9月货币信贷数据点评：三季度底部徘徊、四季度温和回升

德邦宏观芦哲的报告主要关注了中国的经济和货币政策。报告指出，社融和信贷增速延续筑底，但信用周期已在平滑筑底，信贷政策优化调整和基数效应减弱或推动社融增速温和回升。展望10月至12月，有三项主要因素推动社融增速回升：再贷款“结构性宽信用”支撑、优化贷款调控政策和政府债券发行的基数效应。报告还指出，结构性“定向宽信用”效力几何？进入四季度之后，对货币政策的制约因素渐渐增多，国内经济潜在经济增速下移、通货膨胀压力增强、降低实体经济融资成本、配合财政等多元政策维护流动性供需平衡等多个目标对货币政策的腾挪空间形成挑战；海外经济全球市场基准预期11月至12月美联储将启动削减QE、美元指数和美债收益率上行导致人民币汇率边际贬值压力增强等外部挑战亦在强化。面对内外部政策平衡的挑战，展望后期来看，继续加码结构型货币政策、再宽松总量型货币政策依旧是可选项，然而“降息”动用价格工具的概率较低。报告还指出，短期关注“滞胀”、中期存在做多支撑。债券市场倾向于看到实际的宽信用之后才决定具体资产配置，而在信用周期平滑筑底之时，债券市场短期交投矛盾已经切换至大宗商品涨价、以及PPI向CPI的传导方面，市场对经济陷入“滞胀”困境的忧虑提升，在“滞胀”阶段，通胀以及为了治理通胀而收紧的货币政策“双杀”债券资产。从中期来看，经济下行压力有增无减，决定了货币政策“易松难紧”，在推动“结构性宽信用”的过程中，缺失不了维持货币供给宽松和利率稳定波动的支撑，做多债券资产中期依然有基本面支撑。最后，报告还指出了风险提示，包括“滞胀”压力超预期演化或CPI涨价的“全面通胀”压力抬升、美债收益率上行引致跨境资金流动性风险提升和走强的美元指数增大人民币汇率贬值压力，制约货币政策。

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