动股基。 其中，圆信永丰基金的基金经理范妍的上涨区间收益高达38.06%，上涨市场中收益最为突出，贡献了十足的收益弹性。而在震荡区间，长期画线派基金经理平均收益16.14%，也超出主动股基11.91%的区间收益。并且在震荡市场区间中，所有长期画线派基金经理均能跑赢主动股基，大幅跑赢A股中证全指。可见在震荡区间市场中，长期画线派基金经理对超额收益的累积更加明显。 风险厌恶，严控的回撤控制，下跌中严守收益。在下跌区间，长期画线派基金经理的平均回撤是14.87%，远低于A股中证全指19.99%的回撤和主动股基20.31%的回撤。交银施罗德基金的基金经理何帅在下跌区间的平均回撤不足10%，体现了其严格的回撤控制能力。从长期画线派基金过去5年的风险收益指标来看，其历史最大回撤主要集中在17%-27%之间，年化波动率低于20%，具有较高的夏普比率、卡玛比率和索诺比率，显著跑赢主动股基平均水平。严格的回撤控制反映了长期画线派基金经理在“少跌一点”和“多涨一点”之中，对于“少跌一点”的坚守，体现了其为投资者严守每一分收益的理念。 图6：基金经理行情适应性分析 表4：长期画线派基金经理风险收益指标 3.长期画线派基金能力拆解 从基金业绩结果来看，长期画线派基金经理具有稳定的超额收益、形成了涨多跌少的适应性、最终表现为业绩的弹性和机构持有的认可。 那么其原因，基金经理如何攻守有道，进攻时候赢得阿尔法，防守时候守住收益，才共同组成了超额收益呢？我们分防守和进攻两方面进行分析。 3.1.防守：分散均衡守收益 3.1.1.分散多样，均衡配置 首先，长期画线派的基金因为业绩曲线的要求，对回撤要求自然是较高的，因此，要求基金经理不能有赌博性质的押风格或者押赛道的做法，甚至也要降低个别个股的重仓程度。故而进一步带来的是长期画线派基金的行业集中度低、个股集中度低。 行业配置分散，个股配置均衡。从基金季报重仓股前3大行业的持股集中度来看，长期画线派基金的重仓股前3大行业的平均持股集中度普遍低于4