持续享受改革红利，冷冬下业绩超预期

波司登发布2020/21财年正面盈利预告，预计期内营收同比+10%~15%至134~140亿元，归母净利润约同比+40%至16.7亿元。其中下半财年营收及归母净利润分别同比+13%~21%/+40%。品牌羽绒服表现靓眼，H2营收加速增长。期内营收表现靓眼，H2增速环比+8~16PCT，主要得益于品牌羽绒服业务的持续健康增长，其中直营及线上渠道为主要驱动力。从零售表现看，2020/2021财年前9个月（即2020年4~12月）波司登品牌/其他羽绒服品牌流水同比+25%+/+40%+。同时，2021年1~3月在冷冻气候及春节延后的驱动下销售持续快速增长，波司登/雪中飞天猫旗舰店销售额分别同比+32%/+293%。此外，OEM及女装业务也在疫情控制下逐步恢复。产品结构改善&控费下，盈利水平创新高。期内公司毛利率预计+3PCTs至58%，主要得益于品牌升级战略下，终端销售持续增长，高毛利率品牌羽绒服业务占比提升，以及成本管控效果理想（提前采备低成本原材料等）。同时，公司严控费用，使得疫情下费用率仍保持稳健，期内归母净利率预计约+2.7PCTs至12.5%。未来在产品结构不断改善的趋势下，盈利能力有望持续提升。

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