计提坏账准备，未来改善可期

事件：老板电器公布2021年业绩快报。公司2021年实现收入101.5亿元，YoY+24.8%；实现业绩13.3亿元，YoY-19.7%。折算2021Q4单季度实现收入30.8亿元，YoY+23.0%；实现业绩-0.1亿元，上年同期实现业绩5.4亿元。我们认为，公司主动缩减大型地产客户订单，减少经营风险，因计提坏账准备，Q4业绩亏损，资本市场对此已有预期。 电商放量，Q4收入快速增长：公司2021Q4主要销售渠道情况为：1）我们认为，2021Q4线下零售与创新合计收入同比小幅增长，2021年该渠道收入增速20%+，全年线下零售+创新渠道收入占比约为35%+。2）消费者更倾向于线上购物，我们判断，Q4电商收入增速40%左右，全年电商收入增速30%+，2021年收入占比近40%。 3）为降低经营风险，公司缩减来自大型地产商的工程订单。我们推算，老板Q4工程渠道收入小幅下滑，全年工程收入增速为大个位数，2021年收入占比20%+。我们看到，2021H1国内新建商品房住宅销售面积YoY+29.4%，而从住宅销售到产生厨电需求，时间间隔4个季度，这将拉动老板电器2022H1销售。 计提坏账准备，全年业绩下滑：根据公告，老板电器2021年计提坏账准备7.1亿元（恒大集团及其成员企业约6.3亿元，其他客户约8000万元），对当期业绩产生影响。若剔除此影响，我们推算，2021年公司业绩增速约为13%，反映了良好的经营态势。 新式厨电快速增长：从出货口径看，我们预计2021年，公司蒸烤一体机、洗碗机出货量同比增速分别为50%+/100%+。老板电器重视蒸烤一体机、洗碗机等新品类的销售，也在积极推出符合国内消费者使用习惯的新品，获得市场认可（详见深度报告《变局之年，重新审视老板的“善变”》、报告《布局新品，“防守”转“进攻”》）。 根据奥维数据，2021年“老板品牌”蒸烤一体机线下零售额份额为34.8%，同比+2.9p ct，位居行业第一；“老板品牌”嵌入式洗碗机线下零售额份额为17.5%，同比+8.0pct，位列行业第二。我们认为，公司推广新式厨电，也有利于提升配套销售率及客单价，拉动收入端增长。 投资建议：作为高端厨电龙头，老板电器擅于响应市场需求变化，及时调整自身产品、渠道等经营策略。我们认为，这种优秀的应变管理能力，是公司业绩稳定增长的基础。我们预计老板电器2021年~2022年的EPS分别为1.41/2.43元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为43.74元，对应2022年18倍动态市盈率。 风险提示：地产销售大幅下滑、嵌入式新品市场接受度低 100,000,000 表1：财务指标分析 图1：收入与净利润增长率 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表